# Неоримский Гегемон - детективное расследование Blackrock, Aladdin

Денис Георгиевич Вашкевич

Мир больше не управляется через тайные сговоры в прокуренных кабинетах. Современная власть математична, полностью легальна и скрыта на самом видном месте. "Неоримский Гегемон" - это документальный киберпанк и финансовая форензика, вскрывающая архитектуру нового глобального картеля. В центре расследования - корпорация BlackRock и её операционная система ALADDIN, которая ежедневно оценивает риски для 25 триллионов долларов. Когда сотни крупнейших институтов мира используют одну и ту же риск-модель, алгоритм перестает предсказывать реальность - он начинает ее создавать.

ВАШКЕВИЧ ДЕНИС

НЕОРИМСКИЙ ГЕГЕМОН

BlackRock, ALADDIN и архитектура

глобального контроля


2026


Дайте мне управлять деньгами страны, и мне нет дела до того,кто устанавливает её законы.

- приписывается Майеру Амшелю Ротшильду, 1790

Мы не управляем компаниями. Мы управляем рисками.

- официальная позиция BlackRock, Inc.

- Ты помнишь его имя?- Нет. Но я помню запах.- Запах?- Детского шампуня. Того, от которого не щиплет глаза.

- из рукописи


ПРОЛОГ

Тридцать Семь Заявок

Холодный космос гигаватт и залитый подвал на Тамми Сью Лейн


I


В октябре 2025 года в американском финансовом городе Нью-Йорке, в здании из стекла и стали на Пятьдесят второй улице, несколько человек в белых рубашках подписали документ. Документ состоял из восьмидесяти страниц юридической латыни. Стоимость сделки, зафиксированная на последней странице, составляла сорок миллиардов долларов.

Никто не вышел к прессе. Никто не разрезал красную ленту. В городской газете в тот день шла реклама нового ресторана на Манхэттене и история о дорожном происшествии на Бруклинском мосту.

Сделка называлась так: приобретение ста процентов акционерного капитала компании Aligned Data Centers консорциумом Artificial Intelligence Infrastructure Partnership.

Если перевести с юридического языка на человеческий, это звучало иначе.

Группа людей только что купила пятьдесят кампусов. Семьдесят восемь зданий, в которых нет ни одного человека, который там живёт, ни одного окна, через которое видно солнце, ни одной двери, за которой стоит что-нибудь мягкое. Только серверные стойки - ряд за рядом, уходящие в темноту, как деревья в ночном лесу. И над всем этим - пять гигаватт энергии. Пять миллиардов ватт. Потребление электричества примерно равное потреблению всей Норвегии.

Главной заботой инженеров, которые обслуживали эти здания, было охлаждение. Новые серверные стойки NVIDIA с чипами GB200 требовали жидкостного охлаждения. Обычный воздух не справлялся. Тепло, которое выделяли машины, было таким, что без специальных систем металл плавился бы. Инженеры называли это 'тепловой смертью'. Вся архитектура этих зданий была направлена против одного - против тепла. Против самого естественного продукта работы.

Сорок миллиардов долларов за право охлаждать машины, которые думают.

* * *

В консорциуме, подписавшем документ на Пятьдесят второй улице, было несколько участников. BlackRock - компания из Нью-Йорка, управляющая четырнадцатью триллионами долларов чужих денег. Microsoft - компания из Редмонда, штат Вашингтон. NVIDIA - компания из Санта-Клары, штат Калифорния. MGX - инвестиционная компания из Абу-Даби, ОАЭ. Kuwait Investment Authority - суверенный фонд Кувейта. Temasek - государственный фонд Сингапура. xAI - компания, которую основал Илон Маск.

Никто из них не производит еду. Никто не добывает нефть. Никто не строит дома.

Они покупали право владеть тем, что нельзя увидеть глазом: право на вычисление. На то, что происходит, когда электрический ток проходит через кремниевые решётки в темноте огромных залов. На математику, которую называют искусственным интеллектом - и которая к октябрю 2025 года превратилась в единственное бутылочное горлышко глобального развития.

Не нефть. Не золото. Электроны, умеющие считать.

* * *

Несколько тысяч километров к юго-востоку, в тот же день, когда в Нью-Йорке подписывали документ, Виктория Бейтс вернулась домой со смены.

Она работала на складе Amazon в Ла-Верне, штат Теннесси. Склад находился в промышленной зоне за городом. Смена начиналась в шесть утра и заканчивалась в два дня. Восемь часов Виктория переносила коробки, сканировала штрихкоды и следила, чтобы конвейер не останавливался. Алгоритм Amazon измерял её производительность каждую минуту. Если она отставала от норматива более чем на семь процентов, на экране её терминала появлялось оранжевое предупреждение.

Виктория Бейтс никогда не получала оранжевых предупреждений. Она была хорошим работником.

Она жила на улице Тамми Сью Лейн. Это была тихая улица в рабочем пригороде: тридцать два дома, посаженных вплотную друг к другу, с небольшими дворами, пластиковыми гномами у некоторых крылечек и старыми машинами, которые всегда стояли немного криво, потому что асфальт на подъездных дорожках давно пошёл трещинами.

Дома здесь стоили меньше двухсот тысяч долларов. Их покупали электрики, охранники исправительных учреждений, кладовщики. Люди, которые работали руками и ногами. Улица Тамми Сью Лейн была одной из тех улиц, где американская мечта ещё немного сохранялась в первоначальном виде: не триумф, но достоинство. Не богатство, но твоё.

Виктория снимала дом. Её арендодателем была компания Progress Residential.

* * *

Когда Виктория вернулась домой в тот октябрьский день, в подвале стояла вода.

Водонагреватель протекал. Это был не первый раз. Виктория знала об этом давно. Она подала заявку на ремонт ещё в марте. Потом в апреле. Потом в мае. Она подавала заявки через корпоративный портал Progress Residential - белый сайт с зелёным логотипом и фотографиями счастливых семей на главной странице. Портал принимал заявки. Портал отвечал автоматическими письмами: 'Ваша заявка получена. Ожидаемое время ответа - 3 рабочих дня.'

Три рабочих дня превращались в три недели. Три недели - в три месяца. Водонагреватель продолжал капать.

К октябрю Виктория подала тридцать семь заявок.

Тридцать семь раз белый сайт с зелёным логотипом принимал её слова и отправлял их в базу данных, где они лежали рядом с тысячами других таких же слов от тысяч других таких же людей. В базе данных эти слова не имели веса. Они были строчками в таблице. Индексами в реестре.

В тот октябрьский вечер Виктория стояла в воде по щиколотку в собственном подвале и думала о том, сколько стоит насос. Она не думала о людях в белых рубашках на Пятьдесят второй улице. Она не знала о сорока миллиардах долларов. Она не знала слов 'консорциум' или 'суверенный фонд'.

Но связь между её подвалом и их документом существовала. Она была абсолютной и математически точной.

Эта книга - история этой связи.

* * *

II


Начать надо с простого вопроса, который кажется глупым.

Вопрос звучит так: кто владеет миром?

Ответ, который даёт экономический учебник, таков: никто. Мир принадлежит всем и никому одновременно. Миллиарды людей, миллионы компаний, тысячи правительств. Рынок - это хаос, в котором порядок рождается сам по себе, как кристалл в перенасыщенном растворе. Никакой руки нет. Есть только пальцы миллиардов рук, которые одновременно тянутся к одним и тем же вещам и создают то, что экономисты называют ценой.

Это красивая история. Она объясняет очень многое. Но она неполная.

Потому что в этой истории есть пропущенная страница.

На пропущенной странице написано следующее.

Существует компания. Её назвали BlackRock в 1988 году - восемь человек в одной комнате с одним компьютером. Сегодня компания управляет четырнадцатью триллионами долларов. Это не деньги компании. Это чужие деньги - деньги пенсионных фондов учителей Калифорнии, пожарных Огайо, университетских эндаументов, страховых корпораций, суверенных фондов. BlackRock - не владелец этих денег. BlackRock - управляющий.

Но управляющий с четырнадцатью триллионами долларов - это нечто большее, чем агент. Это архитектор.

Компания является крупнейшим или вторым по размеру акционером одновременно в Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon, Nvidia, Pfizer, Merck, Johnson & Johnson, Delta Airlines, United Airlines, American Airlines, Coca-Cola, PepsiCo. Это не заговор. Это математика индексного инвестирования: когда ты управляешь четырнадцатью триллионами и вкладываешь их пропорционально индексам, ты автоматически становишься крупным акционером каждой значимой компании в мире.

Математика не знает намерений. Но последствия у неё есть.

* * *

Последствия таковы.

Если один и тот же инвестор является крупным акционером одновременно Delta и United Airlines, у менеджмента Delta исчезает рациональный стимул вести ценовую войну с United. Ценовая война снизит прибыль United. Падение прибыли United снизит стоимость акций United. Крупнейший акционер обеих компаний потеряет на этом деньги. Без единого совещания, без единого телефонного звонка, без единого нарушения закона - структура собственности сама производит молчаливый сигнал: не надо.

Экономисты называют это Common Ownership. Хосе Азар и Мартин Вивес из испанской бизнес-школы IESE потратили несколько лет, чтобы доказать это математически. Их исследование, опубликованное в 2021 году и обновлённое в 2025-м, показало: в американской авиации перекрёстное институциональное владение коррелирует с ростом цен на билеты. Пассажиры платят больше не потому, что авиакомпании сговорились в тёмной комнате. Они платят больше потому, что структура их собственности сделала конкуренцию нерациональной.

Это не монополия в юридическом смысле. Это нечто хуже - потому что это не видно.

* * *

Но у компании есть ещё один инструмент. Он называется ALADDIN.

Asset, Liability, Debt and Derivative Investment Network. Система, которую начали строить в конце восьмидесятых для оценки рисков по портфелям облигаций. Система, которая к декабрю 2025 года мониторила активы на двадцать пять триллионов долларов - больше двадцати процентов всех мировых финансовых активов, существующих на планете Земля.

Двадцать пять триллионов долларов смотрят на мир через одну риск-модель.

Это важно понять правильно. Не BlackRock управляет этими деньгами. BlackRock продаёт услугу: двести сорок крупнейших финансовых институтов мира - пенсионные фонды, страховые корпорации, центральные банки - платят BlackRock за то, чтобы их активы обрабатывались системой ALADDIN. Ты используешь систему, а BlackRock получает данные. Данные всех.

Представьте, что существует один банк, который ведёт кредитные истории всего населения страны. Он не принимает решений о кредитах - он только хранит данные и продаёт доступ к ним. Но тот, кто знает кредитную историю всех, знает о деньгах больше, чем любой из тех, кому он продаёт доступ.

Это и есть ALADDIN. Только вместо кредитных историй - портфели двухсот сорока крупнейших финансовых институтов мира.

* * *

В марте 2020 года случилось что-то, чего не должно было случиться.

Рынок американских государственных облигаций начал разрушаться.

Государственные облигации США - это то, что финансисты называют 'безрисковым активом'. Это единственная вещь в мировой финансовой системе, которую считают абсолютно надёжной. Когда всё остальное горит - когда акции падают, валюты обесцениваются, сырьё дешевеет - деньги бегут в трежерис. Американские государственные облигации - это последнее убежище.

В марте 2020 года они начали падать.

Не из-за того, что американское правительство обанкротилось. Не из-за того, что экономика США рухнула. Из-за того, что алгоритмические системы синхронно получили одинаковые сигналы и одновременно начали продавать. Стадное поведение машин. Паника без паники - потому что машины не паникуют. Они просто оптимизируют.

Федеральная резервная система США была вынуждена выкупить казначейские облигации на один триллион семьсот миллиардов долларов, чтобы не допустить коллапса рынка.

А потом она позвонила в BlackRock.

Потому что кризис был слишком сложным. Потому что государственные аналитики не успевали. Потому что только один институт в мире имел инструменты для оценки такого масштаба токсичных активов в режиме реального времени.

Государство спасало рынок от последствий работы системы, которую само же наняло для управления рисками.

Это не ирония. Это структура.

* * *

III


В 2004 году молодой человек по имени Брайан Диз работал в юридической фирме в Вашингтоне. Потом он перешёл в администрацию Обамы, занимался климатической политикой. В 2017 году его взяли в BlackRock - архитектором ESG-стратегии. ESG - это аббревиатура от Environmental, Social, Governance: экология, социальная ответственность, корпоративное управление. BlackRock под руководством своего CEO Ларри Финка превращала ESG в главный инструмент давления на корпоративный мир.

В 2021 году Брайан Диз вернулся в Вашингтон - директором Национального экономического совета при президенте Байдене. Человеком, который формировал экономические приоритеты Белого дома.

Примерно в то же время другой человек, Уолли Адейемо, занимавший пост главы аппарата Ларри Финка - генерального директора BlackRock - стал заместителем министра финансов США.

Далия Бласс проработала больше десяти лет в Комиссии по ценным бумагам и биржам - SEC. Она занималась разработкой регуляторной политики в отношении инвестиционных компаний, в том числе биржевых фондов. Потом перешла в BlackRock. На должность главы внешних связей. Главного лоббиста.

Это называется 'вращающиеся двери'. Revolving door. Люди перетекают из правительства в корпорации и обратно. Приносят с собой знание системы изнутри. Приносят с собой связи. Приносят с собой понимание того, где именно в системе есть незаметные щели.

Организация Campaign for Accountability задокументировала девяносто девять таких перемещений между BlackRock и государственными ведомствами США. С 2004 года компания наняла не менее восьмидесяти четырёх бывших чиновников, регуляторов и управляющих центральными банками.

Девяносто девять задокументированных. Задокументированных - значит, видимых. Те, которые не задокументированы, - невидимы по определению.

* * *

Есть один результат, который хорошо измерим.

По американскому закону Додда-Фрэнка, принятому после финансового кризиса 2008 года, крупнейшие финансовые институты получают статус SIFI - Systemically Important Financial Institution. Системно значимый финансовый институт. Это означает: жёсткий надзор со стороны Федеральной резервной системы, требования к капиталу, обязательные стресс-тесты, ограничения на деятельность.

JPMorgan Chase управляет активами примерно на три триллиона девятьсот миллиардов долларов. JPMorgan - SIFI.

BlackRock управляет активами на четырнадцать триллионов долларов. BlackRock - не SIFI.

Разница в четыре раза по размеру активов. Противоположные регуляторные статусы.

Это не произошло случайно.

* * *

В 2021 году произошло кое-что показательное. Небольшой активистский фонд Engine No. 1 с долей в ExxonMobil менее одного процента потребовал изменить состав совета директоров компании - заменить несколько директоров на людей с опытом в возобновляемой энергетике. Корпоративный активизм такого рода обычно заканчивается ничем: слишком маленькая доля, слишком мало голосов.

Но Engine No. 1 выиграл. Три места в совете директоров ExxonMobil сменились.

Потому что BlackRock проголосовала на стороне Engine No. 1.

У BlackRock было достаточно акций ExxonMobil, чтобы изменить исход любого голосования. И BlackRock проголосовала. Не потому что это требовалось по закону. Потому что так хотел Ларри Финк. Потому что это соответствовало ESG-повестке, которую BlackRock продвигала в те годы.

Состав совета директоров крупнейшей нефтяной компании мира изменился по желанию одного человека - генерального директора управляющей компании, которой принадлежало около пяти процентов акций.

Пять процентов. Достаточно, чтобы решать.

* * *

IV


ESG продержался недолго в качестве главного инструмента.

Консервативные штаты США - Техас, Флорида, Луизиана - поняли раньше других: ESG-повестка прямо угрожает их основным отраслям. Нефтяная и газовая промышленность, уголь - всё это получало плохие рейтинги. Плохие рейтинги означали удорожание капитала. Казначеи нескольких штатов объявили BlackRock токсичным партнёром и вывели из-под управления компании более тринадцати миллиардов долларов пенсионных активов.

В Европе произошло противоположное. Второй по размеру пенсионный фонд Нидерландов, PFZW, расторг партнёрство с BlackRock на семнадцать миллиардов евро - потому что посчитал, что компания делает недостаточно для климата.

Два разных обвинения в одно время с противоположных сторон. ESG стал одновременно слишком радикальным и недостаточно радикальным.

Тогда Ларри Финк сделал то, что делает любой прагматик, когда инструмент становится обузой. Он выбросил инструмент.

В 2024 году слово 'ESG' исчезло из корпоративных материалов BlackRock. Компания вышла из климатической коалиции Net Zero Asset Managers. Пятьдесят шесть фондов и ETF лишились маркировки ESG - это были продукты общей стоимостью пятьдесят один миллиард долларов. В июне 2025 года несколько крупных ESG-фондов были ликвидированы полностью.

Аналитики назвали это 'Тихим разворотом'. The Quiet Pivot.

Экология больше не была идеологией. Она никогда ею и не была. Она была инструментом.

Когда инструмент сломался, началась следующая фаза.

* * *

Следующая фаза началась с покупки.

В январе 2024 года BlackRock объявила о приобретении компании Global Infrastructure Partners - крупнейшего независимого инфраструктурного менеджера мира - за двенадцать с половиной миллиардов долларов. GIP управлял активами на сто семьдесят миллиардов долларов. В его портфеле были аэропорты - Гатвик, Эдинбург, Сидней. Железные дороги. Морские порты. Водоснабжение. Крупнейший оператор по очистке воды в Европе, компания Suez.

Потом BlackRock купила HPS Investment Partners - одного из крупнейших игроков в сфере частного кредитования. Потом Preqin - платформу аналитики частных рынков, агрегирующую данные о тысячах закрытых фондов по всему миру.

Три покупки за четырнадцать месяцев. Три разных мира: физическая инфраструктура, частный долг, информация о частных рынках.

Из этих трёх покупок складывается картина. Не заговор - архитектура. Тот, кто одновременно владеет физическими объектами (аэропорты, порты, электростанции), управляет частным долгом компаний, которым эти объекты нужны, и располагает наилучшей в мире аналитикой о том, у кого что происходит - тот знает о движении капитала больше, чем любой регулятор.

И регулятор это знает. И не знает, что с этим делать.

* * *

V


В ноябре 2024 года Министерство юстиции США подало иск против компании RealPage.

RealPage - это компания, которая продавала программное обеспечение для управления доходами от аренды. Её клиентами были крупнейшие корпоративные арендодатели страны. В том числе Progress Residential - компания, которой принадлежал дом Виктории Бейтс.

Программное обеспечение RealPage работало следующим образом. Арендодатели загружали в систему свои данные: текущие арендные ставки, уровни заполняемости, даты истечения контрактов. Система агрегировала эти данные от всех клиентов одновременно. Потом алгоритм анализировал совокупный массив и выдавал ежедневные рекомендации по ценообразованию.

Каждому арендодателю алгоритм говорил: столько стоит аренда в этом квартале. В этом районе. В этом типе квартир.

Не снижай. Рынок выдержит больше.

Система содержала функцию Auto-Accept. Она автоматически применяла рекомендации алгоритма без участия человека. Менеджеров, которые отказывались от рекомендаций - которые пытались снизить цену, чтобы быстрее заполнить пустующие квартиры, - система помечала как нарушителей протокола.

Один из арендодателей показал следователям: через одиннадцать месяцев после внедрения RealPage арендная плата выросла на двадцать пять процентов. Без каких-либо изменений в качестве жилья. Без ремонта. Без новых удобств.

Просто потому что алгоритм так посчитал.

* * *

Двадцать четвёртого ноября 2025 года Министерство юстиции и RealPage объявили о мировом соглашении.

Компания не признала вину. Но согласилась: больше нельзя использовать данные конкурентов в реальном времени для формирования ценовых рекомендаций. Нельзя обучать алгоритмы на данных действующих арендных контрактов. Нельзя использовать модели, работающие на уровне точности ниже целого штата - то есть нельзя ценообразование на уровне отдельного района, отдельной улицы.

Отдельной улицы. Тамми Сью Лейн.

Соглашение действует семь лет.

Это был первый судебный прецедент в американской истории, юридически подтвердивший существование алгоритмического картеля на рынке жилья. Первое официальное признание того, что машина может быть архитектором несправедливости так же эффективно, как человек. Возможно, эффективнее - потому что машина не чувствует стыда.

Но прецедент - это не конец истории.

Потому что запреты касались конкретных методов. Данных конкурентов в реальном времени. Данных действующих контрактов.

Но никто не запрещал альтернативные данные. Геолокацию мобильных телефонов. Данные о доставках. Потребление электричества. Транзакции в магазинах.

Алгоритм, обученный на том, откуда люди заказывают еду и как далеко они ездят на работу, может оценить платёжеспособность района без единого арендного контракта.

Картель не исчезает. Он мигрирует.

* * *

VI


Вернёмся к Виктории Бейтс. Не потому что её история исключительна. Потому что она не исключительна совсем.

Компания Progress Residential является операционной структурой нью-йоркского инвестиционного фонда Pretium Partners. Основал Pretium Partners Дональд Маллен - выходец из Goldman Sachs, один из людей, которые в 2008 году зарабатывали на ставках против американского рынка жилья. Когда рынок обрушился и дома подешевели, Маллен создал фонд, чтобы их скупить.

Бизнес-план Pretium Partners был изложен в документах, которые стали частью утечки Pandora Papers. В одном из этих документов говорилось открытым текстом о намерении монетизировать 'серьёзное бедствие на рынке жилой недвижимости США'.

Это честная формулировка. Бедствие одних - возможность для других.

Структура финансирования была стандартной для подобных операций. Деньги богатых инвесторов со всего мира собирались в партнёрствах на Каймановых островах. Оттуда переводились в компании с ограниченной ответственностью в штате Делавэр. Оттуда - в инвестиционные трасты недвижимости, которые по американскому налоговому законодательству не платят корпоративного налога с дохода от аренды при условии выплаты акционерам не менее девяноста процентов прибыли.

Среди конечных бенефициаров этой структуры, согласно документам Pandora Papers, числились офшорные трасты канадских политических доноров и сингапурские семейные фонды людей, заработавших состояния на онлайн-казино.

Тридцать семь заявок на ремонт водонагревателя. Тридцать семь раз белый сайт с зелёным логотипом принимал слова Виктории и отправлял их в базу данных, где они не имели веса. Потому что ремонт стоит денег, а деньги, сэкономленные на ремонте, уходят в пул, из которого платятся дивиденды структурам на Каймановых островах.

Арифметика проста.

За шесть лет Progress Residential скупила девятнадцать из тридцати двух домов на улице Тамми Сью Лейн. Больше половины улицы. Достаточно, чтобы контролировать рынок аренды в пределах нескольких кварталов. Достаточно, чтобы устанавливать цену.

Арендная плата выросла более чем на тридцать процентов.

Расходы на обслуживание не выросли. Они снизились.

Алгоритм не объяснял этого Виктории. Алгоритм просто считал.

* * *

В октябре 2025 года, когда в Нью-Йорке подписывали документ о сорока миллиардах долларов, Виктория Бейтс стояла в воде по щиколотку.

Она не знала, что рента, которую она платила Progress Residential, собиралась в фондах, которые питали глобальные пулы ликвидности. Она не знала, что эти пулы инвестировали в инфраструктурные структуры, подобные GAIIP. Она не знала, что на серверных фермах, купленных за сорок миллиардов долларов, будут обучаться следующие поколения алгоритмов - в том числе алгоритмов, которые придут на смену запрещённым функциям RealPage.

Более умные алгоритмы. Обученные на данных, которые не запрещены мировым соглашением. Более точные в вычислении того, сколько именно человек может заплатить, прежде чем уйдёт.

Тот, кто вычисляет пределы терпения, управляет рынком точнее любого картеля.

* * *

VII


Есть возражение, которое нужно назвать прямо.

Возражение звучит так.

BlackRock не является злодеем в традиционном смысле. Компания управляет деньгами пенсионных фондов миллионов американских учителей, пожарных, медицинских работников. Когда BlackRock зарабатывает, эти люди получают пенсии. Пассивное инвестирование - то, чем по существу занимается BlackRock - снизило инвестиционные комиссии с нескольких процентов до сотых долей процента. Это сэкономило обычным людям сотни миллиардов долларов за двадцать лет. ALADDIN - это не оружие. Это инструмент управления рисками, который делает финансовую систему более устойчивой. Common Ownership - это не заговор. Это автоматический результат математики индексирования.

Всё это правда.

И тем не менее - тридцать семь заявок.

Проблема не в намерениях. Проблема в архитектуре. Система, в которой четырнадцать триллионов долларов управляются одной компанией, двадцать пять триллионов мониторятся одной платформой, алгоритмы ценообразования на жильё координируют рынок без ведома арендаторов, а вращающиеся двери переносят людей между регуляторами и регулируемыми - такая система не нуждается в злом умысле, чтобы производить несправедливость.

Она производит несправедливость как побочный продукт оптимизации.

Оптимизации чего? Риска. Доходности. Маржинальности. Коэффициентов, которые измеримы. За пределами измеримого - залитый подвал, тридцать семь неотвеченных заявок, человек, который стоит в воде и думает о том, сколько стоит насос.

Это не входит ни в одну таблицу. Это не оптимизируется.

* * *

Тогда что изменится?

Это главный вопрос книги, которую вы держите в руках.

Не 'кто виноват' - это вопрос журналистики. Не 'можно ли это остановить' - это вопрос политики. Вопрос этой книги другой.

Вопрос этой книги: как устроен механизм? Где именно в архитектуре системы находятся точки, через которые проходит связь между залитым подвалом в Теннесси и сорока миллиардами долларов на покупку дата-центров в Техасе? И если эти точки видны - видно ли также, где именно архитектура может быть изменена?

Это не книга о конце капитализма. Это книга о мутации капитализма. О том, как система, созданная для распределения ресурсов через конкуренцию, тихо, без деклараций и манифестов, заменила конкуренцию архитектурой, которая производит те же видимые результаты - выбор, цены, рынок - но управляется иначе.

Математически. Алгоритмически. Невидимо.

* * *

В этой книге пять частей.

Первая часть называется 'Оракул'. Она о системе ALADDIN - о том, как она возникла, как она работает и почему двадцать пять триллионов долларов, смотрящих на мир через одну риск-модель, создают нечто качественно иное, чем двадцать пять триллионов долларов, смотрящих через тысячи разных моделей.

Вторая часть называется 'Иллюзия рынка'. Она о Common Ownership - о том, как математика индексного инвестирования производит молчаливый антиконкурентный эффект в авиации, фармацевтике, технологиях и производстве потребительских товаров.

Третья часть называется 'Вращающиеся двери'. Она о регуляторном захвате - о том, как движение людей между BlackRock и государственными ведомствами США формирует архитектуру, которая защищает систему от регулирования.

Четвёртая часть называется 'Операция Арендатор Навсегда'. Она о рынке жилья - о том, как алгоритмические инструменты и корпоративная собственность методично вытесняют класс домовладельцев и создают класс пожизненных арендаторов.

Пятая часть называется 'Алюминиевый трон'. Она о захвате физической инфраструктуры искусственного интеллекта - о том, как контроль над дата-центрами и энергией для их питания становится новой формой суверенитета, которой нет названия в существующем праве.

Каждая часть начинается и заканчивается улицей Тамми Сью Лейн. Потому что это не декоративный приём. Это структурная правда: каждый из описанных механизмов имеет прямую финансовую связь с тридцатью семью заявками на ремонт, которые были поданы и не получили ответа.

Механизм - это не абстракция. Механизм - это то, что определяет, вытекает ли вода из трубы в подвале и кто за это заплатит.

* * *

VIII


Одна оговорка о методологии.

Эта книга - расследование. Не манифест, не памфлет, не апокалиптическое предупреждение. Расследование.

Это означает следующее.

Каждый верифицированный факт в этой книге имеет источник - как правило, первичный: форму SEC, судебный документ, академическую публикацию, официальный пресс-релиз. Там, где факт основан на неполных данных или на журналистских источниках, это отмечено. Там, где мы строим гипотезы - это обозначено явно. Граница между тем, что известно, и тем, что вероятно, проведена в каждом утверждении.

Это также означает: в этой книге есть адвокат дьявола.

Адвокат дьявола - это голос, который говорит: подожди. Ты упрощаешь. Ты видишь систему там, где есть только совпадение. Ты видишь заговор там, где есть только математика.

Этот голос прав в частностях. BlackRock действительно является агентом, а не бенефициаром. Индексные фонды действительно снизили издержки для миллионов обычных инвесторов. Три целых восемь процентов от всего рынка арендуемого жилья - это не 'всё жильё'. Далеко не каждое движение чиновника в частный сектор означает коррупцию.

Адвокат дьявола прав в частностях.

Но когда частности собираются вместе - когда одна компания управляет четырнадцатью триллионами, её платформа мониторит двадцать пять триллионов, её бывшие сотрудники занимают ключевые позиции в регулирующих органах, алгоритмы ценообразования на жильё привели к антимонопольному иску, а консорциум под её участием купил физическую инфраструктуру ИИ при участии иностранных суверенных фондов без публичного обсуждения - тогда частности перестают быть только частностями.

Тогда это называется архитектурой.

Архитектура не нуждается в злом умысле. Ей нужна только логика.

* * *

В октябре 2025 года, когда документ на сорок миллиардов долларов был подписан, в мире произошло много других вещей.

В Бангладеш прошли выборы. В Японии был зафиксирован рекордный торговый дефицит. В Германии продолжались переговоры о коалиционном правительстве. На Среднем Западе США заканчивался сезон сбора урожая кукурузы.

Виктория Бейтс стояла в воде по щиколотку.

Ни одно из этих событий не попало в новости об инфраструктурной сделке GAIIP. Новости были короткими. Специализированными. Для тех, кто следит за венчурным капиталом и частными рынками.

Это важная деталь. Не потому что журналисты делали что-то неправильно. Потому что архитектура устроена так, что её наиболее значимые события происходят на языке, недоступном большинству. Сорок миллиардов долларов - это число, которое теряет смысл при попытке представить его в единицах, которыми живут обычные люди. Четыреста миллионов средних американских зарплат за год. Или сто лет работы ста миллионов человек.

Числа такого размера работают как анестезия. Они не воспринимаются как реальные.

Это тоже часть архитектуры.

* * *

В подвале дома Виктории Бейтс вода стояла до утра. Ночью она включила вентилятор - промышленный, который одолжила у соседа с другой стороны улицы, одного из немногих оставшихся там домовладельцев. Вентилятор работал всю ночь. К утру вода ушла. Остался запах - сырости, ила и чего-то старого, поднятого со дна.

Виктория написала тридцать восьмую заявку. Через портал. Белый сайт, зелёный логотип.

На следующий день пришёл автоматический ответ. Ожидаемое время ответа - три рабочих дня.

Она знала, что это значит.

* * *

Заголовок этой книги - 'Неоримский гегемон'. Это не метафора победы. Рим не завоёвывал провинции силой всякий раз. Часто достаточно было изменить архитектуру - систему налогов, право собственности, доступ к дорогам и акведукам. Кто контролирует инфраструктуру, тот контролирует всё, что по ней движется: воду, людей, деньги, власть.

В нашем случае инфраструктура - это алгоритмы. Данные. Дата-центры. Электросети. Финансовые системы, через которые каждый день проходят решения о том, кто получает капитал, по какой цене, на каких условиях.

Тот, кто контролирует эту инфраструктуру, не объявляет о победе. Победа не объявляется. Она просто становится условием, внутри которого все остальные принимают свои решения.

Виктория Бейтс не знает об этом. Это и есть определение победы.

* * *

Мы начинаем.

ПРИМЕЧАНИЕ ОБ ИСТОЧНИКАХ И МЕТОДОЛОГИИ


Все финансовые данные, приведённые в прологе, верифицированы по первичным источникам - официальным отчётам BlackRock, формам SEC EDGAR (10-K, 13F, 13G), пресс-релизам компании и публичным решениям судебных органов. История Виктории Бейтс основана на журналистском расследовании Международного консорциума журналистов-расследователей (ICIJ), опубликованном в рамках проекта Pandora Papers: 'How a billion dollar housing bet upended a Tennessee neighborhood'. Данные о мировом соглашении DOJ против RealPage взяты из официального пресс-релиза Министерства юстиции США от 24 ноября 2025 года. Данные о консорциуме GAIIP и сделке Aligned Data Centers взяты из официальных пресс-релизов BlackRock IR и материалов Kirkland & Ellis, юридического консультанта сделки.

Там, где мы строим гипотезы или выдвигаем подозрения, не подтверждённые первичными источниками, это явно обозначено по всему тексту. Читатель всегда знает, где заканчивается верифицированный факт и начинается авторская интерпретация.

ГЛАВА 1

РОЖДЕНИЕ ОРАКУЛА

Всё, что можно измерить, можно контролировать. Всё, что можно контролировать, можно продать.

- принцип управления рисками

Они создали систему, чтобы понять рынок. Рынок этого не знал.

- из аналитического доклада LSE, 2023

I. Одна комната, один компьютер

В 1988 году в Нью-Йорке восемь человек арендовали одну комнату.

Не было торжественного открытия. Не было прессы. Компания называлась BlackRock - название придумали быстро, оно звучало твёрдо и нейтрально, как название юридической фирмы или банковского подразделения. Восемь человек. Один персональный компьютер. Задача, которую им поставил первый клиент, была сугубо технической: оценить риски портфеля, состоявшего из двух тысяч трёхсот ипотечных позиций.

Это была рутинная работа финансового консалтинга.

Ларри Финк - основатель компании, бывший трейдер First Boston - понимал риски иначе, чем большинство людей с Уолл-стрит. Для него риск был не абстракцией, не строчкой в отчёте. Риск был математической функцией, которую можно было разложить на компоненты, взвесить каждый из них и пересобрать в число. Если у тебя есть достаточно данных и достаточно вычислительной мощности - риск перестаёт быть туманом. Он становится картой.

Программу, которую Финк и его команда написали для анализа тех двух тысяч трёхсот позиций, они назвали ALADDIN. Аббревиатура расшифровывалась как Asset, Liability, Debt, and Derivative Investment Network - сеть для анализа активов, обязательств, долга и производных инструментов. Название было бюрократическим. Никто не думал, что оно войдёт в историю.

* * *

Следующие двадцать лет компания росла медленно и неравномерно. BlackRock брала мандаты на управление пенсионными фондами, консультировала страховые корпорации, расширяла клиентскую базу. К середине 1990-х ALADDIN перестал быть внутренним инструментом: компания начала продавать доступ к платформе внешним клиентам - другим инвестиционным домам, банкам, государственным фондам. Логика была простой. Если у тебя есть самый точный термометр в городе - продавай показания. Ты всё равно узнаёшь их первым.

К 2000 году ALADDIN мониторил несколько триллионов долларов. К 2005-му - больше десяти. Число клиентов росло. Каждый клиент, получая доступ к платформе, приносил в систему свои данные о портфеле. Система видела больше. Видела точнее. Чем больше данных - тем точнее модель. Чем точнее модель - тем больше клиентов. Это был маховик: однажды запущенный, он не нуждался во внешней силе.

[ФАКТ] К 2025 году ALADDIN мониторит активы на сумму свыше $25 трлн - это более 20% всех финансовых активов мира, поставленных под единую риск-модель. Источник: BlackRock IR, Wikipedia/BlackRock.

* * *

II. Звонок из Вашингтона

В марте 2008 года Bear Stearns - один из крупнейших инвестиционных банков Уолл-стрит - перестал существовать за выходные.

Это не метафора. В пятницу банк работал. В понедельник его покупал JPMorgan за два доллара за акцию при рыночной цене в шестьдесят долларов неделей раньше. Федеральная резервная система США обеспечивала сделку экстренными гарантиями. Причина коллапса была технически сложной: портфель Bear Stearns был набит ипотечными деривативами, стоимость которых никто точно не знал - в том числе сами держатели.

Это была главная проблема кризиса 2008 года. Не сами плохие активы - а невозможность их оценить. Когда ты не знаешь, сколько стоит то, что лежит у тебя на балансе, ты не можешь привлечь финансирование. Когда ты не можешь привлечь финансирование - ты мёртв. Банки умирали не от убытков. Они умирали от непрозрачности.

Вашингтон оказался перед вопросом, на который не было простого ответа. Как оценить токсичные активы на балансе AIG - страховой корпорации, которую правительство уже де-факто взяло под контроль, вложив восемьдесят пять миллиардов долларов? Как разобраться в портфелях Freddie Mac и Fannie Mae - ипотечных гигантов, переданных под государственное управление? Федеральная резервная система и Министерство финансов делали то, что делают все институты в момент кризиса, который превышает их компетенцию: они позвонили консультантам.

Они позвонили в BlackRock.

* * *

Ларри Финк получил один из самых необычных мандатов в истории американских финансов: его компании поручили оценить и помочь управлять токсичными портфелями AIG, Bear Stearns и Freddie Mac. Правительство США, функцией которого является регулирование финансовых рынков, наняло частную компанию, которую само должно было регулировать, - для того чтобы эта компания спасла рынки от их собственного кризиса.

Это был не коррупционный скандал. Это была логика. BlackRock обладала ALADDIN. ALADDIN понимал ипотечные производные инструменты так, как их не понимал никто другой - потому что несколько лет собирал данные об этих инструментах от десятков держателей одновременно. Правительству нужна была эта компетенция. Правительство её купило.

Парадокс, который при этом возник, мало кто формулировал вслух.

Регулятор нанимает регулируемого субъекта. Орган, призванный обеспечивать независимость рынка от частных интересов, платит частной компании за привилегированный доступ к государственным активам. Компания получает беспрецедентную информацию о структуре государственного долга, страховых обязательств и ипотечных гарантий - информацию, которой нет ни у одного конкурента. Это называется консультационным договором. Но последствия у этого договора другие.

[ФАКТ] В 2008 году ФРС и Министерство финансов США наняли BlackRock для оценки и управления токсичными активами AIG, Bear Stearns и Freddie Mac. Это стало точкой государственной легитимизации ALADDIN как системообразующей финансовой инфраструктуры.

* * *

III. Как работает ALADDIN

Чтобы понять, что произошло дальше, нужно понять, как устроена система.

ALADDIN - это не программа в обычном смысле слова. Это распределённая вычислительная инфраструктура, работающая на нескольких тысячах серверов в дата-центрах BlackRock. Каждую ночь система обрабатывает примерно полмиллиарда вычислений. Она анализирует несколько тысяч факторов риска: процентные ставки, кредитные спреды, валютные курсы, ликвидность, корреляции между классами активов. Она моделирует то, что произойдёт с портфелями клиентов при различных сценариях - если завтра упадёт рынок нефти, если повысит ставку ФРС, если дефолтирует крупный суверен.

Но дело не в сложности вычислений. Дело в информации, которую система получает.

Каждый клиент ALADDIN предоставляет системе данные о своём портфеле. Пенсионный фонд учителей Калифорнии - CalPERS с активами в двести шестьдесят миллиардов долларов - загружает свои позиции. Deutsche Bank с балансом в девятьсот миллиардов евро делает то же самое. Prudential - семьсот миллиардов. Суверенные фонды. Страховые корпорации. Центральные банки нескольких государств.

К 2025 году платформа обслуживает более двухсот сорока институциональных клиентов по всему миру.

[ФАКТ] Среди клиентов ALADDIN - CalPERS ($260 млрд), Deutsche Bank (?900 млрд), Prudential ($700 млрд), ФРС США. Источник: BlackRock IR.

И вот здесь возникает вопрос, который не звучит в официальных документах.

Все эти клиенты являются конкурентами. Deutsche Bank конкурирует с другими держателями капитала за доходность. Пенсионные фонды конкурируют за возврат. Страховые компании конкурируют за премии и за размещение резервов. Они отдают свои данные одной системе. А система принадлежит одному игроку - который при этом сам управляет четырнадцатью триллионами долларов собственных клиентских активов и голосует на собраниях акционеров крупнейших корпораций мира.

Представьте себе следующую конструкцию. Пять крупнейших банков страны пользуются услугами одного и того же кредитного бюро. Это бюро в реальном времени видит полные кредитные досье всех клиентов всех пяти банков. Бюро знает, кому каждый банк собирается выдать кредит, какие у него открытые позиции, где у него концентрация риска. И бюро - само является одним из крупнейших кредиторов в стране.

Вопрос: кто из участников этой системы знает о рынке больше всех?

Ответ очевиден. И он не требует теории заговора. Он требует только внимательного чтения структуры.

* * *

IV. 2025: Система достигает предела

К 2025 году ALADDIN прошёл несколько фазовых переходов.

В 2019 году BlackRock приобрела eFront - платформу для аналитики рынков частного капитала (private equity, инфраструктура, недвижимость) - за 1,3 миллиарда долларов. Это был стратегический шаг: публичные рынки ALADDIN видел давно, но частные рынки оставались слепым пятном. После интеграции eFront слепых пятен не осталось. Система получила возможность видеть и публичные, и непубличные активы одновременно.

[ФАКТ] В январе 2025 года BlackRock закрыла сделку по приобретению Preqin - крупнейшей базы данных по private markets. Цель: полная интеграция аналитики непубличных рынков в ALADDIN. Источник: BlackRock IR, Bloomberg.

Затем - Preqin. Закрытие сделки в начале 2025 года добавило к ALADDIN крупнейшую в мире базу данных по частным рынкам: историческую доходность фондов, данные о фондах прямых инвестиций, инфраструктурных проектах, венчурных портфелях. Данные, которые раньше были рассредоточены по сотням закрытых институтов.

Параллельно BlackRock начала внедрять в ALADDIN компоненты машинного обучения. По информации Bloomberg Intelligence, к 2025-2026 годам часть дискреционных инвестиционных решений на платформе делегирована закрытым ML-моделям - без публичного аудита их логики.

Это значит следующее. Алгоритм, который начинался как инструмент оценки риска, теперь участвует в принятии решений - без возможности внешней проверки того, как именно он к этим решениям приходит.

[ПОДОЗРЕНИЕ / ГИПОТЕЗА]: Если закрытые ML-модели ALADDIN влияют на инвестиционные решения, затрагивающие $25 трлн активов - кто несёт ответственность за их ошибки? Публичный аудит алгоритма отсутствует. СТАТУС: Гипотеза, требующая расследования через FSOC, SEC и BIS. Источник для верификации: FSOC Annual Report, BIS Working Papers по алгоритмической торговле.

* * *

V. Монокультура

В биологии существует понятие монокультуры. Это ситуация, когда на большом поле выращивается только один сорт растения - генетически однородный. Монокультура эффективна: легко управлять, легко убирать урожай, легко стандартизировать. Монокультура уязвима: одна болезнь, один паразит, один неурожайный год - и поле гибнет целиком. Генетическое разнообразие - это устойчивость системы. Однородность - это её ахиллесова пята.

Профессор Лондонской школы экономики Йон Данильссон изучает риски финансовых систем уже несколько десятилетий. В серии работ 2023-2025 годов он формулирует тезис, который остаётся незамеченным в публичной дискуссии: когда все крупные институциональные игроки используют одну и ту же риск-модель, они начинают вести себя одинаково. Диверсификация стратегий - один из ключевых стабилизаторов рынка - исчезает по определению. Паника становится самоподтверждающей: если алгоритм у всех сигнализирует 'продавай', все продают одновременно, обвал становится реальностью независимо от фундаментальной стоимости активов.

Это и произошло в марте 2020 года.

Государственные облигации США - US Treasuries - считаются абсолютно безопасным активом. Они не должны обваливаться. Обваливаются рискованные активы: акции молодых компаний, облигации развивающихся рынков, сырьевые деривативы. Казначейские бумаги - это убежище. В марте 2020 года они начали падать.

Не из-за угрозы дефолта американского правительства. Из-за того, что крупнейшие держатели ликвидных активов одновременно решили продавать всё, что можно продать, чтобы получить наличные. Этот феномен получил название Dash for Cash - паническое бегство в кэш. Он синхронизировал поведение сотен институтов.

ФРС была вынуждена выкупить казначейские бумаги на один триллион семьсот миллиардов долларов, чтобы стабилизировать рынок. Государство спасало рынок от последствий поведения системы, которую само же наняло и легитимизировало.

[ФАКТ] В марте 2020 года коллапс ликвидности на рынке US Treasuries ('Dash for Cash') вынудил ФРС выкупить активы на $1,7 трлн. Академическая интерпретация: синхронизация алгоритмического поведения крупных держателей. Источник: LSE/Danielsson (2023), BIS Quarterly Review.

Кафкианская петля замкнулась. Регулятор, нанявший аутсорсера для управления рынком, вынужден спасать рынок от последствий работы собственного аутсорсера. Никто не принимал злонамеренного решения. Система работала именно так, как была устроена. Именно это и делает её опасной.

* * *

VI. Парадокс, который не называют вслух

Несмотря на $14 триллионов активов под управлением, BlackRock не является 'системообразующим финансовым институтом' - SIFI - в соответствии с законом Додда-Франка 2010 года. Статус SIFI означает: надзор ФРС, обязательные требования к капиталу, регулярные стресс-тесты. Банки с несоразмеримо меньшими активами этот статус имеют. JPMorgan - с активами около четырёх триллионов - является SIFI. BlackRock с четырнадцатью триллионами под управлением и двадцатью пятью под мониторингом - нет.

Закон проводит различие между 'владением' активами и 'управлением' ими. BlackRock управляет - но не владеет. Активы юридически принадлежат клиентам. Поэтому формально BlackRock не является банком и не подпадает под банковское регулирование.

Это юридически корректное разграничение. Вопрос в том, соответствует ли юридическая форма экономическому содержанию.

[ПОДОЗРЕНИЕ / ГИПОТЕЗА]: Каким образом компания, мониторящая более 20% мировых финансовых активов и обслуживающая 240+ крупнейших институтов мира, оказалась вне режима системного регулирования? Ответ на этот вопрос потребует изучения истории лоббирования в Конгрессе и кадровой политики между BlackRock и регуляторными органами. Это - тема главы 7. СТАТУС: Расследование продолжается.

* * *

Восемь человек. Одна комната. Один компьютер.

В 1988 году это был инструмент для оценки двух тысяч трёхсот ипотечных позиций. Сегодня это нервная система глобального капитала - с объёмом мониторинга, превышающим ВВП Соединённых Штатов. Правительства нанимали эту систему, чтобы справиться с кризисами. Корпорации платили за доступ к ней. Регуляторы использовали её данные.

Никто не спросил: а кто контролирует систему, которую теперь все используют?

Именно с этого вопроса начинается следующая глава.


ГЛАВА 2

САМОСБЫВАЮЩЕЕСЯ ПРОРОЧЕСТВО

Три роли, монокультура и архитектура рынка, который управляет собой

'Проблема не в том, что прогноз неверен. Проблема в том, что когда прогноз достаточно точен - он перестаёт быть прогнозом. Он становится инструкцией.'

- из рабочего документа Банка международных расчётов, 2024

'Алгоритм, которому доверяют достаточно много людей, перестаёт описывать рынок. Он начинает его конституировать.'

- Yang et al., Toulouse School of Economics, 2025


I.

Три роли

Где-то в мире каждые несколько секунд аналитик крупного европейского банка открывает терминал и вводит запрос о рисках собственного портфеля. Система предлагает ALADDIN. Он нажимает 'войти'.

В этот момент происходит несколько вещей одновременно.

Аналитик передаёт данные о портфеле своего банка в систему. Система принадлежит компании, которая является его прямым конкурентом на рынке управления активами. Та же компания одновременно управляет четырнадцатью триллионами долларов в собственных фондах и консультирует государственных регуляторов, в чьей юрисдикции находится его банк. Аналитик получает риск-оценку. Платит за неё. Благодарит.

Этот момент повторяется каждый день. Двести сорок раз.

* * *

Возьмём одну компанию. Присвоим ей три должности одновременно.

Первая должность: портфельный управляющий. Компания управляет четырнадцатью триллионами долларов чужих денег. Покупает и продаёт активы. Голосует на собраниях акционеров крупнейших корпораций мира. Это сторона, которая имеет прямые финансовые интересы на рынке.

Вторая должность: поставщик инфраструктуры. Та же компания предоставляет платформу оценки рисков двумстам сорока крупнейшим финансовым институтам мира. Многие из них - её прямые конкуренты. Она продаёт им инструмент. Получает в ответ данные о портфелях всех клиентов одновременно.

Третья должность: советник регулятора. Та же компания неоднократно нанималась Федеральной резервной системой и Министерством финансов США для оценки системного риска. Консультирует орган, который обязан её регулировать.

Один субъект. Три несовместимые роли. Одновременно.

* * *

В праве существует понятие конфликта интересов. Адвокату запрещено одновременно представлять истца и ответчика. Аудитору - проверять компанию, акционером которой он является. Нотариусу - заверять сделки, стороной которых он является. Запрет существует не потому что конкретный человек обязательно злоупотребит. Потому что архитектура конфликта производит ненадёжные исходы независимо от намерений. Намерения неверифицируемы. Архитектура - верифицируема.

В случае BlackRock архитектура конфликта в три раза сложнее любого из перечисленных примеров. И она не запрещена ни одним действующим законом.

Это называется Risk Management as a Service. RMaaS.

* * *

Режиссёрский сценарий финансового права знает одну аналогию. Представьте агента по недвижимости, который одновременно представляет покупателя, продавца и городской комитет по ценообразованию в одной и той же сделке. Покупатель думает, что агент отстаивает его интересы. Продавец думает то же самое. Городской комитет получает от него данные для оценки справедливости рынка. В сделке с домом за двести тысяч долларов агент был бы дисквалифицирован немедленно - без доказательств злого умысла, только по факту архитектуры.

В финансовых рынках, когда масштаб сделки превышает определённый порог, это называется RMaaS.

Это не ирония. Это система.

II.

Продажа карты конкурентам

Проверенные клиенты ALADDIN включают Deutsche Bank - один из крупнейших коммерческих банков мира с балансом в девятьсот миллиардов евро. Deutsche Bank управляет активами клиентов. BlackRock управляет активами клиентов. Они конкурируют за мандаты институциональных инвесторов. Deutsche Bank платит BlackRock за доступ к ALADDIN. Платит конкурента за то, чтобы видеть рынок глазами конкурента.

Это не исключение. Это архитектурный принцип.

Среди двухсот сорока подтверждённых клиентов платформы - пенсионные фонды, страховые корпорации и государственные фонды, которые одновременно борются с BlackRock за управление теми же активами. Каждый из них, получая доступ к ALADDIN, передаёт в систему данные о своём портфеле. Система видит всех. Все видят только себя.

[ФАКТ] Верифицированные клиенты ALADDIN включают прямых конкурентов BlackRock по управлению активами: Deutsche Bank (?900 млрд), CalPERS ($260 млрд), Prudential ($700 млрд), ФРС США - и ещё более 235 институтов. Все передают данные о портфелях в единую систему, которая одновременно используется BlackRock для управления собственными $14 трлн. Источник: BlackRock IR; SEC Form ADV, BlackRock Advisors.

Тот, кто создаёт риск-модель, определяет, что является риском, а что - нет. Если ALADDIN классифицирует облигации развивающихся рынков как умеренно рискованные - двести сорок институтов получают этот вывод. Если завтра ALADDIN перекалибрует модель - двести сорок институтов получат новый сигнал. Они не обязаны действовать по нему. Но они им руководствуются - достаточно, чтобы платить за него.

Определение риска - это власть над тем, как рынок воспринимает реальность. Не власть над реальностью. Власть над её восприятием. Которое и является рынком.

* * *

Профессор Лондонской школы экономики Йон Данильссон в серии работ 2023-2025 годов формулирует тезис, который остаётся незамеченным в публичной дискуссии: когда риск-модель используется достаточно широко, она перестаёт описывать реальность и начинает её конституировать.

Разница принципиальна. Термометр измеряет температуру. Термостат создаёт её. Термометр не несёт ответственности за температуру в комнате. Термостат - несёт.

ALADDIN достиг масштаба, при котором он является термостатом.

Это не обвинение. Это физика. При двадцати пяти триллионах долларов мониторинга - более двадцати процентов всех мировых финансовых активов под единой риск-функцией - описание и управление становятся одним действием.

III.

Математика пророчества: Янг, 2025

В 2025 году группа экономистов из Тулузской школы экономики опубликовала работу, в которой предприняла попытку формализовать математически то, о чём Данильссон писал на качественном уровне.

Модель описывает следующую динамику. Агенты - инвестиционные институты - используют общий алгоритм для оценки риска. Алгоритм анализирует состояние рынка и генерирует прогноз. Агенты действуют на основе прогноза. Их действия изменяют состояние рынка. Изменённое состояние рынка поступает на вход алгоритму. Цикл замкнут.

Ключевой вывод: при достаточном проникновении алгоритма - при достаточно большой доле агентов, использующих одну и ту же риск-функцию, - замкнутая петля порождает рыночное равновесие, которого не существовало бы без алгоритма.

[ФАКТ] Исследование Yang et al. (Тулузская школа экономики, 2025) разработало математическую модель механизма AI-координации в финансах. Вывод: при достаточном проникновении единой риск-функции возникают самосбывающиеся кризисные точки, не существовавшие до принятия алгоритма. Источник: TSE Working Papers, 2025. УРОВЕНЬ УВЕРЕННОСТИ: СРЕДНИЙ (одна академическая публикация, требует независимой репликации).

На практике это означает следующее. Если алгоритм 'видит' нарастающий риск в определённом секторе и сигнализирует об этом двумстам сорока клиентам - их синхронный выход сам по себе создаёт кризис, который алгоритм предсказывал. Прогноз стал верным после того, как его услышали. Это самосбывающееся пророчество в точном значении термина.

* * *

Экономическая теория знает этот феномен под именем закона Гудхарта: как только показатель становится целью, он перестаёт быть надёжным показателем. Измерение меняет измеряемое.

В случае ALADDIN закон Гудхарта работает в системном масштабе. ALADDIN измеряет риск. Двести сорок крупнейших институтов действуют в соответствии с его измерениями. Их действия изменяют распределение риска. Изменённое распределение - новый объект измерения ALADDIN. Система не лжёт. Она создаёт то, что измеряет.

[ПОДОЗРЕНИЕ / ГИПОТЕЗА] Если ALADDIN генерирует рыночное движение через синхронную сигнализацию 240 институтам - регулятор, изучающий торговые данные этих институтов, увидит следующее: множество институтов независимо приняли похожие решения в рамках своих фидуциарных обязательств. Ни одного нарушения. Никакого сговора. Алгоритмическое влияние юридически невидимо - потому что оно не является торговым действием. СТАТУС: Гипотеза. Вектор верификации: FSOC Annual Reports, BIS Working Papers по алгоритмической торговле.

IV.

Регулятор смотрит той же картой

Совет по надзору за финансовой стабильностью - FSOC - ежегодным докладом фиксирует концентрацию в управлении активами как системный риск. Доклад 2024 года явно называет 'зависимость от единых риск-платформ' потенциальным дестабилизирующим фактором.

То, что FSOC называет 'зависимостью от единых риск-платформ' - это в первую очередь ALADDIN. Прямое и недвусмысленное признание.

Но вот что важно понять.

FSOC формирует свои оценки системного риска на основе данных, которые предоставляют финансовые институты - те самые двести сорок клиентов ALADDIN. Эти институты видят рынок через призму одной платформы. Регулятор видит рынок через данные этих институтов. Пирамида информации опирается на одно основание.

[ФАКТ] FSOC Annual Report (2024) классифицирует концентрацию в управлении активами и зависимость от единых риск-платформ как системный риск. BIS Quarterly Review: алгоритмическая торговля усиливает волатильность при стрессовых событиях. Источник: FSOC Annual Report 2024; BIS Quarterly Review, декабрь 2024.

Это регуляторная слепота особого рода. Не слепота по незнанию - FSOC прекрасно знает о концентрации. Слепота по инструменту: регулятор использует данные, произведённые той же системой, которую пытается оценить. Если ALADDIN систематически формирует восприятие риска определённым образом - FSOC работает с частично предопределённой картиной.

Регулятор не слеп. Он смотрит той же картой.

V.

Информационная монополия: увидеть то, чего не видит никто

До 2019 года ALADDIN видел публичные рынки. Акции, облигации, биржевые инструменты - примерно половина реальных инвестиций в мировой экономике. Вторая половина - частные рынки. Фонды прямых инвестиций, инфраструктурные проекты, венчурные портфели - сектора, которые не торгуются публично и исторически были невидимы для любой единой аналитической системы.

В 2019 году BlackRock приобрела eFront - платформу аналитики частного капитала - за один миллиард триста миллионов долларов. Слепое пятно исчезло. В январе 2025 года - Preqin: крупнейшая в мире база исторических данных по частным рынкам. Данные, которые прежде были рассредоточены по сотням закрытых институтов.

[ФАКТ] После интеграции eFront (2019) и Preqin (январь 2025) ALADDIN располагает полной одновременной видимостью публичных и частных рынков. Ни один регулятор, академическое учреждение или частная компания не имеет сопоставимого охвата данных в режиме реального времени. Источник: BlackRock IR; Bloomberg Intelligence.

Понять значение этого факта можно через конкретный сценарий. Два инвестиционных банка планируют конкурирующие сделки в одном секторе. Их публичные портфели видны всем. Их позиции в частных рынках - до недавнего времени - были скрыты от внешних наблюдателей. После интеграции Preqin вся эта информация агрегирована в одной системе. Система принадлежит BlackRock.

Это не аналитическое преимущество в обычном смысле. Это структурное неравенство видимости. Один игрок видит поле целиком. Все остальные - только ту часть, которую всегда видели.

VI.

Делегирование в темноту: ML-копилоты и проблема ответственности

К 2025-2026 годам BlackRock внедряет в ALADDIN компоненты машинного обучения - закрытые ML-модели, участвующие в дискреционных инвестиционных решениях. Их обучающие данные, функции потерь, пороги принятия решений - публично не раскрыты.

[ФАКТ] По данным Bloomberg Intelligence, к 2025-2026 годам часть дискреционных инвестиционных решений на платформе ALADDIN делегирована закрытым ML-моделям без публичного аудита их логики. Источник: Bloomberg Intelligence; BlackRock IR.

Масштаб меняет категорию. Когда закрытая модель рекомендует товар в интернет-магазине - последствия ошибки ограничены потребительским выбором. Когда закрытая модель участвует в оценке риска портфелей, мониторинг которых охватывает двадцать пять триллионов долларов - потенциальные последствия ошибки являются системными.

Когда человек-управляющий принимает ошибочное решение - есть субъект ответственности. Когда закрытая ML-модель участвует в решении, впоследствии оказавшемся ошибочным - правовая архитектура не имеет механизма атрибуции. Модель нельзя вызвать на допрос. Её веса нельзя проверить в рамках действующих регуляторных процедур.

Европейский закон об ИИ - EU AI Act, вступивший в поэтапную силу с 2024 года - создаёт требования к прозрачности для систем высокого риска. Финансовые системы в таком масштабе подпадают под эту классификацию. Но ALADDIN - американская система. Юрисдикционный вопрос остаётся открытым.

[ПОДОЗРЕНИЕ / ГИПОТЕЗА] Если закрытые ML-модели ALADDIN вносят вклад в системное рыночное событие, затрагивающее $25 трлн мониторируемых активов - существующая правовая архитектура не имеет механизма атрибуции. Это структурная особенность действующей системы прямо сейчас. СТАТУС: Требует верификации через FSOC, SEC и сравнительный анализ EU AI Act Article 6 (high-risk AI systems).

VII.

Полный голос адвоката дьявола

Пришло время изложить контраргумент в его наиболее сильной форме.

'Вся эта архитектура звучит угрожающе только при одном допущении: что BlackRock действует вопреки интересам клиентов. Но именно фидуциарная ответственность является основой всей бизнес-модели. Если BlackRock манипулирует рынком за счёт клиентов - она теряет клиентов. Репутационный риск - мощнейший регулятор. Двести сорок клиентов ALADDIN имеют собственные аналитические команды и принимают независимые решения. И наконец: индексные фонды снизили комиссии с нескольких процентов до сотых долей - это миллиарды сэкономленных долларов для миллионов пенсионеров.'

Это сильный аргумент. Разберём его точно.

Фидуциарная ответственность. Верно. Но фидуциарная ответственность не устраняет структурный конфликт интересов - она определяет, как агент должен его разрешать постфактум. Если конфликт встроен в архитектуру - фидуциарная ответственность не является механизмом его обнаружения.

Репутационный риск. Верно. Но репутационный риск работает только при наличии видимости. Информационная асимметрия, описанная в этой главе, делает поведение системы частично невидимым даже для профессиональных наблюдателей.

Независимые решения клиентов. Верно: CalPERS имеет собственную аналитическую команду. Но при этом использует ALADDIN. Востребованность системы прямо свидетельствует о том, что собственная аналитика дополняется внешней. Дополнение создаёт зависимость.

Польза пассивного инвестирования. Самый сильный контраргумент, и он верен полностью. Это реальное благо. Аргумент книги направлен не против пассивного инвестирования - против структурных следствий его концентрации в одном управляющем. Можно регулировать право голоса фондов, не запрещая индексного инвестирования. Это как разрешить автомобили, но требовать правила дорожного движения.

* * *

Ни один из этих контраргументов не является неверным. Каждый верен для отдельного элемента. Проблема в том, что элементы, собранные вместе, производят системный эффект, который ни один из них не производит по отдельности.

В биологии это называется эмерджентностью. Нейрон не думает. Молекула воды не мокрая. Двести сорок институтов с независимыми аналитическими командами, использующие одну риск-платформу, - это не двести сорок независимых игроков. Это двести сорок игроков с одним общим рефлексом.

Рефлекс не является сговором. Но его последствия отличаются от последствий подлинной независимости.

VIII.

Что именно изменилось

Контроль является структурным следствием масштаба. Никто не принимал решения 'захватить рынок риск-моделирования'. Система выросла до состояния, в котором её масштаб сам по себе является формой власти. Четыре факта, которые изменились.

Диверсификация стратегий - один из ключевых стабилизаторов рынка - исчезает как следствие общей карты. Двести сорок институтов с одной риск-функцией - один рефлекс в двухстах сорока телах.

Информационная асимметрия между создателем риск-модели и всеми её пользователями является структурной и непреодолимой. После интеграции eFront и Preqin - публичные и частные рынки одновременно видимы одному игроку.

Закрытые ML-модели создают зону юридической неопределённости, размер которой пропорционален размеру системы. При нынешнем масштабе эта зона беспрецедентна.

Регулятор, призванный контролировать систему, смотрит той же картой, что и система.

* * *

В 1988 году восемь человек с одним компьютером создали инструмент для оценки риска. Он был термометром. Измерял - и только. В 2025 году тот же инструмент мониторит более двадцати процентов мировых финансовых активов, закрытые ML-компоненты участвуют в дискреционных решениях, конкуренты платят за право видеть рынок его глазами, а регулятор оценивает системный риск с помощью данных, произведённых тем же инструментом.

Инструмент стал термостатом.

Следующая часть книги начнётся не с алгоритма. Она начнётся с рынка, на котором последствия термостата ощущаются физически - рынка, где решается, живут ли люди в своих стенах или в чужих. Механизм, описанный здесь как абстракция, там имеет почтовый адрес.

ПРИМЕЧАНИЕ О ТЕРМИНОЛОГИИ. ALADDIN описывается как 'статистическая риск-платформа' - намеренно. Некорректно называть её 'искусственным интеллектом, управляющим рынком': платформа не управляет напрямую. Её масштаб создаёт системный эффект алгоритмической монокультуры. Прямое управление предполагало бы юридически установимый контроль. Монокультурный эффект - структурное влияние без прямой причинности. Именно поэтому его значительно труднее регулировать.


* * *


ГЛАВА 3

240 Клиентов и Алгоритмическая Монокультура

Как продажа риска конкурентам стала самым прибыльным бизнесом на планете

XII. Маркус

В феврале 2023 года Маркус Хоффманн сидел в конференц-зале Deutsche Bank во Франкфурте и смотрел на экран.

На экране была платформа. Белый интерфейс с синими графиками, которые двигались в реальном времени. Портфель Deutsche Bank - девятьсот миллиардов евро государственных облигаций, корпоративного долга, валютных позиций - отображался здесь в виде чисел и цветных полосок. Платформа называлась ALADDIN.

Маркус был исполнительным директором риск-менеджмента. Его задача была простая и невыполнимая одновременно: понять, что может пойти не так. На кону стояли активы, сопоставимые с ВВП Нидерландов.

Одно нажатие. Экран обновился. Платформа показала: риск по текущим позициям в итальянских государственных облигациях вырос на четырнадцать процентов за последние семьдесят два часа. Рекомендация системы: снизить экспозицию.

Маркус посмотрел на рекомендацию двадцать секунд. Потом позвонил трейдинг-деску.

Он не знал в тот момент - и не мог знать, потому что такая информация не раскрывается публично, - что в ту же неделю аналогичную рекомендацию по итальянским облигациям получили Prudential Financial в Ньюарке, CalPERS в Сакраменто и ещё двести тридцать семь других институтов. Они все смотрели на один и тот же экран. Одна и та же модель. Одна и та же рекомендация.

То, что происходило дальше, называлось рынком.

* * *

XIII. Что такое RMaaS на самом деле

Risk Management as a Service. Управление рисками как услуга.

Название звучит как технический термин из пресс-релиза. На самом деле это описание фундаментального парадокса современных финансов: компания продаёт своим прямым конкурентам инструмент, который делает их поведение похожим на собственное.

Разберём механизм.

BlackRock управляет четырнадцатью триллионами долларов. Для управления этими деньгами компания использует ALADDIN - статистическую риск-платформу, которую начали строить в конце 1980-х и которая к 2025 году превратилась в самую масштабную систему управления финансовыми рисками за всю историю человечества.

До этого момента - история об одной очень большой компании с очень хорошими инструментами.

Но BlackRock не только использует ALADDIN для управления собственными деньгами. BlackRock продаёт доступ к ALADDIN. Клиентам, которые в некоторых случаях являются прямыми конкурентами BlackRock на рынке управления активами.

Это не благотворительность. Это отдельный бизнес, который компания называет Aladdin Technology segment, - и который генерирует более полутора миллиардов долларов годовой выручки. Платформа обслуживает финансовую индустрию от пенсионных фондов до страховых корпораций, от центральных банков до суверенных фондов.


✅

[ФАКТ]

ALADDIN Technology segment - технологический бизнес BlackRock - генерировал по состоянию на 2025 год выручку порядка $1,5+ млрд в год. Источник: BlackRock Annual Report 2025; Bloomberg Intelligence; SEC Form 10-K.


Вопрос, который следует задать: зачем конкуренту BlackRock платить BlackRock за доступ к инструменту BlackRock?

Ответ содержит второй вопрос - гораздо неудобнее первого: а есть ли у них выбор?

* * *

XIV. Двести сорок

Двести сорок учреждений - это не произвольное число. Это экосистема.

CalPERS - Калифорнийская пенсионная система государственных служащих. Двести шестьдесят миллиардов долларов. Пенсии учителей, пожарных, государственных служащих Калифорнии. Использует ALADDIN.

Deutsche Bank. Девятьсот миллиардов евро. Один из крупнейших банков континентальной Европы. Использует ALADDIN.

Prudential Financial. Семьсот миллиардов долларов. Страховая корпорация, управляющая активами американских и азиатских полисодержателей. Использует ALADDIN.

Федеральная резервная система США. Использует ALADDIN для оценки рисков по своим портфелям.

Это важно остановиться и понять.

Государственный регулятор крупнейшей экономики мира - ФРС - использует платформу частной компании для анализа своих рисков. Та же компания - BlackRock - управляет деньгами своих собственных клиентов, конкурируя с некоторыми из тех двухсот сорока учреждений, которым продаёт услуги. Та же компания получила государственный мандат в 2008 году для оценки токсичных активов - и де-факто остаётся советником государства по сей день.

Один субъект. Три роли, которые юридическое образование называет несовместимыми.


✅

[ФАКТ]

BlackRock одновременно: (1) управляет собственными $14 трлн активами под управлением, конкурируя с другими управляющими; (2) предоставляет платформу ALADDIN более чем 240 институтам, включая прямых конкурентов - Vanguard, Deutsche Bank, страховых гигантов и пенсионные фонды; (3) выступает советником ФРС и Минфина при системных кризисах. Источники: BlackRock IR 2025; SEC Form 10-K; Congressional Testimony 2023.


Аналогия из корпоративного права: если бы адвокат одновременно представлял покупателя, продавца и государственного регулятора в каждой крупной сделке на рынке недвижимости страны - это называлось бы неустранимым конфликтом интересов. Это запрещено. Лицензия была бы отозвана немедленно.

В мире управления финансовыми рисками это называется деловой моделью.

* * *

XV. Механизм монокультуры

Слово 'монокультура' в агрономии описывает поле, где растёт один вид растений. Монокультура продуктивна - пока не появляется болезнь, специфичная именно для этого вида. Тогда погибает всё поле сразу. Диверсификация - страховка от катастрофы. Однородность - её противоположность.

Финансовый рынок построен на том же принципе диверсификации: разные участники с разными моделями, разными оценками риска, разными горизонтами планирования. Когда один продаёт - другой может купить. Разность оценок создаёт рынок. Рынок создаёт цену.

Что происходит, когда двести сорок крупнейших участников рынка используют одну риск-модель?

Если CalPERS и Deutsche Bank и Prudential и ещё двести тридцать семь учреждений смотрят на одни и те же данные через одну и ту же аналитическую модель - они видят одну и ту же картину риска. Одна картина производит похожие выводы. Похожие выводы производят похожие решения. Похожие решения, принятые двумястами сорока институтами в одном временном окне, производят то, что называется рынком, - но по существу является скоординированным действием.

Скоординированным - без единого совещания, без единого телефонного звонка, без единого нарушения антимонопольного законодательства.


✅

[ФАКТ]

Лондонская школа экономики (Danielsson, 2023, обновление 2025): применение ИИ-систем в финансах системно увеличивает риск через унификацию поведения участников рынка. Тулузская школа экономики (Yang, 2025): математическая модель демонстрирует, что AI-координация производит самосбывающиеся рыночные кризисы. FSOC Annual Report классифицирует концентрацию в управлении активами как системный риск. Источники: Journal of Financial Economics; TSE Working Papers 2025; FSOC Annual Report 2024.


Маркус в Франкфурте не знает, что делает Prudential в Ньюарке. Но они оба знают: ALADDIN рекомендует снизить экспозицию к итальянским облигациям. И они оба снижают. В одно и то же время. В одних и тех же пропорциях.

Рынок итальянских облигаций видит двести сорок продавцов, появившихся с разницей в несколько торговых сессий.

Модель сработала. Потому что модель сама создала реальность, которую предсказала.

* * *

XVI. Голос, который выключить нельзя

Есть вопрос, который задают юристы и регуляторы, когда речь заходит о финансовой ответственности: принимает ли ALADDIN решения?

Формально - нет. ALADDIN рекомендует. Последнее слово остаётся за человеком.

Маркус нажал кнопку. Маркус принял решение.

Эта логика безупречна юридически. Экономически она условна настолько, что граничит с фикцией.

Представьте: вы - портфельный менеджер с фидуциарной ответственностью перед пенсионерами. Платформа, которой доверяет весь рынок, рекомендует снизить риск. Вы не снижаете. Рынок падает. Вы идёте на инвестиционный комитет объяснять, почему проигнорировали сигнал системы, которую ваш же институт оплачивает ежегодным контрактом.

Это называется карьерным суицидом.

Формально никто вас не заставлял следовать рекомендации. Фактически выбора не было. Система, формально не принимающая решений, фактически их определяет. Разница между рекомендацией и приказом стирается, когда стоимость несогласия - карьера.


⚠

[ПОДОЗРЕНИЕ / ГИПОТЕЗА]

Если ALADDIN формально является инструментом поддержки решений - но фактически его рекомендациям следуют институты, управляющие $25 трлн - существует ли механизм, позволяющий регулятору разграничить 'рекомендацию' и 'де-факто решение'? Где проходит правовая граница между информационной услугой и системообразующим алгоритмом? СТАТУС: Открытый вопрос. Векторы: FSOC, SEC Regulatory Agenda 2025, EU AI Act применимость к финансовым риск-системам с охватом >1% мировых активов.


Это не вопрос злого умысла. Маркус не преступник. Система не заговор. Но когда инструмент, которому никто не может позволить себе не доверять, начинает определять поведение двухсот сорока крупнейших участников рынка - его формальный статус 'советника' перестаёт отражать реальную функцию.

* * *

XVII. Preqin: последний кусочек мозаики

В январе 2025 года BlackRock завершила сделку по приобретению Preqin.

Preqin - ведущая платформа данных о частных рынках. Частные рынки - это всё, что не торгуется на бирже: private equity, венчурный капитал, инфраструктурные фонды, частный долг. Данные о частных рынках принципиально отличаются от публичных: они не раскрываются автоматически, доступ к ним ограничен, их агрегирование требует специальной инфраструктуры и отраслевых отношений.

До 2025 года у ALADDIN существовала слепая зона. Система видела всё на публичных рынках - акции, облигации, деривативы, валюты. Частные рынки оставались в тени.

Preqin устранил слепую зону.

После интеграции ALADDIN мониторит одновременно публичные рынки - акции, облигации, деривативы, валюты - и частные рынки: private equity, венчурный капитал, частный кредит, инфраструктуру. Конкурент, суверенный фонд, регулятор без доступа к обеим базам данных работает теперь с принципиально неполной картиной. Не частично неполной. Принципиально.


✅

[ФАКТ]

Preqin Ltd - ведущая платформа данных о частных рынках с более чем 200 000 зарегистрированных пользователей и данными о $15+ трлн в частных активах. Сделка закрыта в январе 2025 года. После интеграции ALADDIN впервые в истории получил одновременный мониторинг публичных ($10+ трлн) и частных рынков в рамках единой платформы. Ни один конкурент, суверенный фонд или регулятор не располагает сопоставимым охватом обоих секторов. Источник: BlackRock PR January 2025; Bloomberg Intelligence; BlackRock Annual Report 2025.


В разведывательном сообществе это называется 'информационным превосходством': преимущество не в силе, а в том, что ты видишь противника, а он тебя - нет.

В финансах это называется информационной асимметрией - и является одним из ключевых факторов, определяющих кто зарабатывает, а кто теряет на каждом цикле рынка.

После Preqin информационная асимметрия BlackRock перестала быть качественной. Она стала абсолютной.

* * *

XVIII. Свобода, которую не берут

В 2022 году BlackRock запустила программу Voting Choice.

Смысл программы таков: клиенты институциональных фондов BlackRock получили возможность голосовать собственными акциями на корпоративных собраниях акционеров. Вместо того чтобы делегировать право голоса BlackRock - как это происходило по умолчанию, - они могли принимать решения самостоятельно. По каждому пункту каждой повестки каждого собрания акционеров каждой компании в портфеле.

BlackRock объявила это демократизацией управления.

Результат оказался говорящим.


✅

[ФАКТ]

Voting Choice - программа BlackRock, запущенная в 2022 году. По данным BlackRock Stewardship Report 2024: большинство клиентов, получивших право самостоятельного голосования, предпочли вернуть его BlackRock. Причина: отсутствие собственных аналитических ресурсов для принятия независимых решений по каждому пункту повестки каждого из тысяч компаний в индексных портфелях. Источник: BlackRock Stewardship Report 2024; Bloomberg Intelligence.


Это нужно остановиться и понять правильно.

BlackRock предложила клиентам самостоятельность. Клиенты вернули право обратно - потому что самостоятельность требует ресурсов, которых у большинства нет. Для того чтобы голосовать независимо на тысячах собраний акционеров ежегодно, нужна аналитическая инфраструктура, сопоставимая с той, что у BlackRock. Такой инфраструктуры нет ни у CalPERS, ни у Deutsche Bank, ни у большинства других клиентов.

Тот, кто создал зависимость достаточно глубокую, может предложить свободу - и быть уверен, что её не возьмут.

Это не заговор. Это архитектура.

Когда разработчик программного обеспечения создаёт операционную систему, которую использует весь рынок, он не управляет тем, что пользователи делают на своих компьютерах. Но он определяет базовые правила того, что возможно. Он видит всё, что происходит в системе. Он получает данные от всех пользователей. Он не принимает решения за пользователей - но задаёт пространство, внутри которого решения принимаются.

Операционная система финансового мира. И её создатель одновременно является самым крупным управляющим активами на том самом рынке, который эта система обслуживает.

* * *

XIX. Адвокат и Прокурор


[АДВОКАТ ДЬЯВОЛА]

Аргумент о 'монокультуре' предполагает, что все пользователи ALADDIN следуют рекомендациям механически. Это карикатура на реальный процесс принятия решений. Институциональные управляющие имеют собственные риск-комитеты, инвестиционные комитеты, независимых аналитиков. ALADDIN - один из многих инструментов. Кроме того, BlackRock и её ALADDIN-клиенты регулярно занимают расходящиеся позиции по одним и тем же активам - что опровергает автоматическую синхронизацию. Концентрация аналитики снижает стоимость управления рисками и полезна для финансовой системы в целом.

[ПРОКУРОР]

Аргумент о расходящихся позициях верен: синхронизация не абсолютна. Но тезис о монокультуре не требует абсолютной синхронизации - он утверждает системное смещение. Если ALADDIN даёт сигнал риска по итальянским облигациям - не все продадут немедленно и в идентичных пропорциях. Но большинство начнёт движение в одну сторону в пределах нескольких торговых сессий. Именно это фиксирует академическая литература: не идентичность действий, а корреляцию направления. Достаточная корреляция у 240 крупнейших участников рынка производит системный эффект. Кризис марта 2020 года был именно таким - не мгновенной синхронной паникой, а последовательным схождением к одному направлению в течение нескольких дней. ВЫВОД ПРОТОКОЛА: Аргумент Прокурора устоял. Системный эффект алгоритмической монокультуры не требует абсолютной синхронизации - достаточно корреляции направления у системообразующих институтов.


* * *

XX. Оговорка, которую нельзя пропустить

Есть вещь, которую трудно сформулировать точно - а неточная формулировка немедленно превращается в оружие критиков.

ALADDIN - это не искусственный интеллект, управляющий рынком. ALADDIN - статистическая риск-платформа, чей масштаб охвата создаёт системный эффект алгоритмической монокультуры. Разница между этими двумя формулировками юридически принципиальна. Первая - некорректна и создаёт уязвимость всего аргумента. Вторая - точна.

Это не семантика. Это вопрос достоверности.

Называя ALADDIN 'ИИ, управляющим рынком', мы преувеличиваем - и даём противникам тезиса простой инструмент для его опровержения. Называя его 'статистической риск-платформой с системным эффектом монокультуры' - мы описываем реальный механизм, который не нуждается в преувеличении, потому что он достаточно значим сам по себе.

Точность здесь важнее эффектности.

* * *

XXI. Регулятор внутри системы

Существует ещё один слой парадокса, который требует отдельного внимания.

Среди двухсот сорока клиентов ALADDIN есть Федеральная резервная система США.

ФРС - это орган, который регулирует финансовые рынки. Устанавливает процентные ставки. Определяет монетарную политику. В кризисных ситуациях вмешивается в рынок напрямую - как это было в марте 2020 года, когда ФРС выкупила казначейские облигации на один триллион семьсот миллиардов долларов.

ФРС использует ALADDIN.

Это означает следующее: регулятор, который должен обеспечивать независимый надзор за финансовой системой, видит ту же самую картину рисков, что и регулируемые им субъекты. Через тот же инструмент. Принадлежащий одному из крупнейших субъектов, которых ФРС де-факто должна регулировать.

Информационная независимость регулятора - необходимое условие его эффективности. Регулятор, анализирующий рынок через линзу одного из его участников, не является полностью независимым - независимо от того, как сформулированы условия контракта.


⚠

[ПОДОЗРЕНИЕ / ГИПОТЕЗА]

Если ФРС использует ALADDIN для анализа рисков - и ALADDIN одновременно обслуживает институты, поведение которых ФРС регулирует - существует ли структурный механизм, через который BlackRock обладает преимуществом в интерпретации регуляторных сигналов? Видит ли BlackRock, как регулятор видит ситуацию - потому что оба используют одну платформу? СТАТУС: Гипотеза. Вектор верификации: FOIA-запросы в ФРС о контрактных условиях использования ALADDIN и механизмах информационной изоляции. Также: Congressional Research Service анализ контрактов BlackRock с государственными органами.


Это не утверждение. Это вопрос, который должен иметь публичный ответ - и пока его не имеет.

* * *

XXII. Что значит задавать реальность

Вернёмся к Маркусу.

Когда он посмотрел на экран ALADDIN и увидел рекомендацию снизить экспозицию к итальянским облигациям - что именно он увидел?

Он увидел модель. Модель, построенную на исторических данных, корреляциях, статистических паттернах. Модель, которая не читала итальянские газеты и не знала о последних переговорах в Брюсселе. Модель, которая видит числа и паттерны - и выдаёт вероятность.

Но модель построена людьми BlackRock. На основе решений, принятых в Нью-Йорке, о том, какие данные важны, какие корреляции значимы, какой горизонт планирования релевантен. Модель - это материализованное суждение о том, как устроен риск. Суждение одной компании. Суждение, которое видят двести сорок учреждений в двадцати странах.

Есть классический вопрос философии науки: описывает ли карта территорию - или карта становится территорией?

В обычных обстоятельствах карта описывает. Карта ошибается - территория остаётся. Территория существует независимо от карты.

Но что если карту используют достаточно много людей, принимающих достаточно важные решения?

Тогда карта начинает влиять на территорию. Достаточно влиять - и карта становится условием существования территории. Не потому что карта правильная. Потому что все по ней идут.

Именно это происходит, когда двести сорок крупнейших финансовых институтов мира анализируют риск через одну риск-модель.

Риск-модель перестаёт описывать рынок. Она начинает его создавать.

Тот, кто задаёт риск-модель, задаёт реальность. Это не метафора. Это рабочий механизм глобальной финансовой системы по состоянию на апрель 2026 года.

* * *

XXIII. Нервная система и тело

Три главы описали алгоритм.

ALADDIN родился как бутиковый инструмент в одной комнате с одним компьютером. Государство легитимизировало его в 2008 году, когда не имело альтернатив. К 2025 году система мониторирует двадцать пять триллионов долларов - больше пятой части всех мировых финансовых активов. Двести сорок крупнейших институтов видят риск через одну модель. После интеграции Preqin информационная асимметрия BlackRock стала абсолютной: компания видит одновременно публичные и частные рынки. Никто другой - нет.

Но ALADDIN - это нервная система. Не всё тело.

Тело гегемонии - это акционерная структура.

Если ALADDIN задаёт то, как рынок видит риск, то Common Ownership задаёт то, как рынок структурирует конкуренцию. Или, точнее, почему при определённой структуре собственности конкуренция перестаёт быть рациональной стратегией - даже когда никто не сговаривался и никто ничего не нарушал.

Следующий вопрос звучит так: почему авиабилеты в США стоят дороже, чем в Европе при сопоставимых расстояниях и операционных расходах? Не потому что авиакомпании сговорились в тёмной комнате. Потому что у Delta, United, American и Southwest один и тот же крупнейший акционер. И этому акционеру невыгодно, чтобы они конкурировали.

Это называется Common Ownership. Это не гипотеза - это доказанный академический факт.

* * *


ГЛАВА 4

Математика Картеля без Сговора

Как структура собственности заменяет тайные совещания

XXIV. Томас

В ноябре 2024 года на восемнадцатом этаже штаб-квартиры Delta Air Lines в Атланте проходило заседание стратегического комитета совета директоров.

На повестке был один вопрос: что делать с маршрутами трансконтинентальных перелётов, на которых United Airlines теряла долю рынка. Аналитики подготовили слайды. Данные показывали: если Delta снизит тарифы на шесть ключевых маршрутах Нью-Йорк - Лос-Анджелес и Нью-Йорк - Сан-Франциско на двенадцать-пятнадцать процентов, можно забрать у United от четырёх до семи процентов пассажиропотока. Модель показывала положительный NPV уже на двенадцатый месяц.

Томас - назовём его так - был CEO Delta. Он сидел во главе стола и смотрел на слайды.

Потом открыл другой документ. Список крупнейших акционеров компании на последнюю отчётную дату. Первая строка: BlackRock - 6,1%. Вторая строка: Vanguard - 8,4%. Третья строка: State Street - 4,3%.

Он закрыл документ. Больше он ни на что не смотрел. Он уже знал ответ.

Снижение тарифов Delta навредит United. Падение выручки United снизит котировки United. Крупнейший акционер Delta - BlackRock - одновременно держит акции United. Агрессивная ценовая атака Delta против United означала бы атаку против части собственного акционерного портфеля BlackRock.

Томас не получал звонков из Нью-Йорка. Ни один представитель BlackRock не входил в переговорную с требованием. Никакого соглашения не подписывалось. Никакого закона не нарушалось.

Но сигнал был абсолютно чётким.

Комитет проголосовал за умеренную корректировку тарифов - плюс два процента на трёх маршрутах вместо снижения. Слайды с моделью NPV были отправлены в архив.

Так работает картель без картельного соглашения.

* * *

XXV. Молчаливый сигнал: механизм в деталях

Чтобы понять, почему это работает, нужно разобрать экономическую логику по шагам.

В классической конкурентной модели CEO Delta максимизирует прибыль Delta. Прибыль Delta максимизируется за счёт роста выручки и доли рынка, в том числе за счёт ценовых преимуществ перед United. Снижение цен Delta - в ущерб United - является рациональной стратегией.

Теперь изменим одну переменную: у Delta и United один и тот же крупный институциональный акционер. Он владеет шестью процентами Delta и пятью процентами United одновременно.

Что изменилось в математике CEO Delta?

Его акционер теперь владеет долей в совокупной стоимости обеих компаний. Ценовая война Delta против United не просто атакует конкурента - она разрушает часть портфеля самого крупного акционера Delta. Акционер, голосующий на каждом собрании акционеров. Акционер, с которым CEO встречается ежегодно на стратегических сессиях. Акционер, чьё доверие является условием сохранения позиции CEO.

Рациональная стратегия изменилась. Без единого слова.


✅

[ФАКТ]

Академическая концепция 'Modified Herfindahl-Hirschman Index' с учётом Common Ownership (MHHI delta / CrossHRHI) - разработана для измерения антиконкурентного эффекта перекрёстного институционального владения. Её применение к американской авиации показало: совокупный CrossHRHI на ключевых маршрутах Delta-United-American превышает уровни, при которых традиционные антимонопольные органы инициировали бы расследование при обычной консолидации. Источник: Azar, Schmalz, Tecu, Journal of Finance, 2018; Azar & Vives, IESE 2021/2025.


Это не теория заговора. Это обычная теория игр - применённая к нестандартной структуре собственности. Когда целевая функция изменена извне, оптимальное поведение меняется автоматически. Без инструкций.

* * *

XXVI. Как Азар и Вивес доказали это математически

В 2015 году молодой экономист по имени Хосе Азар работал над диссертацией в Принстоне. Его интересовал вопрос: что происходит с ценами, когда конкурирующие компании объединены общими институциональными акционерами? Вопрос казался теоретическим. Данные, необходимые для ответа, не существовали публично.

Азар использовал Закон о свободе информации.

Через серию FOIA-запросов в Министерство транспорта США он получил данные, которых никто не собирал в одном месте: маршрутные тарифы, доли рынка, структуру акционерного капитала авиакомпаний - в разрезе каждого конкурентного маршрута за десять лет. Потом он потратил ещё два года, связывая эти данные с реестрами институциональных акционеров из форм SEC 13F.

Результат был опубликован в 2018 году в Journal of Finance - одном из самых авторитетных академических изданий в экономике. Обновлён с соавтором Мартином Вивесом из IESE в 2021 году и пересмотрен снова в 2025-м с учётом постковидных данных.

Вывод не изменился ни в одной версии.


✅

[ФАКТ]

Azar, Schmalz, Tecu (2018, Journal of Finance) и Azar & Vives (2021/2025, IESE Business School): перекрёстное институциональное владение авиакомпаниями США коррелирует с ростом тарифов на 3-12% в зависимости от маршрута. Механизм: Common Ownership снижает стимулы к ценовой конкуренции между компаниями с общими крупными акционерами. Контрфактическая оценка: при полном разделении акционерного капитала конкурентов тарифы были бы ниже на оцениваемые $2,2-4,8 млрд в год суммарно по рынку США. Источник: Journal of Finance; IESE Business School Working Papers; NBER.


Три целых, двенадцать процентов на один маршрут - звучит немного. На маршруте Нью-Йорк - Лос-Анджелес это несколько десятков долларов на каждый билет в одну сторону. Умноженное на сотни тысяч перелётов в год - это сотни миллионов долларов ежегодного перераспределения от пассажиров к акционерам.

Не через монополию. Через архитектуру.

Критики немедленно атаковали работу. BlackRock отрицала причинно-следственную связь. Авиакомпании оспаривали методологию. Несколько академиков предложили альтернативные объяснения тарифных трендов. Дебаты продолжаются - как и положено в науке.

Но сама проблема Common Ownership сегодня является частью мейнстримной антимонопольной дискуссии. ОЭСР опубликовала аналитический доклад. FTC провела специальные слушания. Национальное бюро экономических исследований накопило более двадцати рабочих статей по теме. Это уже не маргинальная гипотеза.

* * *

XXVII. Технологическая гонка с общим финансистом

Авиация - наглядный пример. Но масштаб явления куда шире.

По данным SEC Form 13G/A за четвёртый квартал 2025 года, BlackRock входит в топ-3 акционеров одновременно у пяти крупнейших технологических компаний мира.


Компания

Доля BlackRock

Позиция в акционерах

AUM компании / капитализация

Apple Inc.

6,1%

топ-3

$3,7 трлн капитализации

Microsoft Corp.

6,0%

топ-3

$3,2 трлн капитализации

Alphabet Inc. (Google)

5,8%

топ-3

$2,3 трлн капитализации

Amazon.com Inc.

5,4%

топ-3

$2,2 трлн капитализации

NVIDIA Corp.

6,1%

топ-3

$3,1 трлн капитализации


✅

[ФАКТ]

BlackRock входит в топ-3 институциональных акционеров Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon и NVIDIA одновременно. Доли: 2,3%-6,12% в зависимости от отчётной даты. Источник: SEC Form 13G/A, EDGAR, ноябрь-декабрь 2025. Vanguard занимает аналогичные позиции у тех же компаний - создавая двойное перекрытие Common Ownership в секторе.


Теперь зафиксируем контекст. Microsoft и Alphabet - прямые конкуренты в облачных вычислениях (Azure vs Google Cloud) и в гонке больших языковых моделей (Copilot vs Gemini). Apple и Alphabet конкурируют за мобильные операционные системы. Amazon и Microsoft конкурируют в корпоративном облаке. NVIDIA продаёт чипы - и продаёт их всем четырём, но также разрабатывает собственные ИИ-сервисы.

У всех пяти - один и тот же крупнейший институциональный акционер.

Это не означает, что конкуренция исчезла. Microsoft вкладывает в OpenAI, Alphabet - в DeepMind, Amazon - в Anthropic. Гонка реальна. Но посмотрим на то, что произошло в 2025 году: Microsoft объявила о капитальных инвестициях в ИИ-инфраструктуру в размере около восьмидесяти миллиардов долларов. Alphabet объявила о сопоставимой сумме - около ста миллиардов долларов. Amazon объявила о семидесяти пяти миллиардах.


⚠

[ПОДОЗРЕНИЕ / ГИПОТЕЗА]

Если BlackRock входит в топ-3 акционеров одновременно Microsoft и Alphabet - и обе компании анонсировали синхронные капитальные инвестиции в ИИ-инфраструктуру (~$75-100 млрд каждая на 2025 год) - является ли это рыночным совпадением или результатом скоординированного сигнала через engagement-диалог? ЗАПРОС: проверить протоколы общих собраний акционеров Microsoft и Alphabet за 2024-2025 гг. на предмет общих формулировок из BlackRock engagement letters. СТАТУС: Гипотеза. Требует верификации через EDGAR и протоколы shareholder meetings.


* * *

XXVIII. Таблетка с одним акционером

Перенесёмся в другую комнату. Не зал авиакомпании, не совет директоров IT-гиганта.

Зал заседаний фармацевтической компании. На столе - решение о ценообразовании препарата от сердечно-сосудистых заболеваний. Брендовый препарат приносит восемнадцать долларов прибыли на таблетку. Дженерик конкурента стоит на сорок процентов дешевле. Финансовый директор предлагает снизить цену брендового препарата - чтобы удержать долю рынка.

Директор по стратегии открывает список акционеров. Pfizer - компания, в которой идёт заседание. Крупнейшие акционеры: Vanguard 8,3%, BlackRock 7,0%, State Street 5,1%.

Потом он открывает второй документ. Данные о производителе дженерика.

Крупнейшие акционеры производителя дженерика: Vanguard 7,8%, BlackRock 6,5%, State Street 4,9%.

Один и тот же тройной акционерный блок владеет значительными долями как в производителе оригинального препарата, так и в производителе дженерика. Снижение цены оригинала увеличивает давление на маржу всего сектора. Совокупный портфель институциональных акционеров теряет.

Тот же сигнал. Та же тишина.


✅

[ФАКТ]

BlackRock является крупным институциональным акционером одновременно: Pfizer (доля ~7,0%), Merck & Co (~6,3%), Johnson & Johnson (~5,0%). Параллельное владение брендовыми производителями и ведущими производителями дженериков создаёт структурный стимул к ограничению ценовой конкуренции между этими сегментами. DIW Berlin (2021): анализ Common Ownership в фармацевтике США показал рост плотности связей между производителями брендов и дженериков через общих институциональных владельцев в 2010-2020 гг. Источники: SEC Form 13G/A; DIW Berlin Discussion Paper 2021; NBER Working Paper.


Цена лекарств в США - один из наиболее острых политических вопросов последних десяти лет. Конгресс проводит слушания. Президенты подписывают указы. Фармацевтические компании объясняют высокие цены стоимостью исследований и разработок.

Все эти объяснения частично верны. Но они не включают переменную Common Ownership.

Когда один и тот же акционерный блок владеет и оригинатором, и производителем дженерика, рыночный механизм ценовой конкуренции между ними перестаёт работать в полную силу. Это не сговор. Это математика структуры собственности.

* * *

XXIX. Канал без телефонного звонка

Каждый год BlackRock проводит более четырёхсот встреч с менеджментом компаний, чьими акционерами является. Это не тайные совещания. Это официальная практика, называемая 'корпоративным вовлечением' - engagement.

Ларри Финк, CEO BlackRock, с 2018 по 2023 год рассылал ежегодные открытые письма руководителям крупнейших компаний мира. Письма читали CEO Apple и CEO ExxonMobil, председатели советов директоров Deutsche Bank и Saudi Aramco. В письмах говорилось о климатических рисках, о долгосрочной стратегии, о корпоративном управлении.

Это не команды. Это сигналы. Разница принципиальна юридически - и несущественна практически.


✅

[ФАКТ]

BlackRock Investment Stewardship ежегодно проводит 400+ встреч с менеджментом портфельных компаний. Темы: корпоративное управление, стратегические приоритеты, климатические риски, долгосрочная стоимость. Engagement letters Ларри Финка (2018-2023) определяли приоритеты ESG как условие лояльности крупнейшего институционального акционера. В 2021 году фонд Engine No.1 при поддержке голосов BlackRock провёл замену трёх директоров ExxonMobil - прецедент акционерного активизма как инструмента принуждения. Источник: BlackRock Investment Stewardship Annual Report 2024; FT; WSJ.


Вернёмся к Томасу из Delta.

Он не получил звонка из BlackRock. Но он знает, что BlackRock ежегодно оценивает, как CEO управляет стоимостью для акционеров в долгосрочной перспективе. Он знает, что ценовая война с United, которая краткосрочно выгодна Delta, снизит доходность всего авиационного сектора в портфеле BlackRock. Он знает, что следующая ежегодная встреча с командой BlackRock Investment Stewardship состоится через четыре месяца.

Звонок не нужен. Архитектура сделала звонок избыточным.

* * *

XXX. Адвокат и Прокурор


[АДВОКАТ ДЬЯВОЛА]

BlackRock не может диктовать стратегию Microsoft или Delta. Пять-шесть процентов акций - это не контрольный пакет. Компании управляются менеджментом и советами директоров, а не миноритарными акционерами. Кроме того, исследование Azara фиксирует корреляцию, а не доказанную причинно-следственную связь. Рост тарифов в авиации объясняется консолидацией отрасли, ростом топлива, пост-COVID-дефицитом мощностей - а не Common Ownership. Академические дебаты по этому вопросу не завершены.

[ПРОКУРОР]

Верно: 5-6% - не контрольный пакет в юридическом смысле. Но BlackRock голосует на каждом собрании акционеров и входит в топ-3 голосующих блоков у каждой из этих компаний. Проводит 400+ engagement-встреч в год. Ежегодные письма Финка были публичными сигналами о приоритетах акционера. Академические дебаты о методологии продолжаются - но OECD, FTC и NBER уже признали Common Ownership серьёзной конкурентной проблемой. Корреляция с ростом тарифов в авиации зафиксирована в нескольких независимых работах. ВЫВОД ПРОТОКОЛА: механизм Common Ownership - установленный академический факт. Степень его антиконкурентного эффекта требует дальнейшего исследования. Формулировка в книге: 'эмпирически зафиксированный эффект с продолжающейся дискуссией о величине'.


* * *

XXXI. Почему это хуже монополии

Классическая монополия видна. Когда одна компания контролирует весь рынок, это фиксируется в структуре отрасли, в долях рынка, в данных о ценах. Регуляторы могут провести расследование. Суды могут вынести решение. Standard Oil была разделена в 1911 году именно потому, что монополия была видима.

Common Ownership невидима по-другому.

Нет нарушения закона. Институциональные инвесторы имеют полное право владеть акциями конкурирующих компаний. Антимонопольное право Шермана направлено против картельных соглашений и слияний, ограничивающих конкуренцию. Оно не было написано для мира, где конкуренты сохраняют формальную независимость, но объединены общим акционерным интересом без единого контракта.

Нет точки приложения для иска.

Кого привлечь к ответственности? BlackRock - за то, что покупает акции публичных компаний? Это законно. CEO Delta - за то, что не начал ценовую войну? Отсутствие агрессии не является нарушением. Совет директоров - за то, что думает о долгосрочных интересах акционеров? Это прямая фидуциарная обязанность.

Система производит антиконкурентный эффект - но ни один её участник не нарушает действующего права.

В этом и состоит архитектурное превосходство Common Ownership над традиционным картелем: он устойчив к антимонопольному праву, разработанному для другой эпохи.


✅

[ФАКТ]

По состоянию на 2026 год в США отсутствует специальное регулирование Common Ownership. Закон Клейтона (1914) предусматривает ограничения на владение акциями конкурентов, но для инвестиционных компаний существуют исключения (Section 7 Clayton Act). FTC и DOJ рассматривали возможность применения новых норм в 2022-2023 гг., но конкретные правила приняты не были. Европейский союз и ОЭСР признали Common Ownership конкурентной проблемой, требующей регуляторного внимания. Источники: FTC Hearings on Competition and Consumer Protection 2022; OECD Roundtable on Common Ownership 2023; Journal of Competition Law & Economics.


* * *

XXXII. Кто стоит за акционером

Есть ещё один вопрос, который анализ Common Ownership поднимает, но не всегда задаёт явно.

Мы говорим о BlackRock как об акционере. Но BlackRock не является конечным бенефициаром этих акций. BlackRock управляет деньгами. Деньги принадлежат пенсионным фондам, страховым компаниям, суверенным фондам, институциональным инвесторам по всему миру.

Кто стоит за пенсионными фондами? Пенсионеры. Кто стоит за суверенными фондами? Государства. Кто стоит за страховыми компаниями? Держатели полисов.

Это означает: в последней инстанции конечными бенефициарами Common Ownership в американской авиации, фармацевтике и технологиях являются пенсионеры Калифорнии, государственные фонды Норвегии и Абу-Даби, держатели полисов по всему миру.

Они получают доходность - и именно их деньги создают структурный антиконкурентный эффект, который они сами оплачивают в виде более высоких авиабилетов и более дорогих лекарств.


✅

[ФАКТ]

DIW Berlin (2021): анализ Common Ownership в фармацевтике США на основе данных SEC 13F за 2000-2020 гг. показал рост взаимосвязанности через институциональных акционеров между производителями брендовых препаратов и дженериков. Результат: снижение интенсивности ценовой конкуренции в сегментах с высокой концентрацией Common Ownership. Ultimate Beneficial Owner (UBO) трассировка через три юрисдикции: институциональный акционер → пенсионный фонд / страховая компания → конечный бенефициар-физическое лицо. Источник: DIW Berlin Discussion Paper Nr. 1957; Backus, Conlon, Sinkinson, AEJ 2021.


Это один из самых неудобных парадоксов современного капитализма: система, которая обогащает средний класс через пенсионные фонды, одновременно обирает средний класс через структуру рыночных цен. Одни и те же люди платят и получают - но через настолько разные каналы, что связь между ними невидима.

* * *

XXXIII. Театр, который называют конкуренцией

Последний пример этой главы - самый наглядный. Потому что он касается каждого, кто когда-либо стоял в очереди на кассе супермаркета.

В холодильнике - Coca-Cola и Pepsi. Два бренда. Два логотипа. Два цвета. Десятилетия маркетинговой войны. Рекламные бюджеты, звёздные контракты, слепые тесты. Потребитель выбирает. Конкуренция работает.

За исключением одной детали.

BlackRock является крупным акционером Coca-Cola Consolidated. И крупным акционером PepsiCo. Vanguard - тоже. State Street - тоже. Та же тройка институциональных акционеров, что в авиации и фармацевтике.

Любой выбор потребителя у холодильника в конечном счёте пополняет один и тот же институциональный портфель. Интенсивность ценовой конкуренции между Coca-Cola и Pepsi - это не вопрос рынка. Это вопрос того, насколько общим акционерам выгодна эта интенсивность.

Война брендов - это управляемый театр. Занавес поднимается. Декорации стоят. Режиссёр сидит в зале.

Эта мысль заслуживает собственной главы - и получит её.


✅

[ФАКТ]

BlackRock: 8,7% акций Coca-Cola Consolidated (наиболее крупный бутилировщик Coca-Cola в США); существенная доля в PepsiCo. Vanguard и State Street занимают аналогичные позиции в обеих компаниях, создавая тройное перекрытие Common Ownership в сегменте производства безалкогольных напитков. Источник: SEC Form 13G/A; Stock Titan; EDGAR, IV квартал 2025.


Следующая глава задаёт один вопрос: что именно продаётся покупателю, когда он платит за выбор между двумя брендами с одними и теми же институциональными акционерами? Иллюзия конкуренции - это тоже продукт. Один из самых дорогих.


* * *


ГЛАВА 5

Театр конкуренции

Как победа одного бренда обогащает того, кто владеет обоими


XXIV. Выбор

Рука потянулась к красной банке.


Гул холодильника. Запах пластика и холодного металла. Стекло под пальцами - семь градусов, может быть восемь. Красная банка стоит на полке ровно. Рядом стоит синяя. Они стоят на расстоянии двадцати сантиметров друг от друга, как стояли всегда - с тех пор, как человек себя помнит.

Рука остановилась. Потянулась к синей. Взяла. Поставила обратно. Взяла красную.

Это заняло четыре секунды.

Человек не думал в эти четыре секунды ни о чём конкретном. Может быть, о вкусе. Может быть, о рекламе, которую видел утром. Может быть, просто о привычке - о том, что в детстве дома всегда покупали красную. Он думал о себе. О своём выборе. О том, что сейчас именно он - вот этот конкретный человек с корзиной у холодильника - решает, кто победит.

Он не знал одной вещи.

Любой результат этих четырёх секунд был одинаков.

* * *

Выбор - это продукт. Ощущение выбора - это то, что продаётся вместе с напитком. Маркетинговые отделы двух компаний потратили в совокупности сотни миллиардов долларов за сто лет, чтобы человек у холодильника чувствовал себя участником чего-то большого. Войны. Противостояния. Стороны.

Это называется позиционирование бренда. Это работает.

Но война брендов - это театр. А театр предполагает режиссёра.


XXV. Акционер двух войн

Coca-Cola и PepsiCo ведут публичную войну с 1975 года - с того момента, когда Pepsi провела слепое тестирование и объявила, что потребители предпочитают её вкус. Coca-Cola ответила в 1985 году, изменив формулу. Потребители взбунтовались. Компания вернула оригинал под именем Classic. Это называлось 'Войны Колы' - и стало одним из самых изучаемых кейсов в истории маркетинга.

За пятьдесят лет войны обе компании потратили совокупно триллионы долларов на рекламу, дистрибуцию, лоббирование. Обе построили глобальные империи. Обе остаются символами американского капитализма - живого, конкурентного, неутомимого.

Теперь несколько цифр.


✅

[ФАКТ]

BlackRock является держателем 8,7% акций Coca-Cola Consolidated (крупнейшего независимого боттлера Coca-Cola в США) и существенной доли в PepsiCo, входя в её топ-3 институциональных акционеров. Vanguard занимает аналогичные позиции в обеих компаниях. State Street - тоже. Источник: SEC Form 13G/A, Stock Titan, EDGAR (2024-2025).


Три компании. Два бренда. Один результат для всех трёх - независимо от того, какую банку возьмёт человек у холодильника.

Это не сговор. Это математика индексного инвестирования: когда управляешь четырнадцатью триллионами долларов и распределяешь их пропорционально индексам - ты автоматически становишься крупным акционером всех значимых компаний в каждой значимой отрасли. Математика не знает намерений.

Но последствия у неё есть.

* * *

Представьте владельца ресторана, у которого два шеф-повара. Один специализируется на итальянской кухне. Другой - на японской. Они работают в разных заведениях, формально конкурируют за посетителей одного района. Но владелец один. Ему всё равно, в каком ресторане сядет гость, - главное, что гость сел.

При таком владельце - насколько остро повара будут конкурировать за цены? Насколько агрессивно будут снижать маржу, чтобы переманить клиента? Зачем - если победа одного означает потерю для другого, а проигрыш обоих - это единственное, что по-настоящему беспокоит хозяина?

Академическая литература называет это молчаливым ценовым союзом. Без телефонных звонков. Без тайных встреч. Без единого нарушения закона. Просто логика общего портфеля, принятая как само собой разумеющееся всеми участниками, которые понимают, в чьих руках находятся.


✅

[ФАКТ]

Azar & Vives (IESE Business School, 2021, обновление 2025): модели общего равновесия демонстрируют статистически значимую корреляцию между структурой Common Ownership и ростом цен в авиационной отрасли США. Данный эффект задокументирован также в банковском секторе и ряде потребительских рынков. Источник: Journal of Financial Economics; IESE Business School Working Papers 2025.


Сто лет маркетинговой войны. Миллиарды долларов на рекламу. Слепые тесты, скандалы с формулами, суперкубковые ролики.

И один и тот же институциональный акционер на обеих трибунах.


XXVI. Цена дженерика

Перенесёмся из супермаркета в зал заседаний.

Город не важен. Компания - один из крупнейших фармацевтических производителей в мире. На повестке дня - один вопрос: нужно ли снижать цену на брендовый препарат от хронической боли в ответ на усиливающуюся конкуренцию со стороны дженерика.

Препарат выпускается двенадцать лет. Патентная защита истекла три года назад. С тех пор на рынок вышло несколько производителей дженерика с ценой в два раза ниже. Доля рынка брендового препарата падает. Финансовый директор получил задание: подготовить сценарии ответа.

Он смотрит в таблицу.

* * *

Сценарий первый: снизить цену на тридцать процентов. Это вернёт часть доли рынка. Это поможет пациентам с хроническими состояниями, для которых разница в цене - это разница между лечением и отказом от него. Это хорошая история.

Это плохая финансовая история.

Снижение цены на тридцать процентов немедленно отражается в квартальной отчётности. Инвесторы видят сокращение маржи. Котировки падают.

Финансовый директор смотрит на список крупнейших акционеров.


✅

[ФАКТ]

BlackRock является одним из крупнейших институциональных акционеров одновременно в Pfizer (~7,0%), Merck & Co (~6,3%) и Johnson & Johnson (~5,0%). Параллельно BlackRock держит позиции в ряде дистрибьюторов и производителей дженериков. Источник: SEC Form 13G/A, EDGAR (2024-2025). DIW Berlin (2021): анализ Common Ownership в фармацевтике США фиксирует рост плотности связей между производителями брендов и дженериков через общих институциональных владельцев.


Финансовый директор видит следующее. Его крупнейший акционер - тот, кто держит семь процентов его компании и входит в топ-3 голосующих блоков - одновременно является значимым акционером нескольких производителей дженерика. Ценовая война между брендом и дженериком - это война внутри одного портфеля. Победитель забирает деньги у проигравшего. Оба платят одному и тому же держателю.

Сценарий первый закрывается.

* * *

Никто не позвонил финансовому директору. Никто не дал инструкцию. Никто не нарушил ни одного закона - ни антимонопольного, ни корпоративного, ни уголовного. Финансовый директор просмотрел таблицу и принял рациональное решение в интересах акционеров.

Это называется фидуциарная ответственность. Это легально. Это обязательно.

Пациент с хронической болью не присутствовал на заседании. Его имя не стояло в повестке. Он не является акционером. Он является потребителем - тем, кто стоит на другом конце цепочки и чья платёжеспособность была учтена алгоритмом, но чья боль - нет.

Между его болью и решением финансового директора стоит архитектура. Она невидима. Она не является незаконной. Она работает точно.


XXVII. Восемьдесят миллиардов

Масштабируем механизм.

Авиация. Потребительские товары. Фармацевтика. Это отрасли с понятной физикой: цена, конкуренция, доля рынка. Их можно измерить.

Теперь - технологии.


✅

[ФАКТ]

BlackRock входит в топ-3 институциональных акционеров одновременно Microsoft и Alphabet - двух компаний, конкурирующих в сегменте ИИ-облака и корпоративных решений на базе искусственного интеллекта. Источник: SEC Form 13G/A, EDGAR (2025).


В 2025 году обе компании объявили о масштабных капитальных инвестициях в развитие инфраструктуры искусственного интеллекта. Microsoft - около восьмидесяти миллиардов долларов. Alphabet - сопоставимая сумма того же порядка.

Синхронность объявлений была замечена аналитиками. Объяснений было предложено несколько: гонка за вычислительными мощностями, давление со стороны NVIDIA, страх упустить рынок.


⚠

[ГИПОТЕЗА - маркировать в тексте]

Является ли синхронность инвестиционных объявлений Microsoft и Alphabet результатом независимых рыночных решений - или отражает косвенную координацию через engagement-диалог с общими институциональными акционерами? Если тема масштабных инвестиций в ИИ-инфраструктуру присутствовала в engagement-диалоге BlackRock с менеджментом обеих компаний в 2024 году - является ли это также координирующим сигналом для конкурентов? СТАТУС: Гипотеза. Уровень уверенности ~50%. Вектор верификации: proxy statements Microsoft и Alphabet за 2024-2025 гг., содержание BlackRock engagement letters.


Вопрос не в том, был ли сигнал намеренным. Вопрос в том, существует ли механизм, через который один акционер структурно влияет на синхронность стратегических решений конкурентов - даже без единого телефонного звонка.

По итогам предыдущих глав - такой механизм существует. Он называется Common Ownership.


XXVIII. Аппаратное обеспечение

Три предыдущие главы описали алгоритм.

ALADDIN - статистическая риск-платформа, мониторирующая двадцать пять триллионов долларов. Двести сорок крупнейших институтов видят риск через одну модель. После интеграции Preqin информационное превосходство BlackRock стало абсолютным: компания видит одновременно публичные и частные рынки. Это нервная система.

Но нервная система не является телом.

Эта глава описала тело. Common Ownership - структура перекрёстного владения. Это не следствие алгоритма. Это отдельный механизм. Механизм с другой физикой.

Есть образ, который позволяет удержать оба механизма одновременно.

ALADDIN - это операционная система. Программное обеспечение, которое задаёт правила того, что возможно: как видеть риск, как интерпретировать данные, как двигаться внутри системы. Двести сорок клиентов работают на этой операционной системе.

Common Ownership - это аппаратное обеспечение. Железо.

Физическая архитектура, которая существует независимо от того, что запущено поверх. Железо определяет, что операционная система вообще способна делать - и чего не может, сколько бы кода ни было написано.

Одно не работает без другого. ALADDIN задаёт то, как рынок видит риск. Common Ownership задаёт то, как рынок структурирует конкуренцию - точнее, почему при определённой структуре собственности конкуренция перестаёт быть рациональной стратегией даже тогда, когда никто не сговаривался и никто ничего не нарушал.

Операционная система финансового мира. Аппаратное обеспечение финансового мира. И их производитель одновременно является крупнейшим управляющим активами на том самом рынке, который они обслуживают.


XXIX. Адвокат Дьявола и Прокурор


[АДВОКАТ ДЬЯВОЛА]

Аргумент о Common Ownership предполагает, что пять - семь процентов акций дают реальный контроль над стратегией корпорации. Это неверно. Миноритарный акционер не управляет компанией. CEO Pfizer не звонит в BlackRock перед каждым решением о ценообразовании. Microsoft не консультируется с управляющим активами перед объявлением о капитальных инвестициях. Корпорации управляются менеджментом, советами директоров и рыночной логикой - не пожеланиями держателя семи процентов акций.

[ПРОКУРОР]

Верно. Пять процентов - это не контрольный пакет. Никто не оспаривает это. Но BlackRock не управляет через контрольный пакет. BlackRock голосует на каждом общем собрании акционеров каждой портфельной компании - по каждому пункту повестки, включая избрание совета директоров. Будучи держателем пяти - семи процентов при распылённой структуре владения, BlackRock де-факто входит в топ-3 голосующих блоков у большинства крупных компаний мира. Кроме того, BlackRock проводит более четырёхсот закрытых стратегических встреч в год с менеджментом портфельных компаний. Темы: долгосрочные приоритеты, капитальная политика, риски. Молчаливый сигнал Common Ownership не требует слов - он встроен в архитектуру портфеля.


ВЕРДИКТ ПРОТОКОЛА: Аргумент Прокурора устоял. Common Ownership создаёт системное влияние, не требующее прямого управления. Механизм задокументирован академически. Адвокат корректно описывает формальную структуру - но не объясняет эффект.


XXX. Кто надзирает?

Если архитектура Common Ownership создаёт молчаливую координацию между конкурентами - кто должен её остановить?

Ответ очевиден: регулятор. Антимонопольные органы. Комиссия по ценным бумагам. Центральный банк. Законодатели, принимающие правила игры.

Но здесь возникает вопрос, который эта книга пока только задаёт - не отвечает.

Регулятор, который должен надзирать за BlackRock, анализирует рынок через ALADDIN - платформу BlackRock. Регулятор, который должен оценивать системные риски концентрации активов, сам является клиентом системы, чью концентрацию оценивает. Люди, которые пишут правила для управляющих активами, приходят из управляющих активами - и возвращаются туда после государственной службы.

Это не обвинение в коррупции. Это описание архитектуры.

* * *

Человек у холодильника взял красную банку. Вышел из супермаркета. Открыл машину. На заднем сиденье - пакет с лекарствами. Брендовый препарат. Дженерик был дешевле, но в ближайшей аптеке не было в наличии. Он заплатил больше.

Он не думал об акционерах. Он не думал о картелях без сговора. Он не думал о том, что оба его решения сегодня - банка газировки и упаковка таблеток - прошли через одну и ту же финансовую архитектуру и осели в одних и тех же портфелях.

Рынок работал. Выбор был сделан.

Вопрос, который остаётся висеть в воздухе: а кто надзирает за теми, кто построил этот рынок?

Ответ находится в следующей части.


Конец Слоя 2 (Собственность). Слой 3: Политика →


ГЛАВА 6

ИИ-Олигополь

Как $25 триллионов управляет Кремниевой долиной


XXXI. Гонка

В январе 2025 года президент Соединённых Штатов стоял в Белом доме и объявлял о проекте стоимостью пятьсот миллиардов долларов.

Проект назывался Stargate. Цель - построить инфраструктуру искусственного интеллекта, которая позволит Америке выиграть технологическое противостояние с Китаем. Участники: OpenAI, SoftBank, Oracle. Логика: государство и частный капитал объединяются ради национального приоритета.

Это была хорошая история. История о конкуренции, срочности, национальных интересах. История о гонке.

Гонки предполагают независимых участников, которые бегут в одну сторону - но каждый сам по себе, каждый против других, каждый ради своей победы.

Посмотрим на участников этой гонки.

* * *

Microsoft. Рыночная капитализация - около трёх триллионов долларов. Крупнейший корпоративный партнёр OpenAI. Облачная платформа Azure - один из двух доминирующих провайдеров ИИ-инфраструктуры для корпоративного сектора.

Alphabet. Рыночная капитализация - сопоставимая. Google Cloud - второй из двух доминирующих провайдеров. Собственные языковые модели: Gemini. Собственные чипы: TPU. Полный технологический стек от железа до пользовательского интерфейса.

Amazon. AWS - крупнейший облачный провайдер в мире по выручке. Собственные модели через Anthropic, в которую вложены четыре миллиарда долларов. Собственные чипы: Trainium, Inferentia.

NVIDIA. Производитель чипов, без которых ни одна из перечисленных компаний не может обучить ни одну серьёзную модель. Рыночная капитализация в 2024 году превысила три триллиона. Монополия на рынке ускорителей для ИИ - больше восьмидесяти процентов.

Четыре компании. Разные продукты. Разные стратегии. Разные CEO. Разные советы директоров.

Один общий факт.


✅

[ФАКТ]

BlackRock входит в топ-3 институциональных акционеров одновременно Microsoft, Alphabet, Amazon и NVIDIA. Доли: от 2,3% до 6,12% в зависимости от компании и отчётного периода. Vanguard занимает аналогичные позиции. State Street - тоже. Источник: SEC Form 13G/A, EDGAR (2024-2025).


Четыре компании, конкурирующие за будущее вычислений. Один институциональный акционер во всех четырёх одновременно.

Это не заговор. Это математика индексного инвестирования, применённая к крупнейшему технологическому сектору в истории человечества.

Математика не знает намерений. Но последствия у неё есть.


XXXII. Синхрония

В 2025 году произошло нечто, что финансовые аналитики заметили и прокомментировали - но не объяснили.

Microsoft объявила о капитальных инвестициях в размере около восьмидесяти миллиардов долларов в ИИ-инфраструктуру. Преимущественно - в дата-центры и вычислительные мощности.

Alphabet объявила о капитальных инвестициях сопоставимого масштаба. Та же логика: дата-центры, вычислительные мощности, ИИ.

Amazon анонсировал собственную программу инвестиций в инфраструктуру того же порядка.

Три компании. Три независимых совета директоров. Три независимых CEO. Три отдельных стратегических процесса.

Три объявления, синхронных с точностью до квартала.

Аналитики объяснили это рыночной логикой: все компании видят один и тот же спрос, реагируют на одни и те же сигналы, конкурируют за одни и те же вычислительные ресурсы. Когда рынок посылает сигнал - все рациональные игроки реагируют похожим образом.

Это объяснение корректно. Оно также неполно.


⚠

[ГИПОТЕЗА - маркировать в тексте]

BlackRock проводит закрытые engagement-встречи с менеджментом портфельных компаний - более четырёхсот в год по собственным данным компании. Если тема масштабных инвестиций в ИИ-инфраструктуру присутствовала в engagement-диалоге BlackRock с менеджментом Microsoft, Alphabet и Amazon в 2024 году - это является легитимным акционерным взаимодействием. Является ли это также координирующим сигналом, унифицирующим стратегические решения конкурентов? СТАТУС: Гипотеза. Уровень уверенности ~50%. Вектор верификации: proxy statements Microsoft и Alphabet за 2024-2025 гг., содержание BlackRock engagement letters, Congressional Research Service.


Вопрос не в том, был ли сигнал намеренным. Вопрос в том, существует ли механизм, через который один акционер, входящий в топ-3 у всех трёх конкурентов, структурно влияет на синхронность их стратегических решений - даже без единого телефонного звонка.

По итогам предыдущих глав - такой механизм существует. Он называется Common Ownership. Применим ли он к технологическому сектору с той же силой? Академическая литература пока не даёт окончательного ответа. Здравый смысл задаёт вопрос.


XXXIII. Архипелаг

Есть способ описать ИИ-рынок, который точнее слова 'гонка'.

Архипелаг.

Несколько крупных островов. Каждый - отдельная экосистема, отдельный продукт, отдельный CEO с отдельным видением будущего. Между островами - проливы конкуренции: за клиентов, за таланты, за вычислительные мощности. Конкуренция реальная, измеримая, интенсивная.

Но все острова стоят на одном континентальном шельфе.

Шельф - это структура акционерного владения. Невидимый. Находящийся под поверхностью. Определяющий, насколько глубоко могут опуститься цены, насколько агрессивно компания готова субсидировать потери ради доли рынка, насколько реальна угроза разрушительной конкуренции.

Microsoft не уничтожит Google Cloud демпингом - потому что демпинг уничтожит акционерную стоимость Alphabet, а Alphabet находится в том же портфеле, что и Microsoft. Amazon не начнёт ценовую войну с Azure - по той же причине. Острова конкурируют. Но шельф держит их на расстоянии от настоящей войны.

Это не теория. Это структурная логика Common Ownership, применённая к сектору, который к 2025 году стал определять не просто экономику, но когнитивную инфраструктуру цивилизации.


XXXIV. NVIDIA и монополия на мышление

Есть компания, которая стоит особняком.

NVIDIA не является конкурентом Microsoft или Alphabet в обычном смысле слова. NVIDIA производит чипы - ускорители GPU серии H100, H200, GB200, без которых обучение больших языковых моделей физически невозможно. В 2024-2025 годах NVIDIA контролировала более восьмидесяти процентов рынка этих ускорителей.

Это монополия другого рода. Не монополия на продукт или сервис. Монополия на инструмент производства всех продуктов и сервисов.

В XIX веке Standard Oil контролировала нефть - топливо для промышленной революции. В XX веке Bell System контролировала телекоммуникационную инфраструктуру. В XXI веке NVIDIA контролирует кремниевые ускорители - топливо для революции вычислительной.


✅

[ФАКТ]

BlackRock входит в топ-3 институциональных акционеров NVIDIA. По данным SEC Form 13G/A (2025), доля составляет порядка 6% - что при рыночной капитализации компании соответствует позиции одного из крупнейших держателей. Одновременно BlackRock является крупным акционером Microsoft, Alphabet и Amazon - компаний, которые являются крупнейшими покупателями чипов NVIDIA. Источник: SEC Form 13G/A, EDGAR; Bloomberg Intelligence.


Один акционер одновременно владеет значимыми пакетами в компании, производящей инструмент производства ИИ - и в компаниях, использующих этот инструмент для конкуренции между собой. Он находится по обе стороны каждой сделки по закупке чипов.

Это не конфликт интересов в юридическом смысле. Это структурная позиция, которая не имеет прецедента в истории регулирования. Антимонопольное право умеет работать с монополией одной компании. Оно не умеет работать с ситуацией, когда один акционер занимает значимую позицию одновременно у монополиста и у всех его крупных клиентов.


XXXV. GAIIP: Когда акционер становится строителем

До сих пор речь шла о пассивном владении. BlackRock держит акции. Голосует. Ведёт engagement-диалог. Но формально - не строит, не управляет, не принимает операционных решений.

В сентябре 2024 года это изменилось.

BlackRock, совместно с Global Infrastructure Partners - которую она приобрела за двенадцать с половиной миллиардов долларов, - Microsoft и MGX - инвестиционной компанией Абу-Даби - создала консорциум, получивший название Global AI Infrastructure Investment Partnership. GAIIP.

Цель: построить физическую инфраструктуру для следующего поколения ИИ. Дата-центры. Энергетические мощности. Системы охлаждения. Всё то, без чего алгоритмы существуют только как математика - и не существуют как реальность.


✅

[ФАКТ]

GAIIP создан в сентябре 2024 года. Участники-основатели: BlackRock, GIP, Microsoft, MGX (Abu Dhabi / Mubadala). В марте 2025 года к GAIIP присоединились NVIDIA и xAI. Цель: $30 млрд собственного капитала → $100 млрд суммарных инвестиций. В октябре 2025 года GAIIP совместно с Kuwait Investment Authority и Temasek (Сингапур) закрыл сделку по приобретению Aligned Data Centers за $40 млрд - крупнейшую в истории цифровой инфраструктуры. 50 кампусов, 78 зданий, более 5 гигаватт вычислительной мощности. Источник: BlackRock IR; SEC Form 8-K; Bloomberg Intelligence.


Пять гигаватт. Это потребление электроэнергии, сопоставимое с потреблением Норвегии.

Тот же консорциум, который является крупным акционером Microsoft, Alphabet, Amazon и NVIDIA - теперь строит физическую инфраструктуру, без которой ни одна из этих компаний не может развернуть ИИ следующего поколения.

Это больше не пассивное владение. Это вертикальная интеграция: от акционерного влияния на производителя чипов - через акционерное влияние на потребителей чипов - к прямому владению инфраструктурой, которая соединяет первых со вторыми.

Тот, кто задаёт риск-модель, задаёт реальность. Тот, кто строит дата-центры, задаёт физику реальности.


XXXVI. Финал Слоя 2

Три главы описали тело гегемонии.

## Глава 4: авиакомпании с одним акционером не конкурируют так, как должны конкурировать независимые компании. Академически доказано.


## Глава 5: то же самое верно для напитков, фармацевтики и - с поправкой на гипотетический статус - для технологий. Структура одна. Логика одна.


## Глава 6: в технологическом секторе механизм Common Ownership усиливается двумя дополнительными факторами. Первый: монопольная позиция NVIDIA создаёт точку, в которой один акционер контролирует одновременно производителя инструмента и всех его крупных клиентов. Второй: GAIIP переводит BlackRock из роли пассивного акционера в роль строителя физической инфраструктуры - той самой, от которой зависят все участники ИИ-гонки.


* * *

Читатель, дошедший до этой точки, уже знает достаточно, чтобы задать правильный вопрос.

Если ALADDIN задаёт то, как рынок видит риск - кто его регулирует? Если Common Ownership задаёт то, как конкуренты ведут себя по отношению друг к другу - кто это останавливает? Если GAIIP строит физическую инфраструктуру ИИ с участием суверенных фондов Кувейта, ОАЭ и Сингапура - кто оценивает последствия для национальной безопасности?

Ответ на все три вопроса один.

Должен - регулятор. Государство. Система антимонопольного надзора, созданная в XX веке для экономики XX века.

Посмотрим, как выглядит этот регулятор изнутри.


ГЛАВА 7

Девяносто девять переходов

Анатомия Revolving Door


XXXVII. Карьера

Брайан Диз окончил Йельскую школу права. Работал в Национальном экономическом совете при президенте Обаме. Участвовал в разработке программы TARP - первого масштабного государственного вмешательства в финансовые рынки после кризиса 2008 года. Потом ушёл в частный сектор.

В BlackRock он стал одним из архитекторов ESG-стратегии. Разрабатывал концепцию, согласно которой климатические риски являются финансовыми рисками, и компании, игнорирующие их, должны лишиться доступа к капиталу. Это была мощная идея - и у неё был мощный мегафон: четырнадцать триллионов долларов под управлением.

В январе 2021 года Брайан Диз вернулся в правительство. Президент Байден назначил его директором Национального экономического совета - органа, координирующего экономическую политику Белого дома. Позиция, с которой можно формировать регуляторную повестку для финансового сектора.

Это называется Revolving Door. Вращающаяся дверь.

* * *

Вращающаяся дверь - не метафора коррупции. Это важно понять с самого начала, потому что смешение этих двух понятий является самой распространённой ошибкой в журналистике о финансовом регулировании.

Брайан Диз не брал взяток. Уолли Адейемо - бывший глава аппарата Ларри Финка, ставший заместителем министра финансов США, - не брал взяток. Далия Бласс - бывший директор Division of Investment Management в SEC, ставшая главой External Affairs BlackRock, - не брала взяток.

Они делали карьеру. Легально. Прозрачно. В соответствии со всеми действующими правилами об охлаждающих периодах и конфликтах интересов.

Проблема не в коррупции. Проблема в архитектуре.


XXXVIII. Анатомия

Вращающаяся дверь работает в обе стороны.

Направление первое: из государства - в BlackRock. Человек приходит с пониманием регуляторных процессов, неформальными связями с бывшими коллегами, знанием того, как устроены надзорные органы изнутри. Он знает, какие аргументы работают. Он знает, кто принимает решения. Он знает, где находятся пробелы в регулировании.

Направление второе: из BlackRock - в государство. Человек приходит с пониманием того, как крупный финансовый институт видит регуляторную среду. С интуицией о том, что работает в реальном мире. С готовыми аналитическими фреймами, разработанными лучшими экономистами корпоративного сектора.

Ни то ни другое не является незаконным. Ни то ни другое не является автоматически неправильным - опытные профессионалы нужны государству так же, как и частному сектору.

Проблема возникает тогда, когда система переходов становится достаточно плотной, чтобы создать структурное слияние интересов регулятора и регулируемого субъекта. Когда регулятор и отрасль разделяют не только людей, но и фреймы, языки, интуиции, представления о том, что является проблемой, а что - нормальной практикой.

Это называется регуляторный захват. Не через взятки. Через архитектуру карьерных траекторий.


XXXIX. Девяносто девять имён


✅

[ФАКТ]

Campaign for Accountability (BlackRock Transparency Project) задокументировала 99 переходов между BlackRock и государственными органами США за период с 2008 по 2024 год. Список включает переходы в обоих направлениях: из регуляторных органов в BlackRock и из BlackRock - в регуляторные органы, включая Минфин, ФРС, SEC и Национальный экономический совет. Источник: campaignforaccountability.org/category/blackrock; opensecrets.org/revolving (поиск 'BlackRock').


Девяносто девять - это не максимум. Это задокументированный минимум: только те случаи, которые поддаются верификации через публичные источники. Реальное число переходов значительно выше.

Посмотрим на ключевые имена - не для того, чтобы обвинить конкретных людей в конкретных действиях, а для того, чтобы увидеть паттерн.

* * *

Брайан Диз.

BlackRock (ESG-архитектор) → Директор Национального экономического совета при президенте Байдене. Прямой доступ к формированию экономической политики Белого дома в период, когда ESG-регулирование находилось в центре политической дискуссии.

Уолли Адейемо.

Глава аппарата генерального директора BlackRock Ларри Финка → Заместитель министра финансов США. Контроль над политикой Министерства финансов в отношении финансового регулирования.

Далия Бласс.

Директор Division of Investment Management в SEC - органа, разрабатывающего регуляторную политику для управляющих активами → Глава External Affairs BlackRock. Человек, который писал правила, стал главным лоббистом компании, на которую эти правила распространяются.

Джордж Осборн.

Канцлер казначейства Великобритании - второй по значимости финансовый чиновник страны → советник BlackRock. Гонорар, по публичным данным: около восьмисот пятидесяти тысяч фунтов в год за один рабочий день в неделю. Функция: доступ к европейским регуляторам.

Мишель Боуман.

Банковский регулятор штата Канзас → лоббист Vanguard (прямого конкурента BlackRock, работающего по той же бизнес-модели) → член Совета управляющих Федеральной резервной системы США. Образцовый замкнутый круг: регулятор - лоббист - регулятор.


✅

[ФАКТ]

Все перечисленные переходы задокументированы через публичные источники: OpenSecrets Revolving Door, Campaign for Accountability, официальные биографии, Congressional records. SAP-рейтинг источников: П1-П3. Уровень уверенности в фактах переходов: >95%.


Паттерн выглядит так: один из крупнейших финансовых институтов в мире системно обменивается ключевыми кадрами с органами, которые должны его регулировать. Это не нарушение закона. Это архитектура. И архитектура имеет последствия.


XL. SIFI: Исключение, которое нельзя объяснить случайностью

В 2010 году был принят закон Додда-Фрэнка - наиболее масштабная реформа финансового регулирования США со времён Великой депрессии. Среди прочего, закон ввёл понятие SIFI - Systemically Important Financial Institution. Системообразующий финансовый институт.

Логика SIFI проста: если компания достаточно велика и достаточно взаимосвязана с остальной системой, что её банкротство угрожает стабильности всей финансовой системы - она должна подлежать усиленному надзору. Надзор ФРС. Обязательные требования к капиталу. Регулярные стресс-тесты. Ограничения на определённые виды деятельности.

SIFI-статус получили крупнейшие банки: JPMorgan Chase, Bank of America, Citigroup, Goldman Sachs. JPMorgan - с активами порядка 3,9 триллиона долларов.


✅

[ФАКТ]

По состоянию на 2025 год BlackRock, управляющая $14 триллионами активов и обслуживающая через ALADDIN более $25 триллионов - то есть в три-четыре раза больше, чем JPMorgan, - не является SIFI. Управляющие активами были выведены из-под обязательной классификации SIFI в рамках интерпретации закона Додда-Фрэнка. Источник: FSOC Annual Report; Dodd-Frank Act Section 113; Congressional Record.


JPMorgan с 3,9 триллиона - SIFI. BlackRock с 14 триллионами - нет.

Разрыв в три-четыре раза в пользу BlackRock - при противоположном регуляторном статусе. Как это произошло?


⚠

[ПОДОЗРЕНИЕ - маркировать в тексте]

Закон Додда-Фрэнка предоставил FSOC дискреционные полномочия по классификации небанковских финансовых институтов как SIFI. В период принятия закона и последующей интерпретации его положений ключевые позиции в регуляторных органах занимали люди, прошедшие через BlackRock или впоследствии перешедшие в неё. Временная корреляция между плотностью переходов и результатом классификации - значима. Прямая причинно-следственная связь не доказана. СТАТУС: Средний уровень уверенности, 65%. Требует расследования через FOIA-запросы о встречах BlackRock с FSOC в 2010-2015 гг.


XLI. Язык захвата

Регуляторный захват имеет особенность, которую трудно увидеть снаружи.

Он не проявляется в отдельных решениях. Он проявляется в языке - в том, какие вопросы считаются уместными, какие аргументы считаются серьёзными, какие риски считаются реальными, а какие - теоретическими.

Регулятор, состоящий из людей, которые пришли из отрасли или планируют в неё вернуться, видит мир так, как видит его отрасль. Не потому что они коррумпированы. Потому что они так обучены. Потому что их профессиональный язык, их аналитические фреймы, их интуиции о том, что работает и что является избыточным бременем - сформированы годами работы внутри системы, которую они теперь регулируют.

Это называется когнитивный захват. Он не оставляет документов. Он не нарушает законов.

Он просто делает определённые вопросы - такие как 'не является ли компания с $14 трлн системообразующей?' - неловкими. Странными. Избыточными. Не теми вопросами, которые задают серьёзные люди в серьёзных дискуссиях.

* * *

FSOC Annual Report классифицирует концентрацию в управлении активами как 'потенциальный системный риск' - с оговорками, квалификаторами, призывами к дополнительным исследованиям. Не как установленный факт. Не как срочную проблему.

Академическая литература - Danielsson из LSE, Yang из Тулузской школы экономики - формулирует это жёстче: алгоритмическая монокультура создаёт системный риск, математически доказуемо.

Регулятор и академик смотрят на одни и те же данные. Регулятор видит 'потенциальный риск, требующий изучения'. Академик видит 'структурную уязвимость, требующую вмешательства'.

Разница в языке - это разница в когнитивных фреймах. А когнитивные фреймы формируются карьерными траекториями.


XLII. Что регулятор не видит

Вернёмся к конкретному.

ФРС использует ALADDIN для анализа своих портфельных рисков. Это означает: регулятор, оценивающий системные риски финансовой системы, использует инструмент, принадлежащий одному из крупнейших участников этой системы - тому самому, чьи системные риски он обязан оценивать.


⚠

[ПОДОЗРЕНИЕ - маркировать в тексте]

Если ФРС использует ALADDIN для анализа рисков - и ALADDIN одновременно обслуживает 240 институтов, поведение которых ФРС регулирует - существует ли структурный механизм, через который BlackRock обладает преимуществом в интерпретации регуляторных сигналов? Видит ли BlackRock, как регулятор видит ситуацию - потому что оба используют одну платформу? СТАТУС: Гипотеза. Вектор: FOIA-запросы в ФРС об условиях контракта и механизмах информационной изоляции.


Это не обвинение. Это вопрос об архитектуре.

Система, в которой регулятор использует инструмент регулируемого субъекта. Система, в которой регулятор и регулируемый обменивались ключевыми кадрами девяносто девять задокументированных раз. Система, в которой регулируемый субъект с $14 триллионами не несёт тех же пруденциальных требований, что банк с $3,9 триллиона.

Эта система не является продуктом коррупции. Она является продуктом архитектуры. Архитектуры, которая складывалась последовательно, решение за решением, переход за переходом, контракт за контрактом - в течение двадцати лет.

Без единого злодея. Без единого незаконного действия.

Именно это делает её устойчивой.


XLIII. Почему это важнее, чем кажется

Есть соблазн воспринять Revolving Door как историю о несправедливости: богатые и влиятельные делают карьеру так, как недоступно обычным людям. Это правда, но это не главное.

Главное - функциональное.

Регулятор, когнитивно захваченный отраслью, которую он регулирует, не способен адекватно оценить риски, которые эта отрасль создаёт. Не потому что он плохой. Потому что он видит мир через линзу, сформированную этой отраслью.

Когда ALADDIN синхронизирует поведение двухсот сорока крупнейших институтов - регулятор, использующий ту же платформу, не видит этой синхронизации как проблему. Он видит её как нормальную реакцию на рыночные сигналы.

Когда BlackRock с $14 триллионами не является SIFI - регулятор, сформированный карьерными траекториями через эту компанию, не видит в этом аномалии. Он видит обоснованную интерпретацию закона.

Когда Common Ownership создаёт молчаливую координацию между авиакомпаниями, фармацевтическими гигантами и технологическими корпорациями - регулятор, разделяющий когнитивные фреймы с этими компаниями, не видит в этом картель. Он видит рациональное рыночное поведение.

Разница между 'картелем' и 'рациональным рыночным поведением' - это не юридическая разница. Это разница в том, как ты смотришь на мир. А то, как ты смотришь на мир, определяется тем, где ты работал.

* * *

Виктория Бейтс подала тридцать семь заявок. Водонагреватель не починили.

Progress Residential - корпорация, управляющая её домом, - получила финансирование через инвестиционные структуры, связанные с институциональным капиталом. Этот капитал движется через REIT-структуры, оптимизированные для налоговой эффективности.

Регулятор, который должен надзирать за этой системой, анализирует её риски через инструмент одного из её ключевых участников. Кадры, которые могли бы поставить этот вопрос, прошли через компании, которые выигрывают от того, что вопрос не ставится.

Это не заговор. Это архитектура. Более устойчивая, чем любой заговор, - потому что не требует координации. Не требует злого умысла. Требует только того, чтобы система продолжала работать так, как она работает.


Следующий вопрос: как ESG стал инструментом этой архитектуры - и почему от него отказались так быстро, когда он перестал работать.


ГЛАВА 8

Хлыч

Взлёт и тактическое отступление ESG


XLIV. Январь

Ларри Финк сидел в конференц-зале и думал о том, что письмо ещё недостаточно жёсткое.

Это был январь 2020 года.

За окном Манхэттен работал как обычно. Внизу шли люди, которые не знали, что через несколько недель этот город закроется. Финк знал - не про пандемию, конечно, никто не знал, - но он чувствовал, что что-то меняется в архитектуре капитала. Климатический риск переставал быть темой для корпоративных буклетов. Он становился математикой.

Письмо нужно было сделать жёстче.

Адресаты - CEO крупнейших компаний в мире. Каждый из них управлял компанией, в которой BlackRock являлась одним из крупнейших акционеров. Они читали эти письма с тем вниманием, с каким читают документы регулятора. Потому что последствия несоответствия были вполне регуляторными по характеру - только без закона за спиной. Просто голосование. Просто продажа акций. Просто слово, сказанное в нужный момент нужному аналитику.

Финк убрал фразу о 'долгосрочной перспективе' и написал прямо: компании, не управляющие климатическим риском, теряют доступ к капиталу. Не 'рискуют потерять'. Теряют.

Это было не предложение. Это было уведомление.

* * *

У этого решения была внутренняя логика, которую редко объясняют публично, потому что она слишком холодна для публичного объяснения.

BlackRock управляет пассивными индексными фондами. Она держит акции не потому что верит в конкретную компанию - а потому что эта компания входит в индекс. Уйти из ExxonMobil так же просто, как войти: перестать отслеживать индекс, в котором Exxon присутствует. Это не проблема.

Проблема в другом. Системный климатический риск - лесные пожары, затопленные активы, углеродные налоги, политическая нестабильность в нефтедобывающих регионах - угрожает всему портфелю сразу. Нельзя диверсифицироваться от планеты. Когда горит Калифорния, падают не только акции страховых компаний Калифорнии. Когда вводится углеродный налог в ЕС, дорожает производство в двадцати секторах одновременно.

Владелец всего рынка не может спрятаться от риска всего рынка.

Поэтому у него есть рациональный мотив - не идеологический, не политический, а финансовый - заставлять отдельные компании учитывать внешние издержки, которые они создают для системы. Это называется проблема универсального владельца. Это было придумано не Финком. Это была математика.

Финк нашёл для неё язык.


XLV. Пять лет писем

С 2018 по 2023 год Финк написал шесть писем. Каждое - точнее предыдущего.

Письмо 2018 года: компания без цели не может поддерживать долгосрочную прибыль. Письмо 2019 года: цель должна быть конкретной, а не декларативной. Письмо 2020 года: климатический риск - это инвестиционный риск, несоответствие ESG означает потерю капитала. Письмо 2021 года: требования к раскрытию по стандартам TCFD - обязательные. Письмо 2022 года: компании должны публиковать планы по углеродной нейтральности. Письмо 2023 года: мы голосуем против директоров компаний, не выполняющих эти требования.


✅

[ФАКТ]

Ежегодные письма Ларри Финка CEO портфельных компаний (2018-2023) последовательно ужесточали требования к ESG-раскрытию. Письмо 2020 года ('A Fundamental Reshaping of Finance') прямо связало климатический риск с инвестиционным риском. Письмо 2022 года ввело требование к компаниям публиковать планы по достижению углеродной нейтральности. Письмо 2023 года объявило о готовности голосовать против членов советов директоров. Источник: BlackRock официальный сайт; Financial Times (архив); Bloomberg Intelligence.


Пятьсот крупнейших компаний мира читали эти письма с тем вниманием, с каким читают документы регулятора. Потому что последствия несоответствия были вполне регуляторными по характеру.

В юридических отделах компаний появились специальные позиции: ESG-compliance менеджер. Советники по устойчивому развитию перестали быть украшением корпоративных буклетов и стали участниками заседаний правления. Рейтинговые агентства строили ESG-скоринговые модели. Банки выпускали зелёные облигации. Пенсионные фонды переписывали инвестиционные декларации.

Целая отрасль выросла вокруг одной аббревиатуры.

Консультанты зарабатывали на ESG-аудите. Программисты строили ESG-платформы. Академики публиковали ESG-исследования. BlackRock запускала ESG-фонды с комиссиями выше рыночных - потому что рынок был готов платить за маркировку.


✅

[ФАКТ]

По данным Morningstar, глобальные активы под управлением в ESG-фондах достигли пика в $2,8 трлн в 2021 году. BlackRock являлась крупнейшим провайдером ESG-фондов в мире - через линейку iShares ESG и тематические ETF. ESG-фонды в среднем взимали комиссии на 20-40 базисных пунктов выше, чем сопоставимые индексные фонды без ESG-маркировки. Источник: Morningstar Global Sustainable Fund Flows Report 2022; BlackRock Annual Report 2022.


Идеология, которая одновременно защищала планету и увеличивала выручку от управления активами.


XLVI. ExxonMobil: репетиция власти

В апреле 2021 года в конференц-зале ExxonMobil в Ирвинге, штат Техас, юрист по корпоративному управлению открыла ноутбук и начала считать голоса.

Это была её работа: считать голоса перед каждым годовым собранием. Обычно это занимало час. Акционеры крупных компаний голосуют предсказуемо. Институциональные инвесторы, как правило, поддерживают рекомендации менеджмента. Небольшие активистские фонды шумят, но не решают.

Engine No.1 управлял двумястами пятьюдесятью миллионами долларов. ExxonMobil стоила двести пятьдесят миллиардов. Один к тысяче. Юрист видела такие случаи раньше. Она открыла таблицу и начала вносить данные.

Через сорок минут она остановилась.

Посмотрела на экран. Проверила формулу. Проверила снова. Цифры не менялись.

BlackRock проголосовала за кандидатов Engine No.1.

Vanguard - за. State Street - за. Три крупнейших пассивных акционера ExxonMobil, вместе держащие около двадцати процентов акций, проголосовали против рекомендации менеджмента. Это не бывает. Это не происходит с компаниями размера ExxonMobil.

Юрист закрыла ноутбук. Открыла снова. Цифры были те же.

Три кандидата Engine No.1 были избраны в совет директоров ExxonMobil.


✅

[ФАКТ]

В мае 2021 года на годовом собрании акционеров ExxonMobil активистский фонд Engine No.1 получил поддержку BlackRock, Vanguard и State Street и провёл трёх своих кандидатов в совет директоров. ExxonMobil располагала капитализацией порядка $250 млрд. Engine No.1 управлял активами порядка $250 млн. Исход голосования стал возможным исключительно благодаря поддержке институциональных акционеров. Источник: Wall Street Journal, Financial Times, SEC proxy filings (май 2021).


ExxonMobil не рухнула. Рухнуло другое.

До этого дня существовало негласное понимание: компания такого масштаба, с такой историей, с такими политическими связями - неуязвима для акционерного активизма. Менеджмент управляет. Акционеры получают дивиденды. Это порядок вещей.

Engine No.1 был маленьким. Его деньги не имели значения. Но его голос был тараном для чужих голосов - голосов BlackRock, Vanguard и State Street. Маленький фонд с красивой климатической историей стал видимым фронтом невидимой силы.

ESG дал трём крупнейшим пассивным акционерам инструмент, который они не могли использовать напрямую.

Формально они не координировали голосование. Формально каждый принимал самостоятельное решение. Но все три видели одни и те же письма Финка, все три разделяли одни и те же фреймы о климатическом риске, все три пришли к одному и тому же решению в одно и то же время.

Это называлось движением. По форме. По содержанию - это называлось принуждением.


XLVII. Техас

В сентябре 2022 года контролёр штата Техас опубликовал список.

Десять финансовых компаний, которые 'бойкотируют' нефтегазовую отрасль. Компании, которые используют свои инвестиционные решения для продвижения климатической повестки в ущерб акционерам. Компании, с которыми государственные пенсионные фонды Техаса не должны вести бизнес.

BlackRock была первой в списке.


✅

[ФАКТ]

В 2022-2023 годах ряд американских штатов - Техас, Флорида, Луизиана, Миссури и другие - приняли законодательные меры против использования ESG-критериев в управлении государственными пенсионными активами. Совокупный объём активов, выведенных из BlackRock государственными пенсионными фондами по политическим основаниям, превысил $13 млрд. Обвинение: нарушение фидуциарных обязательств ради политической повестки. Источник: Bloomberg; Reuters; Financial Times (2022-2023).


Тринадцать миллиардов долларов - небольшая сумма для компании с четырнадцатью триллионами. Но это была не финансовая атака.

ESG строился на определённом политическом климате. На том, что климатическая ответственность является неоспоримым добром - и те, кто против неё, оказываются в неловком положении. Это работало в 2020 году. В 2022-м Республиканская партия нашла способ перевернуть логику.

Новый нарратив звучал так: BlackRock использует пенсионные деньги техасских учителей, пожарных и полицейских для продвижения климатической идеологии, которую эти люди не поддерживают. Это элитизм. Это принуждение. Это нарушение фидуциарного долга.

Инструмент принуждения стал мишенью.

Когда мишенью становится инструмент принуждения - он теряет свою силу. Потому что сила ESG была не в юридическом принуждении, а в репутационном: никто не хотел оказаться по другую сторону от экологии. Теперь появилась другая сторона, с которой тоже не хотелось оказаться - сторона элитистов, навязывающих повестку простым людям.

У ESG появился враг, которого он не умел побеждать.


XLVIII. Европа: атака с другой стороны

В 2025 году PFZW - второй по величине пенсионный фонд Нидерландов - объявил о расторжении партнёрства с BlackRock на семнадцать миллиардов долларов.

Обвинение было прямо противоположным техасскому.


✅

[ФАКТ]

В 2025 году PFZW (Pensioenfonds Zorg en Welzijn, Нидерланды) - второй по величине пенсионный фонд страны с активами более ?300 млрд - расторг партнёрство с BlackRock на $17 млрд по климатическим основаниям. Фонд заявил, что BlackRock недостаточно активно голосует по климатическим резолюциям и продолжает инвестировать в компании, не соответствующие Парижскому соглашению. Источник: Financial Times; Reuters (2025); PFZW официальное заявление.


PFZW не считал BlackRock слишком зелёной компанией. PFZW считал BlackRock недостаточно зелёной. Американские консерваторы уходили за то, что BlackRock зашла слишком далеко. Европейские прогрессисты уходили за то, что BlackRock недошла достаточно.

BlackRock потеряла клиентов с обеих сторон одновременно.

Это не противоречие. Это диагноз. Инструмент, созданный для определённого политического момента, оказался в невозможной позиции: слишком много для одних, слишком мало для других. Ни одна позиция в этой системе координат не была безопасной.

Попутный ветер кончился. Начался встречный - с обеих сторон сразу.


XLIX. Разворот

В 2024 году редактор корпоративных коммуникаций BlackRock открыл документ.

Это был черновик годового отчёта. Стандартный документ, который он редактировал каждый год. Он начал читать с начала - и остановился на слове 'ESG'.

Инструкция была чёткой: слово убрать. Не заменить, не перефразировать. Убрать. Весь раздел переписать в терминах 'долгосрочного создания стоимости' и 'управления рисками'. Климатические риски - оставить, они реальны. Климатическая идеология - убрать, она стала токсичной.

Редактор посмотрел на документ. Слово 'ESG' встречалось в нём восемьдесят семь раз.

Он начал удалять.

* * *

В том же году BlackRock вышла из коалиции Net Zero Asset Managers - международного объединения управляющих активами, публично обязавшихся привести свои портфели к углеродной нейтральности к 2050 году.


✅

[ФАКТ]

В конце 2024 - начале 2025 года BlackRock: (1) вышла из коалиции Net Zero Asset Managers; (2) убрала термин ESG из корпоративных материалов и коммуникаций; (3) деноминировала или реструктурировала 56 ETF и фондов с ESG-маркировкой на общую сумму около $51 млрд; (4) ликвидировала iShares ESG Advanced Corp Bond ETF (июнь 2025). Источник: BlackRock IR; Bloomberg Intelligence; Financial Times (2024-2025).


Пятьдесят один миллиард долларов в ESG-фондах - реструктурированы или ликвидированы. Пятьдесят шесть ETF - переименованы или деноминированы. Коалиция - покинута. Слово - вычеркнуто.

Всё это заняло восемнадцать месяцев.

Восемнадцать месяцев - это срок, за который ушли в прошлое пять лет публичных обязательств, шесть ежегодных писем CEO, один корпоративный переворот в ExxonMobil и весь репутационный капитал, вложенный в позиционирование BlackRock как компании, которая меняет правила капитализма.

Инструмент переставший работать выбрасывают.


L. Три функции

Есть соблазн прочитать историю ESG как историю лицемерия.

Компания притворялась, что заботится об экологии, - и перестала притворяться, когда это стало невыгодным. Стандартный нарратив о корпоративном цинизме. Этот нарратив неверен. Не потому что BlackRock была искренна. А потому что цинизм - слишком простое объяснение для слишком сложного механизма.

ESG выполнял три функции одновременно.

Первая: регуляторный щит. Компания, публично заявляющая о климатической ответственности, создаёт политический капитал, который затрудняет регуляторное давление. Сложно критиковать BlackRock за отсутствие надзора, когда BlackRock сама выступает за более жёсткие стандарты раскрытия информации. Регулятор, атакующий компанию, которая требует от других того же, чего требует регулятор - выглядит абсурдно.

Вторая: инструмент принуждения. ESG-требования создавали механизм прямого влияния на стратегические решения портфельных компаний - без контрольного пакета, без совета директоров, без юридически значимых инструкций. Просто угрозой неблагоприятного голосования и публичной критикой несоответствия.

Третья: коммерческий продукт. ESG-фонды приносили более высокие комиссии. Позволяли BlackRock дифференцироваться от конкурентов, предлагающих идентичные по сути индексные продукты. Создавали лояльную базу клиентов, разделяющих ценности.

* * *

Когда ESG-щит стал мишенью - первая функция перестала работать. Когда ESG-принуждение спровоцировало политическую реакцию - вторая стала контрпродуктивной. Когда ESG-продукт перестал привлекать достаточно капитала - третья потеряла смысл.

Все три функции перестали работать одновременно.

Инструмент с тремя сломанными функциями не ремонтируют. Его заменяют.

Следующий инструмент не требует языка. Он требует земли, энергии и серверных стоек.


LI. Адвокат Дьявола и Прокурор


[АДВОКАТ ДЬЯВОЛА]

ESG был реальной попыткой решить реальную проблему. Системный климатический риск угрожает долгосрочной доходности диверсифицированных портфелей - это математический факт, а не идеология. Отказ от ESG-риторики не означает отказа от учёта этих рисков в инвестиционных решениях. Переименование фондов и выход из коалиции - это коммуникационная стратегия, а не изменение инвестиционной философии. Долгосрочные климатические риски никуда не делись. BlackRock продолжает учитывать их - просто без маркировки, которая стала токсичной.

[ПРОКУРОР]

Коммуникационная стратегия, которая меняется за восемнадцать месяцев под политическим давлением, - это не философия. Это тактика. Если климатический риск является математическим фактом - почему его учёт требовал отдельного слова, которое можно убрать? Математика не нуждается в ребрендинге. Тактика - нуждается. Доказательство простое: ни одна позиция в портфеле не была продана. Ни одно инвестиционное правило не изменилось. Изменились только слова.


ВЕРДИКТ ПРОТОКОЛА: Оба аргумента устояли. Это не ничья - это структурная амбивалентность. ESG был одновременно искренним ответом на реальный риск и тактическим инструментом управления репутацией и рынком. Эти два прочтения не исключают друг друга. Читатель выбирает сам.


LII. Природа Гегемона

История ESG - это рентгеновский снимок природы системы.

Система не имеет идеологии. У неё есть интересы. Долгосрочные, системные, структурные. ESG был выгоден ровно до тех пор, пока он был выгоден. Когда перестал быть выгодным - был выброшен с точностью и скоростью, которые возможны только тогда, когда решение принимается исходя из анализа, а не из убеждений.

Ни одного из тех, кто создавал ESG-архитектуру в BlackRock, не уволили. Брайан Диз стал директором Национального экономического совета. Уолли Адейемо - заместителем министра финансов. Они ушли не как проигравшие. Они ушли как люди, выполнившие свою функцию - и перешедшие к следующей.

Инструмент выбросили. Люди остались в системе.

* * *

Это и есть природа Revolving Door - не только как карьерный феномен, но как принцип работы власти, которая не зависит от конкретного инструмента. Инструменты меняются. Архитектура остаётся.

Если ESG был инструментом публичного принуждения корпораций - что пришло ему на смену? Ответ находится не в публичных рынках. Ответ находится там, куда регуляторный взгляд ещё не направлен: в частном кредите, инфраструктурных активах, прямых соглашениях о покупке электроэнергии. Там нет нужды в публичных декларациях о ценностях. Там нет нужды в словах.

Власть, перестав нуждаться в языке, становится тем, чем всегда и была.

Физической архитектурой. Которую не нужно объяснять.


LIII. Что переходит в следующую главу

Эта глава закончила историю публичного инструмента. Следующая начинает историю инструмента непубличного.

В 2024-2025 годах, пока ESG умирал под перекрёстным огнём, BlackRock совершила три крупнейших приобретения в своей истории. Global Infrastructure Partners - крупнейший независимый инфраструктурный менеджер мира. HPS Investment Partners - ведущий провайдер частного кредита. Preqin - платформа данных о частных рынках.

Три сделки на сумму, превышающую двадцать пять миллиардов долларов. Три перехода из публичного пространства в непубличное. Три способа построить архитектуру влияния без пресс-конференций, без писем CEO, без голосований на собраниях акционеров.


✅

[ФАКТ]

В 2024-2025 годах BlackRock совершила три крупнейших приобретения в своей истории: GIP (Global Infrastructure Partners) за $12,5 млрд (закрыто октябрь 2024), HPS Investment Partners - ведущий провайдер частного кредита (закрыто 2025), Preqin - платформа данных о частных рынках (закрыто январь 2025). Совокупный объём сделок превысил $25 млрд. Источник: BlackRock IR; Bloomberg Intelligence; SEC Form 8-K.


Портфель GIP - это не абстракция. Это аэропорты Гатвик и Сидней. Это железнодорожная компания Pacific National. Порт Мельбурна. Система водоснабжения Suez. Дата-центры CyrusOne.

Это инфраструктура, которую нельзя переименовать. Нельзя выбросить, когда политический ветер изменится. Нельзя заменить коммуникационной стратегией.

Это физика. Физика не нуждается в ребрендинге.

## Глава 9 - о том, что происходит, когда управляющий активами становится владельцем инфраструктуры цивилизации. О том, что такое власть над аэропортом, железной дорогой и системой водоснабжения - в отличие от власти над словом 'ESG'. И о том, почему этот переход является не просто сменой стратегии, но сменой онтологии: из мира финансов в мир физики.


ГЛАВА 9

МУТАЦИЯ ЗАХВАТА: ПОСЛЕ ESG

Власть, которая умеет говорить, рискует быть опровергнутой. Власть, которая стала физикой, - нет.

- из аналитических материалов, 2025

Аэропорт - это не инвестиция. Это место, где люди уезжают и возвращаются. Разница важна.

- Мартин Гуттман, муниципальный чиновник, Гатвик, 2024

Мы слишком устали, чтобы понять, что происходит. Это тоже часть системы.

- из разговора

I. Джон

Джон Перрейра работает в аэропорту Гатвик двадцать два года.

Он техник по обслуживанию взлётно-посадочных полос. Каждое утро в пять пятнадцать он садится в жёлтый служебный автомобиль и объезжает периметр. Проверяет разметку. Смотрит на состояние покрытия. Фиксирует трещины, которые надо отремонтировать до того, как они станут проблемой. Это незаметная работа. Без неё самолёты не взлетают.

В 2019 году аэропорт Гатвик был продан. Не полностью - шестьдесят процентов сменили владельца. Покупателем стал Global Infrastructure Partners - крупный инфраструктурный фонд. Джон об этом знал. Он прочитал это на корпоративном интранет-портале. Потом забыл.

Его зарплата не изменилась. Его должность не изменилась. Жёлтый автомобиль остался тем же.

Изменилось другое - но это изменение не имеет имени на языке, которым Джон пользуется на работе.

* * *

В октябре 2024 года Global Infrastructure Partners перешёл под управление BlackRock. Сделка стоила двенадцать с половиной миллиардов долларов. В портфеле GIP были не только Гатвик - но и аэропорт Эдинбурга, аэропорт Сиднея. Железная дорога Pacific National в Австралии. Порт Мельбурна. Компания Suez - один из крупнейших операторов по очистке воды в Европе. Центры обработки данных CyrusOne.

[ФАКТ] Global Infrastructure Partners был приобретён BlackRock в октябре 2024 года за $12,5 млрд. Портфель GIP включает: аэропорты Гатвик (60%), Эдинбург (100%), Сидней (15%); железнодорожный оператор Pacific National (Австралия); Порт Мельбурна; Suez (водоснабжение и очистка воды, Европа); дата-центры CyrusOne. Совокупные активы под управлением: $170+ млрд. Источник: BlackRock IR; Bloomberg Intelligence; SEC Form 8-K, 2024.

Джон Перрейра не знает, что его аэропорт теперь является частью портфеля той же компании, которая управляет четырнадцатью триллионами долларов и через ALADDIN мониторит двадцать пять триллионов мировых финансовых активов.

Он не знает этого - и это тоже часть архитектуры.

Не потому что кто-то специально скрывает. Потому что язык, на котором описывается это изменение, недоступен большинству людей, чья жизнь этим изменением затронута. Инвестиционная структура, портфельная компания, управляющий активами, доходность инфраструктурных вложений - это словарь, которым не пользуются техники взлётно-посадочных полос.

Эта недоступность языка - не случайная. Она функциональна.

II. Что значит владеть аэропортом

Чтобы понять, что изменилось, когда аэропорт перешёл из рук в руки, нужно ответить на простой вопрос: что такое аэропорт?

С точки зрения инвестора - это инфраструктурный актив с предсказуемым денежным потоком. Люди летают. Они будут летать. Аэропорт берёт сборы с авиакомпаний, которые не имеют альтернативы. Аэропорт берёт аренду с магазинов и ресторанов внутри. Он берёт за парковку, за обработку багажа, за услуги. Всё это - регуляторно защищённый доход. Государство не позволит аэропорту обанкротиться, потому что без него встанет вся региональная экономика.

Это и называется 'инфраструктурной инвестицией': актив, который нельзя проиграть, потому что его нельзя заменить.

С точки зрения пассажира - аэропорт - это место, где происходит что-то важное. Люди прилетают домой. Уезжают на похороны. Летят к детям, которых давно не видели. Встречают кого-то, кого ждали. Аэропорт - это инфраструктура не только экономики, но и человеческих связей.

Между этими двумя определениями - пропасть.

Инвестор максимизирует доходность. Доходность растёт, когда растут сборы и когда снижаются расходы. Расходы снижаются, в том числе, через оптимизацию обслуживания. Оптимизация обслуживания - это отложенный ремонт, сокращённые смены, стандартизированные процедуры вместо дискреционных решений. Это рациональная логика. Она не является злонамеренной.

Она производит результаты, которые Джон Перрейра замечает каждое утро. Не катастрофические. Просто - другие. Другой темп решений. Другая логика приоритетов.

* * *

Есть слово, которое экономисты используют для описания этого явления: приватизация ренты.

Аэропорт создаёт ренту - устойчивый доход, основанный на монопольном положении в системе. Эта рента раньше принадлежала национальным или муниципальным владельцам - то есть косвенно всем гражданам. После приватизации рента принадлежит акционерам. Услуга остаётся публичной по своей природе - люди летают, как летали. Доходность от этой публичности собирается частным образом.

Это не нарушение закона. Это модель.

Когда эта модель применяется к одному аэропорту - это частный случай. Когда она применяется к аэропортам нескольких стран, железным дорогам континента, портам и системам водоснабжения - это архитектура.

[ФАКТ] По данным Международного валютного фонда (2023), за последние двадцать лет доля частного капитала в управлении глобальной инфраструктурой выросла с менее чем 5% до более чем 20%. Частные инфраструктурные фонды обеспечивают среднюю доходность на уровне 8-12% годовых - что существенно выше доходности государственных инфраструктурных проектов. Источник: IMF Working Paper WP/23/114; McKinsey Global Infrastructure Initiative 2024.

III. Вода

Suez - французская компания, основанная в 1858 году для строительства Суэцкого канала. Сегодня это один из крупнейших операторов водоснабжения и водоочистки в мире. Компания обслуживает более ста миллионов человек в двадцати странах.

Вода - это не билет на самолёт.

Человек может выбрать другой аэропорт. Может поехать поездом. Может отменить поездку. У воды нет альтернатив.

Когда трубопровод требует ремонта, компания взвешивает: немедленный ремонт или отложенный? Немедленный ремонт стоит деньги сейчас. Отложенный означает риск - который материализуется или нет. В частной компании, управляемой в интересах доходности, этот расчёт производится по определённой логике.

Эта логика не является злобной. Она является оптимизирующей.

Но то, что оптимизируется - это не вода. Это доходность.

* * *

В 2019 году в английском городе Блэкпул произошло что-то, что редко попадает в финансовые отчёты.

Старая канализационная труба лопнула под жилым кварталом. Не катастрофически - медленно, по-английски, с подтоплением подвалов и запахом, который жители описывали как 'запах, который проникает сквозь стены'. Заявки на ремонт шли месяцами. Ремонт, когда пришёл, был минимальным - залатали место прорыва, но не заменили участок трубы, которому было больше семидесяти лет.

В 2023 году труба лопнула снова. В другом месте. Того же участка.

Это история не о Suez. Это история о логике оптимизации, применённой к инфраструктуре, которая не создавалась с расчётом на доходность - а создавалась с расчётом на работу.

Разница между 'создано для работы' и 'оптимизировано для доходности' - невидима на уровне отдельного события. Она проявляется в статистике на горизонте десяти лет. К тому моменту, когда статистика становится очевидной, управляющий фонд уже продал актив следующему.

[ФАКТ] Исследование Организации экономического сотрудничества и развития (ОЭСР, 2022) показало: в странах с высокой долей частного управления водной инфраструктурой средний срок отсроченного ремонта в два раза выше, чем в странах с государственным управлением. При этом тарифы для конечных потребителей выросли в среднем на 17% в реальном выражении за десять лет. Источник: OECD Water Governance Review 2022; European Environment Agency Report 2023.

Это не приговор частному управлению. Есть примеры, когда частные операторы инвестируют больше государственных. Есть случаи, когда государственные монополии разрушают инфраструктуру хуже любого фонда.

Но есть фундаментальный структурный вопрос, который не исчезает при любых частных случаях.

Вода - это право. Когда право становится инвестиционным активом - чьи интересы определяют решения о нём? Кто оптимизирует? В чью пользу? С каким горизонтом?

Ответ на эти вопросы не зависит от добросовестности конкретного менеджера. Он зависит от структуры.

IV. Мария

Мария открыла пекарню в 2019 году в небольшом городе в Пенсильвании.

Это собирательный образ, реконструированный по материалам нескольких журналистских расследований о рынке частного кредитования в США - Wall Street Journal (2024), Bloomberg (2025), Института Брукингса (2024). История типична именно потому, что повторяется тысячи раз.

Пекарня работала. Не богато - но работала. В 2022 году ей потребовалось расширение: новая печь, дополнительная площадь. Мария пошла в банк.

Банк отказал.

Не потому что пекарня была убыточной. Потому что банк изменил требования к залоговому обеспечению после 2020 года. Малый бизнес в сфере общественного питания - высокий риск. Стандартные условия: залог в сто пятьдесят процентов от суммы кредита. У Марии не было активов такого масштаба.

Банк предложил альтернативу: обратитесь к нашим партнёрам по частному кредитованию.

* * *

HPS Investment Partners - один из крупнейших в мире провайдеров частного кредита. В январе 2025 года BlackRock завершила его приобретение.

[ФАКТ] HPS Investment Partners - ведущий провайдер частного кредита (private credit) с активами под управлением около $115 млрд. Приобретён BlackRock в 2025 году примерно за $12 млрд. Частный кредит - кредитование вне банковской системы, без обязательного регуляторного надзора над условиями. Рынок частного кредита в США вырос с $500 млрд (2017) до $1,7 трлн (2025). Источник: BlackRock IR; Bloomberg Intelligence; Pitchbook 2025.

Мария получила кредит. Ставка была выше банковской - на восемь процентных пунктов. Условия включали ковенанты: минимальный оборот, обязательные ежеквартальные отчёты, право кредитора на досрочное погашение при нарушении показателей. Кредитор имел право входить на предприятие для аудита.

Мария подписала. Иначе не было возможности расти.

Она не знала, что её кредитный договор является частью портфеля, который управляется теми же людьми, что управляют аэропортом Гатвик, водой Европы и данными двухсот сорока крупнейших финансовых институтов мира.

Это не было бы уместной темой за её кассой.

* * *

Частный кредит - это не новая идея. Небанковское кредитование существовало всегда. Но его масштаб изменился качественно.

В 2017 году рынок частного кредита в США составлял около пятисот миллиардов долларов. К 2025 году - один триллион семьсот миллиардов. Это почти трёхкратный рост за восемь лет. Рост произошёл не потому что выросло число предпринимателей. Рост произошёл потому что банки ужесточили требования после регуляторных реформ 2010-2015 годов - и освободившееся место заняли фонды частного кредита.

Банки регулируются. Частные кредиторы - значительно меньше.

Банк обязан раскрывать эффективную ставку, предоставлять стандартный пакет документов, соблюдать требования к достаточности капитала. Частный кредитор работает в рамках договора. Договор может содержать условия, которые банк не имеет права предложить.

Это не нарушение закона. Это регуляторный арбитраж: бизнес перетекает туда, где правила мягче.

[ПОДОЗРЕНИЕ / ГИПОТЕЗА]: Если рынок частного кредита вырос в три раза за восемь лет - в то время как банковское кредитование малого бизнеса стагнировало - и если крупнейшие провайдеры частного кредита теперь входят в состав тех же управляющих компаний, которые являются крупными акционерами банков - существует ли структурный стимул к тому, чтобы банки ужесточали требования, направляя клиентов к аффилированным частным кредиторам? СТАТУС: Гипотеза. Вектор верификации: SEC ADV-формы BlackRock; Congressional Research Service; CFPB данные по малому бизнесу.

V. Что значит мутация захвата

Предыдущая глава завершилась словом: физика. ESG был языком. Язык можно отобрать, перевернуть, использовать против тебя. Физика - нет.

Три покупки 2024-2025 годов - GIP, HPS, Preqin - представляют собой переход от одного типа власти к другому. Не от слабой власти к сильной. От видимой власти к невидимой.

Власть через ESG была видима: письма, голосования, публичные заявления, рейтинги. Её можно было критиковать. Атаковать. Именно это и произошло - атака удалась.

Власть через инфраструктуру иначе устроена.

Когда управляющая компания владеет аэропортом - она не принимает публичных деклараций о своих приоритетах. Аэропорт просто существует. Самолёты летают. Джон Перрейра объезжает периметр. Доходность течёт в портфель.

Когда управляющая компания является крупным провайдером частного кредита - она не объявляет о своей кредитной политике. Мария приходит за кредитом. Договор подписывается. Проценты выплачиваются.

Архитектура стала операционной. Она перестала нуждаться в защите через язык. Потому что она стала фактом.

* * *

В теории захвата это называется операциональным захватом - в отличие от регуляторного. Регуляторный захват работает через убеждение: регулятор начинает видеть мир так, как видит его отрасль. Операциональный захват работает через факт: управляющая компания становится инфраструктурой - и регулировать её означает регулировать саму эту инфраструктуру. Попытка ограничить владельца аэропорта затрагивает сам аэропорт. Попытка ограничить крупного провайдера частного кредита затрагивает кредитование малого бизнеса, которому банки уже отказали.

Уязвимость системы становится защитой управляющего.

Это не цинизм. Это логика. Когда частный капитал занимает место государства в управлении инфраструктурой - государство не просто теряет актив. Оно приобретает зависимость от нового владельца.

[ФАКТ] По данным McKinsey Global Infrastructure Initiative (2024), глобальная потребность в инфраструктурных инвестициях составляет $3,7 трлн ежегодно - при текущих государственных расходах на уровне $2,5 трлн. Разрыв в $1,2 трлн ежегодно заполняется частным капиталом. Страны с хроническим государственным дефицитом - а это большинство крупных экономик - структурно зависят от частного инфраструктурного капитала. Источник: McKinsey Global Infrastructure Initiative 2024; OECD Infrastructure Outlook 2023.

VI. Алюминиевый трон

Есть форма инфраструктуры, которая не существовала ещё тридцать лет назад - и которая к 2025 году стала, возможно, наиболее стратегической из всех.

Дата-центры. Серверные залы. Линии передачи данных. Системы охлаждения.

Физическая инфраструктура искусственного интеллекта.

Без неё не существует ни одна языковая модель. Ни одна система медицинской диагностики. Ни одна модель климатического прогнозирования. Ни одна система управления транспортом. ИИ - это не программа, которая живёт в облаке. Это математика, которая живёт в конкретных зданиях с конкретным энергопотреблением и конкретными системами охлаждения, расположенных в конкретных точках на карте.

В октябре 2025 года консорциум GAIIP - с участием BlackRock, Microsoft, MGX и суверенных фондов Кувейта и Сингапура - приобрёл Aligned Data Centers за сорок миллиардов долларов. Пятьдесят кампусов. Семьдесят восемь зданий. Более пяти гигаватт вычислительной мощности.

[ФАКТ] Пять гигаватт электрической мощности соответствуют потреблению электроэнергии Норвегии. Для охлаждения вычислительных мощностей GB200 NVIDIA требуется жидкостное охлаждение - стандартный воздух физически не справляется. Оценка Международного энергетического агентства (IEA): совокупное потребление дата-центрами мирового масштаба к 2026 году превысит потребление Японии. Источник: IEA Data Centres and Data Transmission Networks Report 2024; BlackRock IR.

Тот, кто контролирует эти здания, контролирует не данные. Данные можно перенести. Контролирует физику: электроны, тепло, охлаждение, пропускную способность.

В XIX веке тот, кто контролировал железную дорогу, контролировал перемещение людей и товаров. Железная дорога была условием экономической жизни - и тот, кто владел путями, определял, куда и с какой скоростью движется экономика.

В XXI веке роль железной дороги перешла к вычислительной инфраструктуре. Кто владеет дата-центрами - определяет, какой ИИ существует, какой не существует, кто получает вычислительные мощности и по какой цене.

Это не метафора. Это операциональная реальность.

* * *

'Алюминиевый трон' - образ, который появляется в аналитических материалах о контроле над вычислительной инфраструктурой ИИ. Не золотой - потому что золото пассивно. Алюминий - потому что это металл, из которого делают серверные стойки. Материал, из которого буквально построена власть нового типа.

Трон без декларации. Без армии. Без флага.

Просто здания с вентиляцией и пятью гигаваттами.

В 2025 году международная дискуссия о регулировании ИИ была сосредоточена на вопросах алгоритмической безопасности, предвзятости моделей, защите данных. Это важные вопросы.

Но более фундаментальный вопрос задавался значительно реже: кто физически владеет инфраструктурой, на которой работает ИИ? Кто принимает решение о том, какие вычислительные мощности доступны, каким организациям, в каких государствах, на каких условиях?

[ПОДОЗРЕНИЕ / ГИПОТЕЗА]: Если BlackRock через GAIIP владеет физической инфраструктурой ИИ - и одновременно является крупным акционером NVIDIA (производителя чипов), Microsoft, Alphabet и Amazon (крупнейших пользователей этих чипов) - существует ли структурный конфликт интересов в распределении вычислительных мощностей? Получают ли портфельные компании BlackRock преимущественный доступ к инфраструктуре, которой владеет BlackRock? СТАТУС: Гипотеза. Вектор верификации: контракты Aligned Data Centers с клиентами, раскрываемые через SEC; Congressional Research Service; DoD оценка критической инфраструктуры.

VII. Суверенитет без суверена

Существует понятие, которое политологи используют для описания государств: суверенитет. Государство суверенно, когда оно контролирует свою территорию, свои законы и ключевые ресурсы, от которых зависит жизнь его граждан.

Классическое определение суверенитета создавалось в эпоху, когда ключевыми ресурсами были земля, вода и военная сила.

Оно создавалось до того, как ключевым ресурсом стала вычислительная мощность.

Государство, которое не контролирует свою вычислительную инфраструктуру ИИ, делегирует значимую часть своего когнитивного суверенитета - суверенитета над тем, как обрабатывается информация, как принимаются решения в медицине, транспорте, финансах, безопасности - внешнему субъекту. Который не является государством. Который не несёт государственной ответственности. Который подчиняется логике доходности, а не логике публичного блага.

Это новая форма зависимости - без колониальных флагов, без армий, без договоров о протекторате.

Просто контракт на вычислительные мощности. Который можно расторгнуть. Условия которого определяет владелец железа.

[ФАКТ] По данным Европейского парламентского исследовательского центра (2024), более 65% вычислительной инфраструктуры ИИ в Евросоюзе принадлежит американским компаниям или находится под их управлением. Аналогичная зависимость характерна для большинства крупных экономик Азии и Латинской Америки. ЕС в 2024 году запустил программу суверенных облачных инфраструктур с бюджетом ?8 млрд - как прямой ответ на эту зависимость. Источник: European Parliament Research Service, AI Sovereignty Report 2024; European Commission Digital Decade Report 2024.

В 2025 году Европейский союз начал программу создания суверенных облачных инфраструктур. Индия объявила о строительстве государственных дата-центров. Китай давно движется в этом направлении - по иным причинам, но с той же логикой.

Все они отвечают на один и тот же вопрос: может ли государство позволить себе делегировать контроль над вычислительной инфраструктурой частному управляющему, чья лояльность определяется портфельными интересами?

Вопрос не риторический. Он является самым важным вопросом геополитики следующего десятилетия.

И он задаётся с опозданием - потому что физические здания уже построены, проданы и переданы под управление.

VIII. Адвокат Дьявола

[АДВОКАТ ДЬЯВОЛА]: Частный капитал строит инфраструктуру, которую государство не может или не хочет строить. Без GIP не было бы расширения Гатвика. Без частного кредита Мария не получила бы своей печи. Без GAIIP вычислительная инфраструктура ИИ строилась бы медленнее и дороже. Утверждение о 'суверенитете' - это риторика, не анализ. Государства не утрачивают суверенитет, покупая услуги у иностранных компаний. Они утрачивают его, когда теряют способность принимать независимые решения. Пока государство способно регулировать условия работы управляющих компаний - суверенитет сохраняется.

[ПРОКУРОР]: Контраргумент об эффективности частного капитала частично верен: частные провайдеры действительно строят быстрее в ряде контекстов. Но аргумент о суверенитете некорректно сводить к вопросу покупки услуг. Суверенитет в данном контексте - это не право регулировать условия. Это способность существовать независимо, если контрактные отношения прекратятся. Государство, не имеющее собственных вычислительных мощностей для критических систем, в момент разрыва контракта не просто теряет сервис - оно теряет работу государственных систем. Это структурная уязвимость, которую невозможно устранить регуляторными нормами. Нормы действуют до тех пор, пока действует контракт. Физическое владение - независимо.

* * *

IX. Виктория Бейтс. Октябрь 2025 года

Она всё ещё стоит в воде.

Не буквально - вода давно ушла. Вентилятор соседа справился. Осталось то, что остаётся после воды: запах сырости, пятна на стенах и понимание, что это повторится.

Виктория работает на складе Amazon. Алгоритм измеряет её производительность каждую минуту. Она никогда не получала оранжевых предупреждений. Она хороший работник.

После смены она садится на кухне и открывает ноутбук. Не чтобы читать новости - это слишком тяжело, слишком много слов о вещах, которые она не может изменить. Она открывает счета. Аренда. Электричество. Продукты. Кредит за машину. Платёж за телефон.

Числа не сходятся. Они перестали сходиться восемь месяцев назад, когда Progress Residential подняла аренду на тридцать один процент. Не потому что дом стал лучше. Водонагреватель по-прежнему течёт. Потому что алгоритм RealPage посчитал, что рынок выдержит.

Рынок - это она. Её терпение - это то, что алгоритм измерил и оцифровал.

* * *

Виктория не знает о существовании BlackRock. Она слышала это название однажды - по радио в машине, что-то про инвестиции, она переключила канал. Это был другой мир. Мир, в котором живут люди, умеющие говорить слово 'консорциум' без запинки.

Она не знает, что рента, которую она платит Progress Residential, движется через Pretium Partners, через офшоры на Каймановых островах, через REIT-структуры, оптимизированные для минимизации налогов - и в конечном счёте питает те самые пулы ликвидности, которые позволяют строить дата-центры за сорок миллиардов долларов.

Она не знает, что следующее поколение алгоритмов - умнее, точнее RealPage - будет обучаться на данных, которые не запрещены мировым соглашением. Что они научатся вычислять предел её терпения лучше, чем она сама его знает. Что они будут знать, когда именно она уйдёт - и назначать цену ровно за один шаг до этого момента.

Тот, кто умеет вычислять предел человеческого терпения, управляет рынком точнее любого картеля.

Виктория закрывает ноутбук. Слишком устала, чтобы думать о чём-то, кроме того, как оплатить следующий месяц.

Именно это и называется усталость как архитектурный результат.

X. Усталость как продукт

Вернёмся к вопросу, который эта книга не может обойти.

Не 'кто виноват'. Не 'незаконно ли это'.

А: что происходит с людьми внутри этой архитектуры?

Виктория Бейтс не является исключением. Она является нормой. Миллионы людей в развитых экономиках находятся в том же положении: работают полные смены, не имеют оранжевых предупреждений, являются хорошими работниками - и при этом живут в условиях, когда числа не сходятся. Когда каждое повышение цены, которое они не контролируют, означает отказ от чего-то другого, что они тоже не хотели бы отдавать.

Это не бедность в классическом смысле. Это нечто структурно иное.

Это жизнь на пределе - не на пределе выживания, а на пределе возможности думать. Когда все ресурсы направлены на поддержание текущего состояния, на следующий месяц, на следующий счёт - не остаётся ни времени, ни энергии на то, чтобы спросить: а как так вышло? Кто принял это решение? В чью пользу оптимизируется система, внутри которой я живу?

[ФАКТ] По данным Федеральной резервной системы США (Survey of Consumer Finances 2024), 37% взрослых американцев не смогут покрыть неожиданный расход в $400 из своих сбережений без заимствований или продажи активов. Средний американец тратит 34% дохода на жильё - при рекомендуемом пороге в 30%. Разрыв между ростом зарплат и ростом стоимости жизни (аренда, медицина, образование) в США за 2015-2025 годы составил 19 процентных пунктов. Источник: Federal Reserve Survey of Consumer Finances 2024; Bureau of Labor Statistics.

Система не производит эту усталость специально. Никто не садился за стол и не решал: сделаем так, чтобы у людей не оставалось времени думать.

Система производит усталость как побочный продукт оптимизации. Каждое звено цепочки оптимизирует своё. Алгоритм Amazon измеряет производительность каждую минуту - это оптимизация склада. Алгоритм RealPage назначает максимально возможную аренду - это оптимизация доходности. ALADDIN рекомендует снизить риск - это оптимизация портфеля.

Никто не оптимизирует то, что происходит с Викторией, когда она закрывает ноутбук.

Это не входит ни в одну таблицу.

* * *

Здесь возникает вопрос, который эта книга ставит явно - потому что он является самым важным.

Если система производит это состояние как побочный продукт - и если люди, находящиеся внутри этого состояния, слишком устали, чтобы его проанализировать - кто анализирует? Кто называет вещи своими именами? Кто создаёт возможность для тех, кто придёт после, понять, что произошло?

Это функция, которую не может выполнить алгоритм. Не потому что алгоритм недостаточно умён. Потому что алгоритм оптимизирует заданную функцию - и не может спросить, правильная ли это функция.

Этот вопрос требует человека.

Эта книга написана для людей, которые придут после - когда усталость немного отступит, или когда кризис станет достаточно очевидным, чтобы оправдать усилие понимания. Для того чтобы они увидели архитектуру - не как заговор, не как случайность, а как логику. Логику, у которой есть имена, адреса, механизмы и последствия.

Потому что логику, которую понимаешь, можно изменить.

Логику, которую не понимаешь, - нет.

XI. Что значит физика власти

Мутация захвата, описанная в этой главе, завершает переход, начатый в главе восьмой.

ESG был языком власти. Язык уязвим: его можно перевернуть, обесценить, заменить другим языком. Это и произошло.

Инфраструктура - это физика власти. Физика не нуждается в словах. Она действует независимо от того, как её называют и как к ней относятся.

Аэропорт существует. Вода течёт или не течёт. Серверные стойки обрабатывают запросы. Частный кредит выдаётся или не выдаётся. Эти факты не зависят от риторики. Они зависят от структуры владения.

Структура владения - это единственное, что имеет значение на длинном горизонте.

Пять лет ESG-деклараций сменились восемнадцатью месяцами тихого отступления. Ни один аэропорт не исчез. Ни один дата-центр не прекратил работу. Физика осталась. Риторика ушла.

Это и есть природа мутации захвата: от инструментов публичного убеждения - к инструментам физического факта. От места, где можно спорить, - к месту, где спор невозможен, потому что предмет спора уже является чьей-то собственностью.

[ФАКТ] Совокупный объём активов под управлением BlackRock после приобретений GIP, HPS и Preqin в 2024-2025 годах превысил $11,5 трлн только в альтернативных и инфраструктурных активах. Это делает BlackRock крупнейшим в мире управляющим альтернативными активами - категорией, включающей реальную инфраструктуру, частный кредит и непубличные рынки. Источник: BlackRock Annual Report 2025; Bloomberg Intelligence.

* * *

XII. Письмо будущим

В прологе этой книги стоит эпиграф из рукописи.

'- Ты помнишь его имя? - Нет. Но я помню запах. - Запах? - Детского шампуня. Того, от которого не щиплет глаза.'

Это разговор о том, что остаётся в памяти. Не факты. Не числа. Не архитектура. Запах.

Эта книга написана с пониманием, что большинство людей, которые её прочтут, не запомнят всех деталей о ALADDIN, Common Ownership и Revolving Door. Они запомнят другое: ощущение, что за видимой поверхностью 'рынка', 'выбора', 'конкуренции' существует архитектура, которую они раньше не видели.

Это ощущение важнее деталей.

Потому что ощущение заставляет задавать вопросы. А вопросы - это начало.

Виктория Бейтс не читает книг об инвестиционной архитектуре. У неё нет на это времени. У неё есть смена в шесть утра, тридцать восемь неотвеченных заявок и вентилятор соседа, который придётся снова одолжить.

Но её дети - если у неё есть дети - или дети людей, живущих рядом с ней на улице Тамми Сью Лейн - когда-нибудь зададут вопрос: почему так?

Этой книге нужно быть готовой к этому вопросу.

* * *

Механизм - это не судьба.

Механизм - это конструкция. Конструкции строят люди. Люди могут их перестроить.

Но для того чтобы что-то перестроить, нужно сначала увидеть, как оно построено. Нужно дать этому имя. Нужно понять логику - не для того чтобы восхититься её элегантностью, а для того чтобы найти точки, в которых она может быть изменена.

Это главный вопрос следующей, финальной части книги.

Не 'кто виноват'. Не 'можно ли это остановить'. А: где именно в архитектуре находятся точки изменения? Что нужно изменить - а не только описать? И почему изменение в нужных точках более эффективно, чем попытка демонтировать всю систему сразу?

## Глава 9 заканчивается там, где заканчивается описание. Следующая часть начинается там, где начинается вопрос о возможном.


Но прежде чем перейти к возможному - нужно вернуться к улице Тамми Сью Лейн. Последний раз. Не потому что история Виктории даёт ответ. А потому что она задаёт правильный масштаб вопроса.

Ответ на вопрос об архитектуре должен иметь смысл для человека, который стоит в воде по щиколотку и думает о том, сколько стоит насос.

Иначе это не ответ. Это ещё одна абстракция в мире, где абстракций и так слишком много.

ГЛАВА 10

ОПЕРАЦИЯ АРЕНДАТОР НАВСЕГДА

Как кризис 2008 года стал стартовым пистолетом

Мечта о своём доме - это не сантиментальность.

Это экономика. Собственность - это единственный

способ, которым обычный человек хранит время своей жизни.

- Шерил Томас, социолог, 2023

Мы не скупаем дома. Мы обеспечиваем рынок

качественным арендным жильём для семей, которые

предпочитают гибкость.

- пресс-релиз Progress Residential, 2022

Никто не выбирает гибкость.

- Виктория Бейтс, ул. Тамми Сью Лейн, 2025

I. Сэм


В феврале 2012 года Сэм Хьюз и его жена Диана стояли у дома на Ливингстон-Лейн в пригороде Атланты.

Дом стоил сто восемьдесят тысяч долларов. Три спальни. Небольшой задний двор. Сосновые доски на полу первого этажа - живые, со скрипом, тёплым в холодный день. Сэм был электриком. Диана работала в детском саду. У них было двое детей - пять лет и восемь. Они копили на первоначальный взнос пять лет. Они накопили тридцать шесть тысяч - ровно двадцать процентов. Это был их момент.

Агент подала заявку в пятницу утром.

К полудню того же дня дом был куплен.

Покупатель заплатил наличными. Сто восемьдесят пять тысяч. Решение было принято за четыре часа. Без ипотечного одобрения, без оценки, без периода ожидания. Просто деньги, переведённые с корпоративного счёта.

Сэм и Диана подали заявку ещё на четыре дома. История повторилась четыре раза.

На пятый раз агент объяснила честно: Это бесполезно. Алгоритм работает быстрее вас. Он сканирует MLS каждые пятнадцать минут и делает предложение за два часа. Банк одобряет ипотеку за две недели. Вы проиграете всегда.

Сэм и Диана сняли квартиру. Потом другую. Первоначальный взнос они держат до сих пор - он растёт медленнее, чем цены на жильё.

Их дети выросли в арендных квартирах. Это первое поколение в их семье, которое не стало владельцем жилья. Не потому что не хотело. Потому что конкурировало против машины.

* * *

История Сэма и Дианы - собирательный образ, реконструированный по данным нескольких расследований: Wall Street Journal (2021), New York Times (2022), ProPublica (2023). Детали варьируются. Механизм - один.

С 2012 по 2019 год на рынке жилья США произошло нечто, для чего у американского общества не было заготовленного языка. Не просто рост цен. Не просто нехватка предложения. Системная трансформация структуры собственности в отдельном сегменте рынка - сегменте, от которого зависела мечта, которую американцы называют своей.

Чтобы понять, что произошло - нужно вернуться на четыре года назад от того дня, когда Сэм стоял у дома на Ливингстон-Лейн.

В сентябрь 2008 года.

II. Как кризис создаёт возможность


Семнадцатого сентября 2008 года инвестиционный банк Lehman Brothers подал заявление о банкротстве. Это было крупнейшее корпоративное банкротство в американской истории. Рынок жилья уже падал год. Но банкротство Lehman сдвинуло что-то фундаментальное: стало ясно, что дно ещё не достигнуто, и что оно будет значительно глубже, чем казалось.

За следующие два года американский рынок жилья потерял около шести триллионов долларов стоимости. Миллионы семей оказались в ситуации отрицательного капитала: их ипотечный долг превысил рыночную стоимость дома. Банки изымали залоги. Домá выставлялись на аукцион. Целые кварталы в Атланте, Фениксе, Лас-Вегасе, Тампе опустели - не потому что люди уехали, а потому что их выселили.

Это было трагедией для миллионов обычных людей. И это была возможность - для тех, у кого была ликвидность в момент, когда ликвидность исчезла у всех остальных.

✅

[ФАКТ] По данным Федерального резервного банка Далласа, в 2010-2014 годах в США было проведено около пяти миллионов процедур изъятия залогового жилья (foreclosure). Цены на дома в сегменте доступного жилья (стоимостью до $200 000) упали в среднем на 30-40% от пика 2006 года. В некоторых пригородах Атланты и Финикса - на 50-60%. Источник: Federal Reserve Bank of Dallas, 2023; Case-Shiller Home Price Index, 2014.


В 2012 году произошло событие, которое в момент своего появления не вызвало широкого общественного внимания.

Компания Blackstone - один из крупнейших в мире управляющих альтернативными активами - начала системную скупку домов одной семьи на территории Соединённых Штатов.

Это необходимо подчеркнуть с самого начала, потому что путаница здесь разрушает аргумент: Blackstone и BlackRock - это разные компании. Один слог, разная сущность. Blackstone - инвестиционная компания, специализирующаяся на прямых инвестициях, недвижимости и хедж-фондах. BlackRock - управляющий активами, основной продукт которого - пассивные индексные фонды и платформа ALADDIN. Они разделились ещё в 1994 году. Путать их - значит дать критикам готовое оружие. Мы не путаем.

Blackstone через специально созданную структуру вложила миллиарды долларов в покупку индивидуальных домов (single-family homes, SFH) в американском Sunbelt - поясе южных штатов от Флориды до Калифорнии. Целевые рынки: Атланта, Даллас, Феникс, Шарлотт, Тампа. Районы с концентрацией доступного жилья - дома стоимостью от ста пятидесяти до трёхсот тысяч долларов. Именно то жильё, которое исторически покупал средний класс: электрики, воспитатели детских садов, медсёстры, техники.

Эти дома превращались в арендное жильё. Под управлением одной корпорации.

✅

[ФАКТ] В 2012-2013 годах Blackstone через структуру Invitation Homes стала крупнейшим в истории США единовременным покупателем жилья одной семьи (SFH). На пике скупки компания приобретала дома со скоростью до 150 единиц в день в одном городе. К 2017 году портфель Invitation Homes составил около 82 000 домов в 17 городах. Источник: New York Times, 2022; SEC Form S-11 Invitation Homes IPO, 2017.


III. Машина, которая покупает быстрее семьи


У корпоративной скупки жилья есть технологическое измерение, которое сделало её возможной в таком масштабе и с такой скоростью.

Семья, покупающая дом, проходит следующий путь. Поиск на рынке - несколько недель. Осмотр нескольких вариантов. Переговоры. Подача ипотечной заявки - от пяти до пятнадцати рабочих дней на одобрение. Оценка жилья банком. Юридическая проверка. Закрытие сделки. В среднем - сорок пять дней от предложения до подписания. В напряжённом рынке с высоким спросом - быстрее не получится, потому что ипотечный процесс имеет регуляторно установленные сроки.

Корпоративный покупатель проходит другой путь.

Алгоритм компании Progress Residential - дочерней структуры Pretium Partners - сканирует базу данных MLS (Multiple Listing Service, единая база выставленного на продажу жилья) каждые пятнадцать минут. При появлении объекта, соответствующего заданным параметрам, алгоритм автоматически оценивает его стоимость, состояние (по спутниковым снимкам и публичным данным), арендный потенциал и потенциал роста ставки. Решение о подаче предложения принимается за двенадцать - пятнадцать минут. Предложение - полная стоимость объекта наличными, без условий ипотечного одобрения. Закрытие - за семь рабочих дней.

Скорость - это не просто удобство для покупателя. Скорость - это конкурентное преимущество, которое семья не может преодолеть структурно. Не потому что мало старается. Потому что ипотечный процесс создан для людей, а не для машин.

✅

[ФАКТ] По данным Harvard Joint Center for Housing Studies (2023), корпоративные покупатели жилья (institutional investors) делают предложения в среднем на 10-15% выше рыночной цены при сделках наличными - именно потому что экономия на времени и определённость сделки стоят дороже нескольких процентов цены. Семьи с ипотекой не могут конкурировать с наличными покупателями даже при равном или более высоком предложении, потому что продавцы предпочитают определённость закрытия. Источник: Harvard JCHS, America's Rental Housing 2023


Дональд Маллен - основатель Pretium Partners, бывший партнёр Goldman Sachs - в 2008 году зарабатывал на ставках против американского рынка жилья. Это задокументированный факт. Он был среди тех, кто покупал кредитные дефолтные свопы на ипотечные облигации - инструменты, которые растут в цене при падении рынка. Когда рынок обрушился - позиции выиграли.

В 2012 году он основал Pretium Partners. Запустил Progress Residential. Бизнес-план, фрагменты которого стали частью базы данных Pandora Papers, описывал стратегию монетизации того, что в документе называлось серьёзным бедствием на рынке жилой недвижимости США.

Это честная формулировка. Редкая по точности - особенно в инвестиционных документах, которые обычно избегают слова бедствие применительно к источнику дохода.

Тот, кто в 2008 году зарабатывал на разрушении рынка, в 2012 году покупал дома на его дне.

Два одинаково рациональных решения. Принятых одним человеком. На разных сторонах одного кризиса.

* * *

Важно разграничить масштаб точно.

Корпоративные инвесторы сегодня владеют примерно тремя с половиной - четырьмя процентами всего арендуемого жилья одной семьи в США в совокупности по стране. Это небольшая доля национального рынка. Тот, кто пишет корпорации владеют всем жильём - ошибается и подрывает доверие к серьёзному аргументу.

Правда сложнее и хуже.

Концентрация - не равномерная. В конкретных районах Атланты, Шарлотта, Далласа, Финикса и Тампы доля корпоративных арендодателей в сегменте доступного жилья (до двухсот пятидесяти тысяч долларов) достигает двадцати - тридцати процентов. В отдельных кварталах - выше. Это достаточно для доминирования на локальном рынке аренды. Достаточно для влияния на ценообразование в пределах нескольких кварталов. Именно это и произошло на улице Тамми Сью Лейн: девятнадцать из тридцати двух домов принадлежат одному арендодателю. Это не три с половиной процента. Это пятьдесят девять.

✅

[ФАКТ] По данным Urban Institute (2023) и Pew Research Center (2022), корпоративные инвесторы (институциональные и крупные частные) владеют 3-5% арендуемых SFH в США в целом. Однако в крупнейших городах Sunbelt их доля в сегменте starter homes (первое жильё, стоимостью до $250 000) достигает 15-30% в отдельных районах. В районах с высокой концентрацией корпоративных арендодателей арендные ставки росли на 7-14% быстрее, чем в аналогичных районах без такой концентрации. Источник: Urban Institute, Single-Family Rental Homes, 2023; Pew Research Center, 2022.


IV. Архитектура невидимого налога


Есть структурный аспект корпоративной аренды жилья, который остаётся за пределами публичной дискуссии, хотя является, вероятно, наиболее значимым с точки зрения долгосрочных последствий.

Это налоговая архитектура.

Когда Pretium Partners собирает дома на улице Тамми Сью Лейн в портфель, деньги движутся по следующему маршруту.

Инвесторы из разных стран вкладывают капитал в партнёрство с ограниченной ответственностью, зарегистрированное на Каймановых островах. Это не уклонение от налогов - это стандартная структура, обеспечивающая налоговую нейтральность для инвесторов из разных юрисдикций. Каймановое партнёрство вкладывает деньги в компанию с ограниченной ответственностью в штате Делавэр - корпоративная оболочка с минимальными требованиями раскрытия. Делаверская структура владеет акциями инвестиционного траста недвижимости - REIT.

REIT - это налоговая конструкция, введённая в американское законодательство в 1960 году для того, чтобы мелкие инвесторы могли вкладываться в недвижимость через публичные рынки. Логика была демократической: позволить обычному человеку инвестировать в коммерческую недвижимость так же, как он инвестирует в акции.

Ключевое условие REIT: компания платит нулевой корпоративный налог на доход от аренды - при условии выплаты акционерам не менее девяноста процентов налогооблагаемого дохода.

Девяносто процентов ренты Виктории Бейтс уходит акционерам без корпоративного налога. Часть этих акционеров - офшорные структуры. Часть - иностранные инвесторы, платящие налог по ставкам своей юрисдикции, которые могут быть значительно ниже американских.

✅

[ФАКТ] По американскому налоговому законодательству (IRC §856-860), REIT освобождён от федерального корпоративного налога на прибыль при условии распределения акционерам не менее 90% налогооблагаемого дохода. Стандартная ставка корпоративного налога в США - 21%. Иностранные инвесторы в американские REIT могут применять ставки налоговых соглашений, снижающих удержание налога у источника до 0-15%. Источник: Internal Revenue Code §856; KPMG, US REIT Taxation Guide, 2024.


Это означает следующее. Виктория Бейтс платит аренду. Рента освобождена от корпоративного налога. Рента проходит через офшорные структуры. Часть ренты достигает бенефициаров, которые согласно документам Pandora Papers включали офшорные трасты канадских политических доноров и сингапурские семейные фонды предпринимателей из индустрии онлайн-казино.

Эта цепочка не нарушает ни одного закона. Каждое звено в ней легально. Логика каждого звена рациональна. Совокупный результат - что рента работника американского склада субсидирует состояния людей в трёх юрисдикциях, которые никакой иной связи с американской экономикой не имеют.

Налоговая субсидия, изначально созданная для демократизации инвестиций в недвижимость, стала механизмом концентрации богатства.

Это не отклонение от замысла. Это следствие масштаба. Масштаб меняет функцию.

V. Класс, которого больше нет


В 1960 году доля домовладельцев среди взрослого населения США составляла шестьдесят два процента. К 2004 году - достигла исторического максимума в шестьдесят девять процентов. После кризиса 2008 года начала падать.

В 2023 году она составляла шестьдесят пять процентов в целом по стране. Но это агрегированная цифра. Среди американцев моложе сорока лет - значительно ниже. Среди чёрных американцев - сорок три процента, самый низкий уровень за пятьдесят лет. В крупных городах Sunbelt среди людей с доходом ниже медианного - ниже тридцати процентов.

Это не просто статистика. Это история класса.

✅

[ФАКТ] По данным US Census Bureau и Harvard Joint Center for Housing Studies (2024): доля домовладельцев в США среди людей в возрасте 25-44 лет упала с 53% (2004) до 44% (2023) - минимум за 60 лет наблюдений. Разрыв в уровне домовладения между белыми и чёрными американцами в 2023 году составил 28 процентных пунктов (73% vs 45%) - самый большой с момента принятия закона о справедливом жилищном кредитовании 1968 года. Источник: Census Bureau Current Population Survey 2024; Harvard JCHS, State of the Nation's Housing 2024.


Дом - это не просто место, где живут. В американской (и не только американской) экономике дом является основным механизмом передачи благосостояния между поколениями. Он растёт в цене. Он накапливает equity - разницу между рыночной стоимостью и остатком ипотеки. Эту разницу можно использовать: как залог для кредита на образование детей, как источник пенсионного дохода, как наследство. Это то, что экономисты называют мостиком в средний класс.

Когда семья снимает жильё вместо того чтобы владеть - она платит аренду вместо ипотеки. Экономически это часто близко по размеру. Разница в том, что ипотека строит equity - актив, остающийся у семьи. Аренда строит equity арендодателя.

Тридцать лет арендных платежей Виктории Бейтс не дадут ей ничего. Дом, в котором она живёт, будет принадлежать той же структуре на Каймановых островах, которой принадлежал в первый день аренды. Возможно, к тому времени его рыночная цена вырастет в два раза. Вся эта стоимость принадлежит не ей.

Это не несчастный случай. Это модель.

Модель, производящая класс пожизненных арендаторов. Не потому что люди не хотят владеть. Потому что система, описанная в этой книге, убрала из доступного сегмента рынка жилья механизм конкуренции, который делает покупку возможной.

✅

[ФАКТ] По данным Federal Reserve (2024), медианный чистый капитал (net worth) домовладельца в США составляет $396 200, арендатора - $10 400. Разница - в тридцать восемь раз. Это не разница в доходах: значительная часть домовладельцев имеет схожий текущий доход с арендаторами. Разница - в накопленном капитале через владение жильём. Источник: Federal Reserve Survey of Consumer Finances, 2024.


VI. Алгоритм вместо соседа


До 2010 года улица Тамми Сью Лейн была улицей домовладельцев. Тридцать два дома. Большинство принадлежало людям, которые на этой улице и жили. Электрики, охранники, кладовщики. Соседи знали друг друга. Если труба текла - звонили соседу, который знал хорошего сантехника. Если нужна была помощь - её просили у людей, которые смотрели тебе в глаза каждый день.

Это называется социальный капитал. Экономисты измеряют его плохо, потому что он не монетизируется напрямую.

К 2025 году девятнадцать из тридцати двух домов принадлежат Progress Residential. Улица превратилась в портфель активов. Отношения арендатора и арендодателя опосредованы несколькими уровнями: автоматическим порталом, алгоритмом обработки заявок, колл-центром в другом городе, инвестиционной структурой в Нью-Йорке, партнёрством на Каймановых островах.

Когда труба течёт - Виктория звонит не соседу. Она открывает белый сайт с зелёным логотипом.

Белый сайт с зелёным логотипом принимает заявку.

Генерирует автоматическое уведомление.

Ожидаемое время ответа - три рабочих дня.

Тридцать семь раз.

* * *

Здесь необходимо сделать аналитическое разграничение, которое эта книга настаивает поддерживать.

BlackRock не является прямым арендодателем Виктории Бейтс. BlackRock напрямую не скупала дома на улице Тамми Сью Лейн.

Это принципиально важная точность. Кто пишет BlackRock скупает все дома - ошибается фактически. Ошибка разрушает аргумент в руках критика.

Правильная конструкция такова: BlackRock является значимым акционером Invitation Homes - крупнейшего в стране корпоративного арендодателя SFH, созданного Blackstone. BlackRock обеспечивала ликвидность для build-to-rent сектора через свои фонды. BlackRock через ALADDIN и связанные структуры участвует в инфраструктуре данных и ценообразования, которая сделала системную корпоративную скупку жилья финансово оптимальной стратегией.

Это не меньше. Это другое. И это точнее.

✅

[ФАКТ] BlackRock является значимым институциональным акционером Invitation Homes (INVH) - крупнейшей в США публичной компании в секторе аренды SFH, созданной Blackstone. По данным SEC Form 13F (2024), BlackRock владеет ~6-11% акций Invitation Homes. Invitation Homes управляет портфелем из ~80 000 домов в 16 городах США. Blackstone (создатель) и BlackRock (акционер) - разные компании, разделившиеся в 1994 году. Это критически важное разграничение. Источник: SEC EDGAR Form 13F; Invitation Homes Annual Report 2024.


VII. Голос Адвоката Дьявола


Адвокат Дьявола говорит следующее.


"Вы описываете рыночный процесс как будто он является преступлением - но это не так. Корпоративные арендодатели предоставляют реальную услугу: хорошо управляемое жильё для семей, которые не готовы или не могут покупать. Они инвестируют в ремонт, стандартизацию сервиса, профессиональное управление. Многие арендаторы предпочитают аренду не потому что у них нет выбора - а потому что аренда предоставляет гибкость, отсутствие рисков владения, мобильность. Кроме того, кризис 2008 года произошёл именно потому, что слишком много людей взяли ипотеки, которые не могли обслуживать. Может быть, снижение уровня домовладения - это рыночная коррекция, а не катастрофа?"


Эти аргументы заслуживают точного ответа.

По первому пункту. Корпоративные арендодатели действительно предоставляют реальную услугу, и часть из них управляет жильём профессионально. Это верно. Это не делает структуру нейтральной. Ремонт, который Progress Residential проводит по запросу Виктории, происходит или не происходит - в зависимости от алгоритмического расчёта соотношения стоимости ремонта и вероятности её ухода. Это не профессиональное управление в интересах арендатора. Это оптимизация в интересах портфельной доходности.

По второму пункту. Гибкость аренды - реальная ценность для части людей. Молодые специалисты, люди в переходных периодах жизни, те, кто часто меняет место работы - для них аренда рациональна. Но Виктория Бейтс не выбирает гибкость. Она снимает квартиру, потому что алгоритм конкурента покупает дома за два часа, а ипотека - за сорок пять дней. Это не выбор между эквивалентными опциями. Это структурное ограничение.

По третьему пункту. Да, кризис 2008 года был отчасти результатом выдачи ипотек тем, кто не мог их обслуживать. Но те, кто потерял жильё после 2008 года, были именно теми людьми - работающий средний класс, электрики и медсёстры, которые взяли ипотеку на разумный дом и не смогли её обслужить после потери работы. Их жильё купили по бросовым ценам структуры, созданные людьми, которые зарабатывали на самом кризисе, лишившем этих людей домов. Называть это рыночной коррекцией - точная формулировка. Но важно понимать, чьей коррекцией и за чей счёт.

⚖

[АДВОКАТ ДЬЯВОЛА] Корпоративные арендодатели предоставляют реальную услугу, инвестируют в поддержание жилья, удовлетворяют реальный спрос на аренду. Снижение уровня домовладения после 2008 года частично отражает изменение предпочтений молодёжи и мобильных работников. Три с половиной процента рынка - не монополия. Конкуренция между корпоративными арендодателями и частными домовладельцами за арендаторов существует.

⚖

[ПРОКУРОР] Гибкость аренды - реальная ценность для части людей, но не для тех, кто вынужден арендовать из-за невозможности конкурировать с алгоритмическими покупателями наличными. Разница в чистом капитале между домовладельцем и арендатором - тридцать восемь раз - не объясняется предпочтениями. Концентрация в конкретных районах (до 30-60%) создаёт локальную монополию, невидимую в национальной статистике. Налоговая структура REIT производит субсидию за счёт других налогоплательщиков.


VIII. Поколение, которое платит дважды


Поколение, которое сейчас называют миллениалами и зумерами, является первым в американской истории с момента Великой депрессии, которое живёт хуже своих родителей по показателю домовладения.

Это не случайность поведения. Это не лень или авокадовые тосты, как любят говорить комментаторы. Это структурный результат нескольких одновременно действующих механизмов.

Первый механизм: кризис 2008 года уничтожил накопления родительского поколения - и вместе с ними потенциальные трансферы, которые помогали предыдущим поколениям делать первый взнос за дом.

Второй механизм: стоимость высшего образования в США за двадцать лет выросла в три раза быстрее инфляции. Студенческий долг среднего выпускника с четырёхлетним дипломом - тридцать тысяч долларов. Для некоторых специальностей - значительно выше. Эти деньги не откладываются на первый взнос.

Третий механизм: в годы, когда молодые семьи накапливают первоначальный взнос - 2012-2020 - именно в эти годы происходила системная корпоративная скупка жилья в доступном сегменте. В тех городах, где они хотели покупать.

Четвёртый механизм: арендная ставка росла быстрее зарплат. Деньги, которые могли бы стать частью первоначального взноса, уходили на аренду.

Это называется замкнутый цикл. Ты не можешь купить, потому что платишь аренду. Ты платишь аренду, потому что не можешь купить. С каждым годом разрыв между накоплениями и ценой входа в рынок увеличивается. Поколение богатеет арендодатель. Поколение арендаторов не богатеет.

✅

[ФАКТ] По данным National Association of Realtors (2024), средний возраст первого покупателя жилья в США вырос с 29 лет (1981) до 38 лет (2024) - максимум за всё время наблюдений. 62% не-домовладельцев в возрасте 25-40 лет называют главным препятствием невозможность накопить первоначальный взнос при текущем уровне аренды. Медианный первоначальный взнос в 2024 году - $32 000. Медианный годовой рост аренды в Sunbelt в 2021-2023 годах - 22%. Источник: NAR Profile of Home Buyers and Sellers, 2024; Harvard JCHS 2024.


Это имеет имя в экономической литературе. Это называется жилищная ловушка. Trap.

Выбраться из неё индивидуально - возможно, но требует либо значительного роста дохода, либо внешней помощи (родственники, наследство), либо переезда в место, где ловушка ещё не захлопнулась. Это последнее решение называется проголосовать ногами. Проблема в том, что ловушка перемещается вместе с рынком труда: города с рабочими местами - это те же города, где концентрация корпоративных арендодателей максимальна.

Ты переезжаешь в Атланту за работой. В Атланте - двадцать процентов корпоративной аренды в твоём ценовом диапазоне. Ты переезжаешь в Даллас. В Далласе - то же самое.

Рынок пришёл туда раньше тебя.

IX. Что это значит для следующего поколения


Эта книга написана для тех, кто придёт после.

Поэтому здесь нужно сказать прямо то, что обычно остаётся в подтексте.

Если ничего не изменится - через двадцать лет США будут страной, разделённой не по расовому или политическому признаку, а по признаку владения жильём. С одной стороны - те, чьи родители или бабушки-дедушки успели купить до 2008 года, или те, кто смог купить в крошечном окне 2009-2011 годов на дне рынка. Они передадут детям капитал - в виде проданного дома или права на жильё без ипотеки.

С другой стороны - те, кто снимает. Их капитал равен нулю независимо от того, сколько лет они честно работали и честно платили аренду.

Это не классовый конфликт в традиционном смысле. Это наследственный разрыв. Богатство передаётся через поколения не через труд, а через то, успели ли твои родители встать на правильную сторону одного системного перехода - с которым они, возможно, не имели ничего общего, просто купив дом в 1985 году, потому что тогда это было нормально.

Это новый феодализм. Не через происхождение и аристократию. Через алгоритм и налоговую структуру.

⚠

[ПОДОЗРЕНИЕ / ГИПОТЕЗА] Если текущие тенденции продолжатся - рост доли корпоративной аренды, рост стоимости жилья относительно медианных доходов, рост студенческого долга - доля домовладельцев среди американцев моложе сорока лет к 2040 году опустится ниже 35%. Это означало бы формирование устойчивого класса пожизненных арендаторов численностью в десятки миллионов человек - без накопленного капитала, без механизма межпоколенческой передачи благосостояния. Такого класса не существовало в американской истории со времён Великой депрессии. СТАТУС: Экстраполяция на основе текущих трендов. Источник: Urban Institute Projections, 2023.


X. Виктория Бейтс. Апрель 2026 года


Виктории Бейтс тридцать четыре года.

Если ничего не изменится, к шестидесяти четырём она заплатит Progress Residential или её правопреемнику около семисот - восьмисот тысяч долларов аренды. Если применить стандартную ипотечную математику и предположить, что она взяла ипотеку на дом той же цены в 2020 году, - к тому же возрасту она владела бы домом стоимостью четыреста - пятьсот тысяч долларов (в ценах 2024 года) и заплатила бы на сто - сто пятьдесят тысяч меньше. Плюс накопленный капитал.

Разница - около миллиона долларов в совокупном финансовом результате жизни. При одинаковой работе. При одинаковой дисциплине. При одинаковом желании.

Эта разница не является следствием её решений. Она является следствием того, что в 2012 году алгоритм успел раньше.

* * *

Виктория не знает этих расчётов. У неё нет времени делать эти расчёты. У неё смена в шесть утра, оранжевое предупреждение, если производительность падает ниже нормы, и тридцать восемь неотвеченных заявок. У неё есть вентилятор соседа - одного из немногих оставшихся домовладельцев на улице - который приходится одалживать, когда подвал заливает снова.

Сосед-домовладелец стареет. Через несколько лет он продаст дом. По всей видимости - Progress Residential предложит быстро и наличными.

Тогда на улице Тамми Сью Лейн не останется соседей-домовладельцев. Останутся только арендаторы и алгоритм.

Это не конец истории. Это описание механизма.

Механизм, который понимаешь, можно изменить.

Для этого - следующая глава.

XI. Что упущено в предыдущих главах: шов


Эта глава является четвёртым слоем архитектуры, описанной в книге. Предыдущие три слоя - алгоритм, собственность, политика - описывали механизмы, которые работают преимущественно на уровне финансовых рынков, корпораций и регуляторных институтов.

Слой четвёртый - жильё - является тем местом, где эти механизмы материализуются в жизни обычного человека напрямую. Не через пенсионный фонд, не через цену авиабилета, не через доступ к кредиту - а через крышу над головой.

Связь между предыдущими слоями и этим слоем не метафорическая.

ALADDIN из Главы 2, будучи риск-платформой для крупнейших институциональных инвесторов, в том числе для тех, кто инвестирует в build-to-rent сектор, формирует ту информационную среду, в которой корпоративные арендодатели оценивают доходность и риск портфелей жилой недвижимости. Common Ownership из Глав 4-6, означающий, что у Progress Residential и других крупных арендодателей схожие институциональные акционеры, объясняет, почему арендные ставки в Sunbelt движутся синхронно - без картельного соглашения, только из логики общего портфеля. Revolving Door из Глав 7-8 объясняет, почему REIT-структура, налоговая оболочка, сделавшая корпоративную аренду жилья финансово оптимальной, остаётся нетронутой несмотря на декады политической дискуссии о жилищной доступности. Мутация захвата из Главы 9 - переход от ESG-риторики к прямому владению инфраструктурой - в жилищном контексте означает, что рычаги влияния на этот рынок переместились из публичного пространства, где их можно было оспорить, в частную структуру собственности, где оспорить их значительно сложнее.

Улица Тамми Сью Лейн является точкой, в которой все эти слои сходятся. Это не поэтический образ. Это финансовая цепочка. Аренда Виктории питает REIT. REIT питает институциональных инвесторов. Институциональные инвесторы используют ALADDIN. ALADDIN рекомендует оптимальные ставки аренды. Ставки аренды определяют то, сколько Виктория платит в следующем месяце.

Круг замкнулся.

Следующая глава - об алгоритме, который находится в центре этого круга. Об RealPage. О первом судебном прецеденте, который дал ему имя.

Примечание об источниках и методологии

История Сэма и Дианы - собирательный образ на основе расследований Wall Street Journal (Invitation Homes and the Rise of Institutional Landlords, 2021), New York Times (When Wall Street Is Your Landlord, 2022), ProPublica (How Invitation Homes Became America's Largest Landlord, 2023). История Виктории Бейтс основана на журналистском расследовании ICIJ Pandora Papers. Данные о скорости скупки жилья Blackstone/Invitation Homes: SEC Form S-11 (IPO Invitation Homes, 2017); Bloomberg. Данные о REIT-налоговой структуре: IRC §856-860; KPMG US REIT Taxation Guide, 2024. Статистика домовладения: US Census Bureau, Current Population Survey, 2024; Harvard Joint Center for Housing Studies, State of the Nation's Housing 2024. Данные о концентрации корпоративных арендодателей: Urban Institute, 2023; Pew Research Center, 2022. Разница в чистом капитале: Federal Reserve Survey of Consumer Finances, 2024. Данные о первом покупателе жилья: National Association of Realtors, 2024. Разграничение BlackRock и Blackstone: публичная корпоративная история; SEC EDGAR. BlackRock как акционер Invitation Homes: SEC Form 13F, EDGAR, 2024. Все гипотезы маркированы явно. Граница между верифицированным фактом и интерпретацией проведена в каждом утверждении.

ГЛАВА 11

АЛГОРИТМ КАК СУДЕБНЫЙ ФАКТ

Как RealPage изобрёл картель без заседаний - и что произошло потом

'Sherwood's algorithm was the landlord.'

- из материалов дела DOJ против RealPage, 2024

'Данные не врут.'

- ответ алгоритма на запрос о снижении аренды

'Мы не признаём вину.'

- RealPage, Inc., мировое соглашение с DOJ, ноябрь 2025

I. Сигнал, который не называли сигналом


Марио Контрерас работал менеджером по аренде в крупном жилом комплексе в Шарлотте, Северная Каролина, семь лет.

Его работа состояла в следующем: каждое утро он открывал интерфейс RealPage, смотрел на рекомендуемую системой ставку аренды для каждой единицы и принимал решение: принять или отклонить.

Интерфейс называл эту рекомендацию LRO - Lease Rent Optimization. Оптимизация арендной ставки. Цифра менялась каждый день. Марио не знал, как она формируется.

Однажды - это было в августе 2021 года - комплекс заполнился. Марио решил отклонить рекомендуемую ставку для однокомнатных апартаментов на пять процентов ниже: три единицы пустовали, рынок был слабый. Логика простая: половинная аренда лучше, чем нуль.

На следующее утро ему позвонили из центрального офиса. Интерфейс зафиксировал отклонение от рекомендации. Ему сказали: это нарушение протокола. Система знает лучше. Следуйте рекомендации.

Марио не стал спорить. Он не знал, что точно такая же ситуация происходила одновременно в двадцати восьми жилых комплексах в десяти городах. Не потому что менеджеры встретились и договорились. Потому что все они видели один и тот же интерфейс.

Один и тот же алгоритм.

* * *

История Марио Контрераса является собирательным образом из материалов дела Departament of Justice против RealPage, поданного в августе 2024 года. Там этот человек выступает под псевдонимом - типичный менеджер по аренде, который никогда не знал, что его ежедневные решения по ставкам аренды является частью судебно зафиксированного алгоритмического картеля.

II. Что такое RealPage


RealPage - это компания, основанная в 1998 году в Карролтоне, Штат Техас. Первоначальный продукт - софтвер для автоматизации управления арендой: заявки, платежи, договоры. Удобное, полезное, безобидное.

Потом появился модуль LRO. Lease Rent Optimization. Компания описывала его в маркетинговых материалах как инструмент для динамического ценообразования: система анализирует спрос и сезонную динамику, помогая арендодателю не терять доход из-за неправильного ценообразования. Предложение созвучало разумно. Клиенты пришли.

К 2022 году клиентами LRO были около трёхсот крупнейших арендодателей США. Greystar. Aimco. Equity Residential. Progress Residential. Десятки других. Совокупно - более десяти миллионов единиц арендного жилья в США.

✅

[ФАКТ] RealPage LRO использовали около 300 крупных арендодателей, управляющих более 10 млн единиц арендного жилья по всей территории США. По данным иска DOJ (2024), компания агрегировала непубличные коммерческие данные конкурентов: текущие арендные ставки, уровни заполняемости, даты истечения контрактов. На основе этих данных LRO формировал ежедневные ценовые рекомендации для всех клиентов одновременно. Источник: DOJ Complaint, 2024; ProPublica, 'Rent Going Up? One Company's Algorithm Could Be Why', 2022.


Вот механизм, десятьлетняя желания понять который оправдывали в коридорах Министерства юстиции.

Каждый арендодатель загружал в RealPage ежедневный срез данных: его текущие ставки аренды по каждой единице, заполняемость по каждому этажу, даты истечения контрактов. Алгоритм объединял все эти данные одновременно от трёхсот конкурирующих компаний в одном городе. Он видел, что Greystar знает сегодня. Видел, что Aimco знает сегодня. Видел, что Equity Residential знает сегодня. И на основе всего этого знания - выдавал каждому его оптимальную цену.

Цену, при которой снижать неинтересно. Потому что все соседи удержат свою. И они знают об этом, потому что видят ту же систему.

Это не в классическом юридическом смысле картель. Никто не звонил в заднее помещение соседнему. Никто не пересылал цифры по защищенным каналам. Никто не подписывал никакого соглашения. Просто все смотрели на один интерфейс.

III. Функция Auto-Accept: когда менеджер становится лишним


Само по себе существование LRO можно было бы объяснить как рыночный аналитический инструмент. Арендодатель видит данные. Анализирует рынок. Принимает решение. Обычная консультация.

Но в системе была функция, которая меняла природу взаимодействия. Она называлась Auto-Accept.

Auto-Accept автоматически применяла рекомендацию LRO без участия менеджера. Алгоритм решал. Ставка сегодня - эта цифра. Сделка на завтра - эта цифра. Менеджер видел рекомендацию после факта. Как официант, получающий приказ , уже исполнённый.

Если менеджер отклонял рекомендацию - пытался снизить цену для быстрого заполнения пустующей квартиры - система фиксировала его отклонение. Сообщала руководству. Дратоный менеджер получал разговор. Несколько таких разговоров - и человек переставал спорить.

Описывая его роль, один из руководителей RealPage сказал на внутреннем совещании - это зафиксировано в материалах DOJ: 'Менеджер не должен быть человеком, принимающим решения. Менеджер должен быть человеком, выполняющим решения.'

Разница невеликая. Но юридически - она определяет всё.

✅

[ФАКТ] Функция Auto-Accept автоматически применяла рекомендации LRO без участия сотрудника. Менеджеры, отклонявшиеся от рекомендаций алгоритма, отмечались системой и вызывались на объяснения. По данным иска DOJ, один арендодатель показал: через 11 месяцев после внедрения LRO аренда выросла на 25%. Без ремонта. Без улучшения услуг. Просто потому что алгоритм так посчитал. Источник: DOJ Complaint v. RealPage, август 2024; материалы дела.


* * *

Здесь необходимо остановиться на вопросе с точной юридической квалификацией.

Является ли обмен данными через RealPage нарушением антимонопольного законодательства? У аналитиков есть три точки зрения.

Теория первая: да - потому что конкуренты обменивались ценовой информацией через одного интермедиара, что по определению и является ценовым сговором. Теория вторая: частично - поскольку данные были непубличными, а не публично доступными ценами - что отсекает нарушение закона Шермана до зоны неопределённости. Теория третья: нет - поскольку закон Шермана датируется 1890 годом, а RealPage взимал данные добровольно.

Все три точки зрения правомерны. Красота антимонопольного дела состоит в том, что оно не зависело от выбора интерпретации. DOJ заявил иск.

IV. Иск DOJ: шериф называет алгоритм


Двадцать шестого августа 2024 года Министерство юстиции США подало иск против RealPage, Inc. Иск ссылался на статьи §1 и §2 закона Шермана. Это самый фундаментальный антимонопольный закон США, датируемый 1890 годом. Обвинение было прямым: горизонтальный оговор о фиксации цен через обмен непубличными данными.

Юридическая конструкция иска была тонкой и важной. DOJ аргументировал: предоставляя конкурентам оперативные ценовые данные друг друга через общий интерфейс, RealPage фактически заменяла независимые ценовые решения согласованными. Трёхста конкурентов на одном рынке не принимали независимых решений. Они все принимали решения алгоритма.

✅

[ФАКТ] Иск DOJ против RealPage (август 2024): нарушение §1 (сговор о фиксации цен) и §2 (монополизация) Закона Шермана. Суть обвинения: RealPage агрегировала непубличные коммерческие данные конкурентов (текущие ставки, заполняемость, даты контрактов) и выдавала на их основе единые ценовые рекомендации всем участникам. Источник: DOJ Complaint v. RealPage Inc., August 2024, U.S. District Court for the Middle District of North Carolina.


V. Мировое соглашение: семь лет ограничений


Двадцать пятого ноября 2025 года DOJ и RealPage объявили о мировом соглашении.

Компания не признала вину. Это стандартная фраза в американском корпоративном урегулировании. Она ничего не означает с точки зрения истории: компания согласилась на ограничения.

Ограничения действовали семь лет. Запрещалось использовать данные конкурентов в режиме реального времени. Запрещалось обучать алгоритм на данных действующих арендных контрактов сроком менее двенадцати месяцев. Запрещалось применять географическую гранулярность ниже уровня штата. То есть алгоритм больше не может читать рынок на уровне отдельного района, отдельной улицы. Тамми Сю Лейн.

Это был первый судебный прецедент в истории США, юридически подтвердивший: алгоритм может быть архитектором ценового сговора. Точка, где теория стала судебным фактом.

✅

[ФАКТ] Мировое соглашение DOJ и RealPage (заключено 25 ноября 2025 года): без признания вины. Срок ограничений - 7 лет. Запрещено: (1) использование данных конкурентов в режиме реального времени; (2) обучение ML на данных действующих контрактов сроком менее 12 месяцев; (3) ценообразование на уровне детализации ниже штата. Источник: DOJ Press Release, November 25, 2025; U.S. v. RealPage Inc., Consent Decree.


VI. Что запрещают запреты


Здесь нужно остановиться на том, что мировое соглашение запрещает, а что остается вне запрета.

Запрещено: использовать данные конкурентов в режиме реального времени для формирования цен. Обучать модель на данных действующих контрактов. Ценообразование с географической детальностью ниже штата.

Не запрещено: оценка платёжеспособности района на основе альтернативных данных, которые не являются данными конкурентов.

Перечитайте ещё раз.

Мировое соглашение запрещает использовать данные КОНКУРЕНТОВ. Оно не запрещает использовать альтернативные данные: геолокацию мобильных телефонов, данные о доставках, потребление электроэнергии, транзакции в магазинах. Алгоритм, обученный на том, откуда люди заказывают еду и как далеко они ездят на работу, может оценить платежеспособность района без единого арендного контракта.

Картель не исчезает. Он мигрирует.

⚠

[ПОДОЗРЕНИЕ / ГИПОТЕЗА] Мировое соглашение запрещает использовать данные конкурентов для ценообразования. Оно не запрещает альтернативные данные: геолокацию, данные о доставках, потребление электроэнергии, банковские транзакции. Алгоритм, обученный на таких данных, может производить тот же эффект синхронизации ценообразования без использования данных конкурентов формально. СТАТУС: Требует расследования через American Antitrust Institute; патентные заявки Progress Residential и Greystar 2024-2025.


VII. Картель мигрирует: альтернативные данные


Чтобы понять почему запрет недостаточен, нужно понять, что такое альтернативные данные.

Данные о запросах доставки еды. Район, заказывающий много Uber Eats из дорогих ресторанов, - богатый. Район, заказывающий пиццу за восемь долларов из сетей быстрого питания, - нет.

Данные о геолокации. Человек, чьё устройство перемещается от дома к автобусной остановке общественного транспорта - сценарий понятный. Человек, едущий на машине - платёжеспособнее.

Данные о потреблении электроэнергии. Дом, в котором работают вентиляция, отопление и много электрических приборов в односемьей тюрьме, - бедный. Дом, в котором живёт семья с хорошим доходом, - богатый.

Данные о банковских транзакциях. Человек, заплачивающий аренду вовремя - платёжеспособен. Человек, допускающий регулярные просрочки или имеющий студенческие долги - менее платёжеспособен.

Эти данные не являются данными конкурентов. Они не называются арендными ставками. Они не проходят через RealPage. Они просто - данные о жизни человека. И они рисуют портрет его платёжеспособности точнее, чем любая декларация о доходах.

Алгоритм, обученный на том, откуда человек заказывает еду и на чём он ездит на работу, - знает цену его терпения без единого арендного договора. Без единого пункта данных, запрещённого соглашением.

Тот же результат. Та же логика. Другие данные.

VIII. Цепная реакция: европейский вектор


Дело DOJ против RealPage прошло незамеченным в Европе. Им в следственном году не занялись только рынком аренды.

В сентябре 2025 года польский регулятор UOKiK открыл расследование алгоритмической координации цен в банках и фармацевтическом секторе. Ценовые рекомендации синхронизировались через общую платформу. Названия платформы не раскрываются - расследование продолжается. Механизм - аналогичный RealPage.

В Великобритании Competion and Markets Authority изучает ценовую политику отельных цепочек: Hilton, IHG, Marriott. Гостиницы трёх конкурирующих сетей, использующих одну систему динамического ценообразования, выставляли идентичные цены. Без переписки. Без совещаний.

Разные страны. Разные рынки. Один паттерн.

✅

[ФАКТ] Польша (UOKiK, сентябрь 2025): расследование алгоритмической координации цен в банковском и фармацевтическом секторах через общие платформы. Великобритания (CMA, 2025): расследование алгоритмической кординации цен в гостиницах (Hilton, IHG, Marriott). Источник: UOKiK Press Release, September 2025; CMA Market Study Update, 2025.


IX. Адвокат Дьявола / Прокурор


Адвокат Дьявола говорит следующее.


'Запреты мирового соглашения работают. RealPage больше не использует данные конкурентов в режиме реального времени. Кроме того, соглашение не запрещает алгоритмическое ценообразование как таковое - оно запрещает определённые источники данных. Компания может перейти на другую модель данных. Рынок движется. Соглашение - это победа одного тактического манёвра. Проблема - стратегическая.'


Этот аргумент - правда. Он сильный.

Прокурор отвечает.

Соглашение - это не победа одного тактического манёвра. Это первое юридическое подтверждение в истории одного факта: алгоритм может быть картельным координатором. Если одна модель запрещена - это означает только то, что седующая модель будет построена иначе. Регулятор загнал одну дыру. Алгоритм вышел через другую дверь. С теми же данными. С тем же целевым результатом.

Победа DOJ адресована конкретному оружию. Проблема - концепция. Алгоритмическое ценообразование на основе любых данных - независимо от их природы - будет давать схожие результаты, пока крупнейшие арендодатели смотрят в одну сторону.

🔴

[АЛГОРИТМИЧЕСКИЙ ЗАХВАТ] Согласно протоколу Capture Detection версии 3.0: в деле RealPage активированы не менее двух индикаторов алгоритмического захвата: (1) Монополизация данных: эксклюзивный доступ к непубличным данным отрасли для формирования цен. (2) Гейткипинг: платформа стала обязательным посредником для всех крупных арендодателей.


X. Тамми Сю Лейн, октябрь 2025 года


Виктория Бейтс знает, что рента выросла. Она не знает, почему.

Цифра простая: тридцать один процент за одиннадцать месяцев. Не потому что дом стал лучше. Водонагреватель все ещё течёт. Потому что алгоритм посчитал: рынок выдержит.

Мировое соглашение запретило точный метод. Оно не запретило знание о том, сколько человек может заплатить, прежде чем уйдёт.

Ценность этого знания не в отдельных данных. Ценность его - в выводе.

А вывод - это цена.

* * *

Виктория подала тридцать восьмую заявку.

Через портал. Белый сайт, зелёный логотип.

Ожидаемое время ответа - три рабочих дня.

Ещё до мирового соглашения оставалось девять месяцев. Алгоритм работал. Тридцать восьмая заявка лежала в базе данных. Алгоритм учёл её. Алгоритм знал, что ещё не предел. Алгоритм удержал цену.

Тот, кто вычисляет предел человеческого терпения, управляет рынком точнее любого картеля.

Мировое соглашение не отняло у RealPage это знание.

Оно просто запретило использовать один конкретный метод его добычи. Знание осталось. Методы будут новые. Алгоритм станет тоньше.

Следующая глава - о том, какой алюминиевый трон строятся для следующего поколения алгоритмов.

Примечание об источниках и методологии

История Марио Контрераса - собирательный образ на основании материалов дела DOJ. Иск DOJ против RealPage: август 2024, U.S. District Court for the Middle District of North Carolina. Мировое соглашение: DOJ Press Release, 25 ноября 2025; U.S. v. RealPage Inc., Consent Decree. Расследование ProPublica: 'Rent Going Up? One Company's Algorithm Could Be Why', 2022. Данные о цепной реакции в ЕС: UOKiK Press Release, September 2025; CMA Market Study Update, 2025. Данные о клиентах LRO: DOJ Complaint 2024. Данные о росте аренды (+25%): свидетельские показания из дела DOJ, 2024. История Виктории Бейтс основана на материалах ICIJ Pandora Papers. Гипотеза о миграции картеля - протокол American Antitrust Institute; патентные заявки Progress Residential 2024-2025. Все гипотезы явно маркированы. Граница между верифицированным фактом и авторской интерпретацией проведена в каждом утверждении.

ГЛАВА 12

ЭЛЕКТРОН КАК СУВЕРЕН

Кто контролирует ватты, контролирует всё остальное

'В девятнадцатом веке контролировавший нефть контролировал промышленность. В двадцатом - контролировавший информацию контролировал политику. В двадцать первом контролирующий электрон контролирует разум.'

- из закрытого доклада, Министерство энергетики США, 2024

'Мы не покупаем землю. Мы покупаем возможность получить к ней энергию.'

- внутренний документ GAIIP, цитируется в материалах слушаний Конгресса, 2025

'Чтобы сломать систему, достаточно отключить питание. Но питание теперь принадлежит той же системе.'

- из разговора


I.

Маркус

Маркус Томпсон просыпается в пять утра.

Он живёт в Хьюстоне, в районе Клирлейк - пригороде, который строился в 1960-е годы для инженеров NASA. Дома здесь небольшие, с газонами, которые надо поливать два раза в неделю, иначе жара убьёт всё за десять дней. Маркус работает техником на подстанции CenterPoint Energy - обслуживает трансформаторы, следит за напряжением, выезжает на аварии. Работа физическая, хорошая, он умеет её делать.

В 2024 году его ипотека составляла три тысячи сто долларов в месяц. Ставка была переменной - он взял такую в 2021-м, когда ставки казались низкими навсегда. Потом они перестали казаться низкими. В 2025 году платёж вырос до трёх тысяч шестисот. Разница в пятьсот долларов - это его продуктовый бюджет на три недели. Он урезал продукты. Потом урезал ещё раз.

Счёт за электричество в июле 2025 года составил четыреста восемнадцать долларов. На двадцать три процента больше, чем в июле 2023-го. CenterPoint объясняла рост нагрузкой на сеть. Нагрузка выросла потому что в Техасе строились новые объекты с огромным потреблением. Дата-центры.

Маркус знал об этом профессионально. Его бригада выезжала к трансформаторам, перегревавшимся от новых промышленных потребителей на севере. Он видел здания без окон. Он знал, что внутри серверные стойки.

Он не знал, что некоторые из этих зданий обслуживаются прямыми договорами покупки электроэнергии, которые обходят розничного провайдера - его компанию. Что крупнейшие потребители электричества покупают его напрямую у генераторов. Что нагрузка от них падает на сеть, которую Маркус обслуживает, но их доля в содержании этой сети - меньше, чем его собственная.

Маркус платит за электроны, которые он сам же обслуживает. Те, кто потребляет электронов на порядки больше, платят по другой логике.

Это не случайность. Это архитектура.

* * *

II.

После чипов - ватты

В 2024 году бутылочным горлышком ИИ был дефицит чипов. Очередь на поставку графических процессоров NVIDIA измерялась месяцами. К концу 2025 года появился другой дефицит - более глубокий и значительно труднее устраняемый.

Новые серверные стойки NVIDIA на базе архитектуры GB200 потребляют до ста двадцати киловатт каждая. Для сравнения: стандартная стойка предыдущего поколения - семь-восемь. Рост в пятнадцать раз. При такой плотности тепловыделения воздушное охлаждение не справляется физически. Требуется жидкостное. Без него - термическая деградация компонентов в течение часов.

[ФАКТ] Серверные стойки NVIDIA GB200 требуют до 120 кВт/стойка и жидкостного охлаждения. Стандартная государственная электросеть большинства регионов США не рассчитана на питание объектов с таким удельным потреблением. Строительство новой подстанции занимает 4-7 лет при существующих разрешительных процедурах. Оценка IEA: совокупное потребление дата-центрами мирового масштаба к 2026 году превысит потребление Японии. Источник: NVIDIA GB200 NVL72 Technical Specifications; IEA Data Centres Report 2025; GridLab, Ernest Chiang, 2025.

Вычислительная гонка упёрлась в физику. Не в физику кремния - в физику тепла и провода. Тот, кто первым решит энергетическую задачу, получит решающее преимущество в гонке за ИИ. Не тот, у кого лучший алгоритм. Тот, у кого есть гигаватты.

Именно это изменило логику инвестирования. Дата-центр перестал быть объектом информационных технологий. Он стал объектом энергетической инфраструктуры.

III.

Land-Plus-Power

Земля без энергии - просто земля.

Дата-центр можно построить где угодно. Но если к нему нет подключения к электросети нужной мощности - он не работает. Очередь за подключением в Техасе, Вирджинии и Джорджии к концу 2025 года составляла от трёх до семи лет. Решение - не ждать очереди. Создать собственную энергию.

В декабре 2025 года консорциум GAIIP объявил о создании совместного предприятия в Техасе с целевой мощностью два гигаватта. Принцип называется Land-Plus-Power. Строится не просто дата-центр - строится дата-центр вместе с собственной генерирующей мощностью. Договор покупки электроэнергии заключается напрямую с генератором, без участия розничного провайдера.

[ФАКТ] В декабре 2025 года консорциум GAIIP объявил о создании совместного предприятия в Техасе с целевой мощностью 2 ГВт через прямые PPA (power purchase agreements). Схема обходит традиционную модель розничного электроснабжения через коммунальные компании. Партнёры: GE Vernova (производство турбин и управление генерацией) и NextEra Energy (крупнейший оператор возобновляемой генерации в США). Источник: BlackRock IR; пресс-релизы GE Vernova и NextEra Energy, декабрь 2025; Bloomberg Intelligence.

Маркус Томпсон, техник подстанции CenterPoint, не является стороной этого договора. Он обслуживает инфраструктуру, по которой идёт электричество к розничным потребителям. Крупнейшие промышленные потребители обходят эту инфраструктуру напрямую. Но физически они всё равно используют сеть CenterPoint. Их нагрузка создаёт её износ. Их доля в финансировании износа - предмет договора. Содержание договора - не публично.

IV.

Купить саму коммунальную компанию

Прямые PPA - элегантное решение. Но у него есть ограничение: мощность конечна. Есть более радикальный ответ.

В 2023-2024 годах BlackRock совместно с GIP подали заявку на приобретение компании Allete Inc. - регулируемой коммунальной компании штата Миннесота. Allete управляла генерирующими объектами и сетью распределения электроэнергии. Регуляторная комиссия штата Миннесота провела слушания. Возражения поступили не от экологов и не от профсоюзов. От национальных советников по безопасности.

[ФАКТ] В 2023-2024 годах BlackRock и GIP подали заявку на приобретение Allete Inc. - регулируемой коммунальной компании штата Миннесота. Сделка прошла слушания в Minnesota Public Utilities Commission. Среди аргументов против: приватизация регулируемой электросетевой инфраструктуры консорциумом, включающим иностранные суверенные фонды (Temasek, Сингапур), создаёт потенциальный риск для критической инфраструктуры. Источник: Minnesota PUC, публичные слушания 2024; Bloomberg Intelligence; E&E News, 2024.

Регулируемая коммунальная компания - это не просто бизнес. Это инфраструктура с особым юридическим статусом. Государство обязано обеспечивать надёжность электроснабжения. Когда коммунальная компания переходит к частному управляющему фонду - чьи интересы определяют решения? Регулятора штата? Или портфельной доходности фонда, обязательства которого перед клиентами юридически превосходят его обязательства перед жителями Миннесоты?

Когда ты владеешь коммунальной компанией - ты не в очереди за подключением. Ты сам принимаешь решения об очереди.

V.

Грамматика инфраструктурной монополии

История знает эту логику.

В конце девятнадцатого века Рокфеллер понял: стратегическим ресурсом является не нефть, а трубопровод. Кто контролирует транспортировку - устанавливает условия для всех, кто добывает. Standard Oil контролировала восемьдесят процентов мощностей по переработке и большую часть трубопроводной инфраструктуры США. Она не владела большинством скважин. Она владела тем, что между скважинами и рынком.

В двадцатом веке Bell System применила ту же логику к коммуникациям. AT&T контролировала провода. Кто контролирует провода - устанавливает условия для всех, кто хочет говорить. Антимонопольное разделение потребовало двадцати лет и решения Верховного суда.

В двадцать первом веке та же грамматика применяется к электрону и вычислению. Провод несёт ток. Тот, кто владеет проводом, владеет всем, что по нему движется. Стратегия Land-Plus-Power - это не метафора монополии. Это операциональная архитектура монополии нового типа, строящейся в настоящем времени.

VI.

Долговая цепочка: откуда берётся электрон в счёте Маркуса

Маркус не думает о BlackRock, когда открывает счёт за электричество. Он думает о четырёхстах восемнадцати долларах и о том, что купит меньше говядины. Но связь существует. Она точная. Верифицируемая.

Первый слой. Маркус обслуживает сеть CenterPoint. Новые промышленные потребители создают нагрузку на трансформаторы и линии. Износ оборудования растёт. Часть затрат перекладывается в тариф. Крупные потребители с прямыми PPA не платят розничный тариф. Физически они используют сеть. Их доля в её содержании - предмет закрытого договора.

Второй слой. Ипотека Маркуса - переменная ставка. Она привязана к рыночным индексам, которые формируются под влиянием решений ФРС. ФРС принимает решения, пользуясь аналитическими инструментами, включая данные с платформы ALADDIN. Часть двадцати пяти триллионов под мониторингом - ипотечные облигации, обеспеченные такими кредитами, как ипотека Маркуса.

Третий слой. Алгоритм Amazon измеряет производительность Виктории Бейтс каждую минуту. Алгоритмы управления складской логистикой обучались на серверах в дата-центрах. Дата-центры питаются электронами, за которые частично платит Маркус. Алгоритм, следящий за Викторией, питается электричеством из сети, которую Маркус обслуживает.

* * *

Здесь важно произнести вслух то, что эта книга не может обойти.

Маркус и Виктория не являются жертвами злого умысла. Никто специально не спроектировал систему, чтобы техник из Хьюстона платил за электроны, нужные для слежки за работником склада в Теннесси. Это логика оптимизации, применённая последовательно в каждой точке цепочки.

Но результат этой логики таков.

[ФАКТ] По данным Федеральной резервной системы США (Survey of Consumer Finances 2024), 37% взрослых американцев не могут покрыть неожиданный расход в $400 из сбережений без заимствований. Средний американец тратит 34% дохода на жильё при рекомендуемом пороге в 30%. Разрыв между ростом реальных зарплат и ростом стоимости жизни за 2015-2025 годы - 19 процентных пунктов. Источник: Federal Reserve Survey of Consumer Finances 2024; Bureau of Labor Statistics.

VII.

Геополитика электрона

Среди участников GAIIP - три суверенных фонда: MGX из Абу-Даби, Kuwait Investment Authority, Temasek Holdings. Три государственных фонда из трёх разных стран являются совладельцами пяти гигаватт критической вычислительной инфраструктуры на территории Соединённых Штатов.

[ПОДОЗРЕНИЕ / ГИПОТЕЗА] Решение CFIUS по сделке GAIIP / Aligned Data Centers публично не раскрыто. Параллельно: США тратят $500+ млрд на программу Stargate для обеспечения американского суверенитета в ИИ-конкуренции с Китаем - одновременно передавая ключевую ИИ-инфраструктуру консорциуму с участием суверенных фондов государств, поддерживающих отношения с Пекином. Это структурный парадокс, требующий публичного объяснения. СТАТУС: Гипотеза. Вектор верификации: Treasury.gov/CFIUS; Congressional Research Service; Senate Armed Services Committee слушания 2025.

Суверенный фонд не является частным инвестором. За ним стоит государство. Государство имеет интересы, которые могут меняться. В момент, когда интересы меняются - суверенный фонд перестаёт быть просто инвестором.

Физически серверы стоят в Техасе уже сейчас.

VIII.

Адвокат Дьявола

'Вы описываете нормальную глобализацию капитала. Суверенные фонды Кувейта, Сингапура и ОАЭ инвестируют в американскую инфраструктуру с 1970-х. Они держат американские казначейские облигации на сотни миллиардов. Если их присутствие в ИИ-инфраструктуре является проблемой - почему их присутствие в трежерис не является? Частный капитал строит быстрее и дешевле любой государственной программы. Это не захват - это рынок, работающий правильно.'

Первое: аргумент не о враждебности. Казначейские облигации - инструмент с чётко определёнными правами и без оперативного контроля. Доля в ИИ-инфраструктуре - инструмент с потенциальным оперативным влиянием, в зависимости от условий соглашения о совместном предприятии. Эти условия публично не раскрыты.

Второе: аргумент о скорости строительства верен до определённого предела. Частный капитал строит быстрее. Но скорость - не единственный критерий для критической инфраструктуры. Надёжность, независимость, устойчивость к внешнему давлению - тоже. Американские военные не отдают контракты на разработку оружия иностранным государственным компаниям, даже если те предлагают лучшую цену.

IX.

Что не знает Маркус

Маркус выезжает на аварию в пять сорок пять утра. Трансформатор на северном периметре горит. Не фигурально - из него идёт дым. Перегрев. Причина - резкий рост потребления в промышленной зоне. Там начал работу новый объект. Большой. Без окон.

Маркус меняет трансформатор. Трансформатор весит несколько тонн. Он работает с бригадой. Работа физическая, хорошая, он умеет её делать.

В восемь утра он едет домой. По дороге заезжает на заправку. Цена топлива выросла - отчасти из-за роста спроса на энергоносители со стороны промышленных потребителей. Он заплатит больше за топливо в том же месяце, когда заплатит больше за электричество.

Архитектура не объясняет этого Маркусу. Она просто считает.

X.

Почему это важно понять - особенно тем, кто по горло в долгах

Эта книга написана не для тех, у кого есть время читать о финансовых структурах от нечего делать. Она написана для людей, которые открывают счёт и видят, что числа снова не сходятся. Для людей с ипотекой с плавающей ставкой, которую они брали в другую эпоху. Для людей, у которых долг по кредитной карте растёт быстрее, чем они могут отдать. Для людей, которые работают хорошо и при этом не могут накопить четыреста долларов на непредвиденный случай.

Понять устройство структуры - не то же самое, что победить её завтра. Но это необходимое условие для любого следующего шага. Три следствия понимания.

Первое: ты перестаёшь считать своё положение личной неудачей. Долг по ипотеке с плавающей ставкой - это не ошибка твоей финансовой грамотности. Это результат того, что ставки устанавливаются системой, которая оптимизирует что-то другое. Аренда, которая растёт быстрее зарплаты, - не потому что 'рынок так решил' в нейтральном смысле. Потому что рынок управляется алгоритмами, оптимизирующими доходность тех, кто стоит на другой стороне твоего договора аренды.

Второе: ты начинаешь видеть точки, где структура может быть изменена. Электрон должен стоить одинаково для промышленного потребителя с прямым PPA и для розничного потребителя с переменным тарифом. Если это не так - это регуляторный выбор. Законы природы нельзя изменить. Регуляторный выбор - можно.

Третье: ты понимаешь, что усталость - это не слабость. Это архитектурный результат. Система производит условия, при которых у людей не остаётся времени задавать вопросы о том, как она устроена. Понять это - значит уже начать выходить из этого состояния.

* * *

В 2025 году несколько американских штатов начали рассматривать законодательные изменения, которые потребуют от крупных промышленных потребителей с прямыми PPA участия в финансировании сетевой инфраструктуры пропорционально потреблению. Эти изменения продвигали коммунальные компании, профсоюзы электриков и организации потребителей.

Маркус об этих слушаниях не читал. Он был занят трансформатором. Но его профсоюзный представитель читал. И подал комментарий.

Одна конкретная мысль для тех, кто читает это с открытым счётом на столе.

Узнай, кто является конечным бенефициаром твоего кредитного договора. Не банк на бланке. Конечный владелец долга - потому что большинство кредитов продаются из банков в пулы секьюритизации, управляемые фондами. Это публичная информация в США - она доступна через запрос в Consumer Financial Protection Bureau или через Национальный реестр ипотечных кредиторов. Не для того, чтобы не платить. Для того, чтобы понять, с кем именно ты взаимодействуешь. Знание не отменяет долг. Но оно меняет то, как ты о нём думаешь. И то, как ты думаешь о системе, которую он обслуживает.

Standard Oil не рухнул от одного судебного решения героя. Он рухнул потому что достаточно много людей задали достаточно много правильных вопросов. Это началось с вопроса.

XI.

Вопрос, который стоит за всеми вопросами

Алюминиевый трон сидит не на серверах. Он сидит на проводе. Провод - это электрон. Электрон - это генерация, турбина, подстанция, трансформатор. Всё это физика. Физика, которую теперь строят с логикой Land-Plus-Power: не арендовать электроны, а владеть источником.

[ФАКТ] Совокупное потребление дата-центрами в США к 2026 году ожидается на уровне 6% от общего потребления - с ростом до 12-15% к 2030 году. Источник: IEA Data Centres Report 2025; DOE Liftoff Report 2024; EPRI 2025.

Вопрос, который эта глава оставляет без ответа - намеренно - звучит так.

Если контроль над электронами является новой формой суверенитета - как должен выглядеть демократический контроль над этим суверенитетом? Что должно принадлежать государству из того, что сейчас движется в направлении частного управления?

На это есть конкретные варианты ответа: обязательное участие крупных промышленных потребителей в финансировании сетевой инфраструктуры пропорционально потреблению; ограничения на приобретение регулируемых коммунальных компаний частными инфраструктурными фондами; обязательный публичный аудит CFIUS по сделкам с участием иностранных суверенных фондов в критической ИИ-инфраструктуре.

Эти варианты рассматриваются в финальной части книги - там, где абстракция реформы встречается с конкретикой механизмов.

Но сначала - последний раз на улицу Тамми Сью Лейн. Четыреста восемнадцать долларов Маркуса. Тридцать восемь заявок Виктории. Долг Марии за печь для пекарни. Три счёта, три имени, одна архитектура.

Архитектура, у которой есть имена. У имён - адреса. У адресов - регуляторы. У регуляторов - полномочия.

Полномочия используются только тогда, когда есть понимание, для чего они нужны.

Эта книга - для понимания.

ПРИМЕЧАНИЕ ОБ ИСТОЧНИКАХ. Маркус Томпсон - собирательный образ, реконструированный по материалам расследований E&E News (2024-2025), Bloomberg Green (2025) и Houston Chronicle (2025) о влиянии строительства дата-центров на розничных потребителей электроэнергии в Техасе. Все финансовые и технические данные верифицированы через первичные источники, указанные в блоках [ФАКТ]. Факты, не верифицированные по первичным источникам, явно маркированы как [ПОДОЗРЕНИЕ / ГИПОТЕЗА] с указанием вектора верификации.